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中國教育培訓行業最大的兩家公司相繼發佈業績，10月22日盤前，新東方財報超預期發佈後，股價高開低走，開盤創新高即回落。週四盤前好未來發布業績，盤前大漲逾5%，彷如新東方業績財報當天，為什麼兩家公司走勢如此分叉？好未來是否會步新東方後塵？
總體來看，新東方的財報各項指標均表現出眾，尤其是季度淨利潤同比大增70%達2.1億美元。高開低走更有可能是因為其股價2019年以來已經大漲逾100%，諸多利好均提前反映到股價中，對於收入季節屬性較強的新東方，在暑期利好兌現的當下獲利了結或許是許多投資者的選擇。此外，新東方動態市盈率（PE TTM）已經達55倍，就教育股而言當前估值較高。
另一方面，好未來季度收入9.4億美元，同比增長33.8%，歸屬公司淨虧損1440萬美元，連續兩個季度虧損。雖然盤前大漲，但觀其估值，老虎證券投研團隊認為，高達70多倍的動態市盈率，對應其並不理想的業績，仍不值得投資者現在買入。
下面老虎證券投研團隊就幾個核心指標分別來看看新東方和好未來的財報。由於兩家公司的財年起始不同，截止2019年8月31日的 三個月是好未來2020財年第二季度，卻是新東方2020財年的第一季度，因此我們以新東方財報時間為標準，好未來的按照相應實際時間段數據對應。
新東方收入更大，但好未來學生更多
新東方季度收入10.7億美元，同比增長25%，好未來季度收入9.4億美元，雖略低於新東方，但其33%的同比增速達更快。從下圖也看出，新東方每個財年第一季度（暑期）都是全年業績高峰時期。
新東方的營收增長主要得益於招生人數的增加和客單價的提高。由於2018年11月的培訓機構新政實施，秋季學期的報名分為上下兩部分，因此在計算招生人數時，也統計了兩部分人數的加總，導致新東方財報顯示的招生人數增長了50.4%，遠大於收入增速。實際踢除該影響後，從K12招生人數可見實際增長應該在30%~35%左右，基本持平上個季度的34%。
此外，今年暑期促銷活動中，新東方將促銷課的價格從200元提到了400元，招生人數仍然增長了8%。在價格翻倍情況下，招生人數仍然增長且學員留存率依然接近80%，不得不說新東方的品牌價值和其口碑好。
從好未來的財報看其季度收入增長主要來自線下業務的發展和在線課程的擴張。好未來當季招生人數增長重回55%，市場解除了上季度的增速放緩疑慮。
從圖上看，新東方的季度招生人數不及好未來，增速也不及好未來。但不得不注意的是，雖然同為K12業務，好未來的主要集中在小升初階段，尤其是小學奧數一騎絕塵，隨著2019年7月8日發佈的“民辦學校搖號政策”在各地陸續落地，可能會對其造成一定壓力，中長期增長一定風險。
截至2019年8月31日的季度，好未來已擴展至69個城市，共有758個教學中心，較上一季度淨增33個教學中心。反之新東方卻顯然停下來擴張的腳步，同期新東方共有學校和學習中心1,261個，季度淨增僅7個。
由於新東方教學中心在總數量上大幅領先好未來，實際在一二線城市基本飽和，而低線城市擴張過程較為緩慢，這是由於教育的低於特殊性，每個地區每個城市的教研體系都不同，無法直接複製，需要再當地深耕產品研發。老虎證券投研團隊認為，新東方選擇慢下來，先提高現有的教學中心利用率和效率也不失為一種方式。
好未來連續兩季度淨虧損，而新東方淨利潤大增70%
好未來歸屬公司淨虧損為1440萬美元，較上個季度歸母淨虧損730萬美元幾乎翻倍，上季度是好未來上市9年首次出現虧損。另一方面新東方歸屬公司淨利潤同比增長70%至2.1億美元。
二者的區別在於，暑期營銷大戰中，好未來投入巨資用以線上獲客，換得招生人數同比增長55%。付出的代價是其銷售和推廣費用同比大增73.5%，從去年同期的1.5億元上升至2.6億元。費用上升直接導致其經營利潤從上年同期的8090萬美元下降到6990萬美元，降幅為13.5%。
反觀新東方，當季的銷售和推廣費用同比僅增長1.9%，卻換來營收增長25%和招生人數30%以上的增速。此外，新東方當季的收入成本以及行政管理費用同比增長分別為19.8%和21.6%，均低於營收增速。成本的有效控制成為經營利潤的出眾的核心驅動。
由下圖可見，在非美會計準則下（不考慮股權激勵費用，以及長期投資的公允價值變動的情況），新東方的經營利潤是2.6億美元，是好未來的2.6倍。
另一方面，好未來在過去幾年裡一直都沒有停下買買買步伐，參與的投資超過100起，在今年這樣資本市場並不理想的年份，其財報提計的投資虧損和公允價值變化產生的虧損較上季度再次放大。
財報顯示，當季其他費用為5560萬美元，主要與具有可輕易確定的公允價值的股權證券的公允價值變動損失有關。而來自長期投資減值損失為5420萬美元，上季度這一減值為5059萬，去年同期為0。可以說，好未來的虧損才是一部教育創業公司的寒冬季。
總結，老虎證券投研團隊認為，新東方財報後利好出盡高開低走，雖然季節性因素明顯，但從其各方面指標都表現出眾來看，仍具備長期投資價值，只是當下估值不便宜。而好未來雖然盤前大漲，但其以燒錢價格戰換用戶增長的方式或難以維繼，相對估值仍較高，因此不為好的入場時機。
本文不構成且不應被視為任何購買證券或其他金融產品的協議、要約、要約邀請、意見或建議。本文中的任何內容均不構成老虎證券在投資、法律、會計或稅務方面的意見，也不構成某種投資或策略是否適合於您個人情況的陳述，或其他任何針對您個人的推薦。
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