安信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
凱文教育(002659)
事項：公司發佈三季報，1-9月公司營業收入24102萬元，同比增長53.24%；歸屬母公司股東淨利潤7759萬元，同比下降8.66%。
教育業務高速增長，業績拐點有望出現。公司旗下擁有海淀凱文和朝陽凱文兩所學校，隨著在校生規模的擴大，公司教育業務高速增長。2018年公司教育業務營業收入20875萬元，同比增長127.84%；2019年1-6月公司教育業務營業收入13920萬元，同比增長70.79%。2019年1-9月公司營業收入24102萬元，同比增長53.24%，預計90%以上的營業收入是由教育業務貢獻。2019年4季度，公司營業收入預計有望達到1億元以上，預計能夠覆蓋公司的成本和費用，公司有望迎來經營性業績拐點。同時，公司計劃出售一棟物業，評估值預計5.92億元，2019年四季度公司投資收益值得期待，助力2019年業績轉正。
毛利率持續為正，盈利能力有望提升。2019年以來，公司毛利率轉正，1季報公司毛利率為19.53%，中報公司毛利率4.40%，三季報公司7.07%，連續三個季度毛利率為正值，預計隨著在校生規模進一步擴大，公司毛利率有望持續提升。公司資本結構優良，2019年9月末公司資產負債率為44.29%，剔除預收賬款後資產負債率36.38%，負債率處於較低水平。2019年2季度，公司償還了1.99億元的短期借款，未來財務費用壓力明顯下降。低負債率和有息負債的減少，有助於進一步提升公司的盈利能力，預計淨利潤率轉正有望在2020年出現，公司逐步進入業績快速釋放週期。
學校招生整體順利，業績拐點即將出現。公司旗下擁有海淀凱文學校和朝陽凱文學校兩所學校，截至2018年末兩所學校在校生1221人，校舍使用率約22%；2019-2020學年兩所學校新生預計500人左右，學校招生整體符合預期。目前，兩所學校在校生預計1700-1800人之間，校舍使用率將超過30%，若按照生均營業收入25萬元/人計算，預計2019-2020學年兩所學校學費和雜費流水4.25億元-4.50億元之間，2019年4季度公司營業收入有望突破1億元，4季度公司教育業務實現盈利概率較大。目前，兩所學校已經啟動新學年招生計劃，預計新增學生約500人，預計未來幾年公司業績有望加速釋放。
在校生規模持續擴大，預收賬款快速增長。2019年9月是公司兩所學校入學季，預計增加新生約500人，在校生規模預計增加至1700-1800人，校舍使用率有望提高至30%，即將邁過辦學的盈虧平衡點。從預收賬款來看，截至2019年9月末，公司預收賬款約28948萬元，同比增長31.29%，大部分預收賬款將在2019年10-2018年8月逐月進行確認，公司教育業績釋放確定性強。同時，公司通過定增積極拓展青少年高品質素質教育，尤其是體育、藝術、營地等領域，這些業務不僅能夠與兩所學校進行聯動，而且可以為公司開拓新的業務和市場，進一步做大做強公司教育業務。
投資建議：預計公司2019-2021年的的營業收入分比為3.50億元、5.52億元和7.45億元，同比增速分別為44.75%、57.58%和35.00%；歸屬於母公司股東淨利潤分別為0.56億元、1.13億元和1.56億元，同比增速分別為-157.58%、100.79%和37.57%。EPS分別為0.11元、0.23元和0.31元，對應的PE分別為62.2倍、31.0倍和22.5倍，PB分別為1.6、1.5和1.4。公司是A股市場唯一一家以國際學校為核心資產的教育上市公司，兩所學校辦學穩步推進，在校生規模持續擴大，有望迎來經營性業績拐點。看好公司教育資源整合空間和國際學校發展前景，維持公司“買入-A”的投資評級，6個月目標價為11.75元。
風險提示：國際學校政策變動、學校招生不及預期、學費增長緩慢、優秀師資流失等風險。
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