申萬宏源證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
中環股份(002129)
業績符合申萬宏源預期，低基數下歸母淨利潤大幅增長。 2019 年一季度、二季度公司歸母淨利潤增速分別為 50.15%和 51.08%。第三季度公司業績增速大幅提升至 98.60%，一方面得益於產銷規模和盈利能力的持續提高，另一方面也由於 2018 年三季度公司業績受政策變動影響較大，當期基數偏低（歸母淨利潤為 1.26 億元）。2019 年前三季度公司經營性現金流淨額為 4.80 億元，同比增長 50.01%。現金流增速低於淨利潤增速，主要原因是隨著公司銷售規模的增長，國內業務票據結算增加所致。
期間費用率顯著下降，盈利能力持續提升。 2019 年前三季度，公司進行了嚴格的成本費用控制和精益化管理，疊加光伏、半導體優勢產能的持續釋放，整體經營成本明顯降低。 前三季度公司單晶硅片市場份額不斷擴大，議價能力得到增強，盈利能力持續提高。 前三季度公司銷售毛利率為 18.48%，較 2018 年的 17.35%提高 1.13 個百分點；期間費用率為 10.7%，較 2018 年的 12.98%低 2.28 個百分點；銷售淨利率為 8.09%，較 2018 年的 5.74%高出 2.35%，創下 2012 年以來的峰值。
疊瓦知識產權進一步鞏固，公司加速產業鏈下游佈局。 公司子公司環晟光伏（江蘇）有限公司是國內唯一取得 SunPower 高效疊瓦組件技術合法知識產權許可授權的製造商，專注高效疊瓦組件製造。在2019 年 8 月至 10 月期間，SunPower 高效疊瓦組件相關技術在中國、歐洲、日本新取得了 4 項發明專利，有利於環晟公司進一步開展疊瓦組件的合法知識產權維護，保障差異化競爭優勢。公司近期擬使用部分募集資金向國電光伏在不超過 1.06 億元的額度範圍內提供借款，用於國電光伏廠房及公輔設施的修復與維護等。隨著該項目進一步推動，公司產業鏈下游佈局有望加速。
維持盈利預測，維持“增持”評級：公司是半導體材料國家隊，肩負大硅片國產化歷史重任，光伏單晶硅片龍頭地位穩固。我們預計公司 2019-2021 年實現歸母淨利潤分別為 11.53、 15.01、 19.95 億元，對應的 EPS 分別為 0.41、 0.54 和 0.72 元/股。目前股價對應 PE 分別為 29、 22 和 16 倍，維持“增持”評級。
風險提示：半導體客戶開拓不達預期；光伏需求不達預期
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