實習記者 | 朱佳方
日前，在由上海交通大學上海高級金融學院、上海發展研究基金會和第一財經研究院聯合舉辦的“全球金融格局變化和中國金融改革”報告發佈會暨研討會上，中國國際經濟交流中心副理事長黃奇帆以《推進中國金融供給側結構性改革》為題發表主旨演講。
他表示，金融供給側結構性改革是當下十分重要的事情。抓好金融供給側結構性改革，有利於解決長期以來存在的融資難、融資貴問題，讓金融為實體經濟服務，避免脫實向虛的問題，減少或避免金融系統性風險。實際上，這些問題的解決不僅要依靠短期貨幣和金融政策調控，其中存在的基礎性、結構性問題，必須通過深化改革才能解決。
他提出，中國貨幣供給和金融體系近年來存在三種問題。
一是利率市場化改革尚未完成，貨幣市場利率已經完全市場化，但商業銀行存貸款基準利率依舊存在，“利率雙軌制”造成套利現象。“金融系統不可能沒有套利，但是如果氾濫成災，對實體經濟是不利的。”
二是貨幣政策傳導機制不暢通、不順暢，造成中小企業和民營企業融資難、融資貴等問題，長期未得到解決。他表示，這個問題屬於基本面和結構性問題，通過對銀行行長的指導和一系列文件，敦促銀行對民營企業、中小企業和農村加強放貸，固然會有一定的效果，但本質上，融資難、融資貴問題需要通過一系列的供給側改革加以解決，如果不從體制機制上下功夫，客觀上資金仍然流不到毛細血管，流不到小微企業，流不到農村。
三是貨幣調控以數量調控為主，還是以價格調控為主？面對問題的時候，往往就會用一刀切和數量型的方法來解決，當然，這裡存在路徑依賴的現實情況。
在演講中黃奇帆著重提到了資本市場的供給問題，他認為這也是中國金融體系要解決的問題。資本市場將是解決金融為實體經濟服務的殺手鐧，是金融防風險的關鍵一招。
黃奇帆提到資本市場有三大功能不到位的問題，從資本市場的供給側改革角度分析，至少有六大方面具有改革空間。
資本市場三大問題主要包括：
一、中國的資本市場缺少晴雨表功能。2000年以來，中國GDP翻了三番，各項事業都有長足發展，但是資本市場總量指數還是大體不變。
二、缺少資源優化配置功能。資本市場對於技術創新、產業結構調整、獨角獸企業推動力不足，如果把這些功能都彰顯出來，對中國經濟、中國金融的變化會有牽一髮動全身的效果。
三、投入產出、收益回報不到位。資本市場缺少優勝劣汰機制，以致上市公司群體存在投資回報收益不理想的問題。
而從資本市場的供給角度分析，他認為至少有六大供給方面具有改革空間：
一是基礎制度的供給，即註冊制和退市制。關鍵的一點，要把註冊制推上去，退市制必須同步推進。他表示，要把退市制作為註冊制健康發展的基礎和前提。美國納斯達克的上市公司若干年就會更新一遍，公司總量大體不變。優勝劣汰，有進有出，是資本市場晴雨表的表現，是資本市場資源優化配置的表現，是資本市場的生命力所在。
二是缺少長期資金，這也是供給側的問題。中國的資本市場缺少長期資本，以去年為例，全年總交易量中的92%左右是1.45億散戶。所以，在中國，主力投資者就是散戶，即個人投資者。
“不是散戶素質不好，是機制和制度的問題，是長期資本不到位的問題。”他表示，普遍性的問題一定和制度安排、體制機制有關，不單純是企業經營或者投資者的素質問題。
在長期資金這個問題上，他認為最要害的是保險。政府的五險一金和老百姓買的商業保險雖然都在不斷增加，但在企業年金這塊還有所欠缺。國際上，一般把年金50%投資貨幣基金或債券，50%直接投資股票。總體來說，就是長期資本要逐漸建立起來，這也是供給問題。
