信達證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
通威股份(600438)
事件：
1、公司發佈2019年第三季度報告。2019年前三季度公司實現營業收入280.25億元，同比增長31.03%；歸屬於上市公司股東的淨利潤22.43億元，同比增長35.24%；歸屬於上市公司股東的扣非淨利潤20.86億元，同比增長32.98%。基本每股收益0.5777元/股，同比增長35.13%。
2、其中，2019年第三季度公司實現營業收入119.01億元，同比增長33.32%，環比增長19.54%；歸屬於上市公司股東的淨利潤7.92億元，同比增長7.02%，環比下降17.47%。
點評：
先進產能釋放公司成長潛力，但短期電池片價格調整影響三季度盈利能力。隨著公司光伏板塊硅料及電池片產能釋放，銷量增長推動公司三季度營收規模擴大。受需求端支撐較弱及行業內新增產能釋放影響，三季度電池片價格出現一定幅度下降，導致公司三季度單季毛利率15.68%，同比下降2.12ppt，環比下降6.18ppt，前三季度實現毛利率19.32%，同比增長0.49ppt。同時，在水產養殖行業較為低迷階段，公司一定程度讓利下游養殖客戶，最終公司三季度實現歸母淨利7.92億元，同比增長7.02%。
持續優化產品結構、強化成本優勢，龍頭地位明顯。當前，公司新增樂山、包頭硅料新產能已滿產，單晶料佔比分別可達80%和60%，且在四季度仍有提升空間（尤其是包頭產能）。生產成本已降至4萬元/噸左右，當前價格水平下仍有較好盈利能力；電池片方面，公司當前已形成3GW多晶、9GW單晶共12GW電池片產能，成本處行業領先水平。公司於上半年啟動成都四期及眉山電池片項目，新項目將更好兼容行業大硅片趨勢，推動生產成本進一步下降；同時新技術的發展，延緩了行業新增產能釋放，行業後續供需將更加匹配。後期具有實質擴產能力也只有通威股份這些頭部企業，他們將伴隨光伏平價上網而持續成長。
價格已經企穩，後期驗證盈利能力見底。受三季度國內光伏裝機規模不及預期及行業產能釋放影響，光伏電池片價格下跌。根據公司定價公告，2019年三季度，公司多晶金剛線電池片、單晶PERC電池片_156.75、單晶PERC電池片_158.75價格分別下降6%、13%和14%；硅料環節看，受下游硅片價格相對穩定影響，硅料價格受電池片及組件價格波動影響相對有限，據硅業分會數據，三季度單晶緻密料成交均價小幅下降1.96%至7.51萬元/噸。展望未來，四季度和2020年單晶需求仍較為旺盛，將對產業鏈價格形成一定支撐；同時硅片環節產能的釋放利於公司相關環節盈利能力的見底回升。
2020年光伏國內需求可期，海外裝機高增長拉動國內製造端需求。2019年1-9月，我國光伏新增裝機16.12GW，同比下降53.3%，受競價及專項項目因土地、消納等因素導致建設進程放緩影響，我們預期全年國內光伏裝機規模30-35GW。其中多數未建項目將結轉至2020年建設，疊加平價項目放量，預計2020年裝機規模將超40GW，拉動製造端需求。出口數據看，2019年1-9月國內組件出口約50GW，同比增長80%。組件出口在二季度保持同比90%以上增長，雖7月份受海外假期等因素影響，同比增速降至58%，但8-9月份恢復到70%以上。受光伏發電成本優勢凸顯及光伏國際貿易政策相對改善影響，全球光伏需求有望維持較高景氣，將有效拉動國內製造端需求增長。
盈利預測及評級：我們預計公司2019-2021年分別實現營收346.96、445.25和519.28億元，同比增長26.01%、28.33%和16.63%；歸母淨利潤28.02、37.29和46.36億元，同比增長38.78%、33.12%和24.31%，攤薄每股收益為0.72、0.96和1.19元/股，以2019年10月24日收盤價計算，對應2019-2021年PE為17x、13x和10x。公司光伏板塊新產能持續釋放推動業績增長，同時持續推進新產能建設，跟蹤行業技術進步方向，基於此，維持對公司“買入”評級。
風險因素：政策支持不及預期風險；不可抗力風險；海外市場需求不及預期風險；產能投放進程不及預期風險；行業競爭加劇風險等。
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