中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
三友化工(600409)
2019 年前三季度業績符合我們預期
公司公佈 2019 年前三季度業績：收入 154.8 億元，同比增加 3.6%；歸母淨利潤 5.28 億元，對應每股盈利 0.26 元，同比減少 65.8%，符合預期。三季度單季度營收 50 億元， YoY+1%， QoQ-5.6%，歸母淨利潤 1.37億元， YoY-62.4%， QoQ-30.7%，綜合毛利率 19.7%，同比下滑 8.3ppt，主要受到有機硅、粘膠短纖產品價格大幅下滑影響，行業短期供需矛盾突出，公司盈利受損。
發展趨勢
供給過剩疊加下游需求低迷，粘短價格承壓但下行空間有限。 目前 1.5D 市場均價 11,000 元/噸，較去年同期下跌 27%，較年初下跌 19%，行業庫存 17.3 天，維持較高水平。從去年開始行業新增產能持續釋放，今年下游受到中美貿易摩擦影響，需求增速放緩，新增產能消化困難，行業開工率持續降低，目前 74%左右。目前行業總體盈利水平已至盈虧線下，公司依靠自身的規模、循環經濟優勢，降本控費，同時依靠差異化產品領先行業，持續擴大份額，穩固行業龍頭地位。
有機硅價格同比大幅下滑，冬季需求走弱缺乏支撐。 DMC 目前價格 17,000 元/噸，較去年同期下滑 19%，部分企業已觸成本線，行業目前開工率 78%左右。因需求低迷，價格承壓，但我們預計下行空間有限。中長期來看，合盛 20 萬噸新增產能已經釋放，新安15 萬噸單體將於明年 3 月投放， 我們預計未來行業供給過剩風險仍存。
純鹼價格穩定，公司規模優勢明顯穩居行業龍頭。 目前重質純鹼市場均價 1,875 元/噸，價格較為穩定，行業開工率 84%左右。公司純鹼產能 340 萬噸，規模效益及循環經濟帶來的成本優勢明顯，穩居行業龍頭地位。
盈利預測與估值
由於粘膠價格持續低迷， 我們下調 2019 年和 2020 年每股淨利潤26.0%和 25.8%至 0.33 元和 0.45 元。 當前股價對應 15.6 倍 2019 年市盈率和 11.6 倍 2020 年盈率。由於目前行業估值底部， 2019/2020年市淨率為 1.0x/0.9x，安全邊際大， 維持跑贏行業評級和目標價7 元，對應 20.9 倍 2019 年市盈率和 15.5 倍 2020 年市盈率，較當前股價有 33.8%的上行空間。
風險
產品價格繼續下滑，中美貿易摩擦加劇，估值中樞下移。
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