三是證券公司的資本中介功能。他認為，中國的證券公司普遍缺乏資本中介功能。全世界的投行在每年的季報年報裡，都有其掌控和運用客戶資金，實現了多大的資本中介能力。例如一個大的證券公司，有1萬億客戶保證金，客戶保證金是客戶的，不能動，但是如果跟客戶協商了，形成協議，這筆資金可以根據投資銀行自身的資本信用相應從表外變成投資銀行表內的信用，進而發揮資本的中介功能。“全世界的投行都有這一塊業務，我們證券公司卻沒有。”
黃奇帆表示，中國股市有40多萬億的市值，每天都會有十幾萬億沉澱資金，通過基礎性制度的改革，建立新的投資規則，證券公司就會形成萬億級的資本中介能力，場外資金無序配資、亂象叢生等問題會得到消除和抑制。
四是上市公司的再融資、資產重組和回購註銷、分紅的制度建設。
“上市公司融資，一是IPO上市，二是再融資，三是資產重組。我們的IPO上去了，再融資功能基本沒有，缺少配股、送股、定向增發、公開增發、發售、轉增股等功能。往往一個上市公司上市以後，10年、20年沒有再融資。資產重組、資產併購也是資本市場的一種基本制度。”
他提出，上市公司還有一個經常要考慮的功能，就是回購註銷。中國資本市場建立20多年以來，因為公司法不允許企業回購，沒有企業搞回購註銷、存貯或獎勵。去年10月26日，人大常委會審議通過了《關於修改的決定》，這個修改為資本市場今後的回購註銷、存貯或獎勵提供了法律依據。
他表示，對於回購註銷，大家往往理解為對市場護盤託底的行為。實際上，回購註銷更重要的功能是一種不繳稅的分紅。越是好的上市公司，越是創新型的健康發展的上市公司，越會不斷地會回購註銷，回饋投資者。
五是和機構投資者有關的問題。
通過分析2018年機構投資者的投資配置情況，他算了一筆賬：目前公募基金規模13萬億，其中7萬億買了貨幣基金，剩下6萬億裡，4萬億買了債券，只有2萬億買股票。而私募基金規模有12萬億，其中有7萬億是未上市企業的股權融資，而在這7萬億中，又有4萬多億是房地產。剩下來5萬億，3萬億買債券，也只有2萬億在股市。所以去年機構投資者共約4萬億在股市裡。
在他看來，基金公司購買貨幣基金、買債券的方向沒錯，但是也不能過了頭，變成了百分之八、九十買債券買貨幣基金，15%投入股市。這個也要討論，逐漸地改善，是個基礎制度的供給問題。
六是科創板。黃奇帆認為，相對於A股，科創板在制度變革上有兩個重要方面：
第一，由於科技類創新企業產生的時間短，業績不穩定，它不會像傳統企業和常規企業一樣，有三年五年的利潤週期，但又需要多輪市場融資，所以准入門檻有所放寬。第二，市場融資一旦進入以後，融資的錢是幾億、幾十億，科技創新人員哪怕發明的專利值幾十個億，但是其最初的股權可能就是幾百萬、幾千萬，被幾十億、幾百億一融資，按股比大小一算賬，就微乎其微了，所以在這個意義上，就有了公司治理制度上的VIE架構（事實上是股權和經營權的兩權分離），哪怕股東們佔了90%多股份，在日常經營中，科技創新的帶頭人要有決策權。
黃奇帆表示，通過金融供給側結構性改革，發展和調整到位後，中國金融的三個組成部分：信貸、債券與股票對實體經濟的資金供給就會出現一個協調的比例。他認為比較合理的結構是40%銀行貸款、30%債券，還有30%左右是股票市場和各種私募基金的股權投資，即4：3：3。這需要一個至少15年到20年時間的緩慢發展過程。
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