導 讀
很多優秀電影，都擅用反轉手法。比如春節檔《流浪地球》，莫斯一再認定點燃木星可能性為零，卻沒想到中校劉培強會化身火柴來拯救地球。圓滿的反轉結局，讓觀眾拍案叫絕。
興奮的不止影迷，還有一干股民。類似的反轉行情，也出現在長期缺乏激情的股市中。比如近期負面纏身、利空不斷的康美藥業、同仁堂，連續走出了一波上漲走勢，讓人匪夷所思。
一般來說，上市公司遇到質量、品牌危機，或遭政府部門調查時，股價都會持續下跌。康美藥業、同仁堂逆勢上漲的邏輯是什麼？吃雞股民的幸運感又能持續多久？翻手為雲覆手為雨的資本大佬意圖又何為呢？
上市公司的資本表現，一向備受關注。經歷政策調整市場洗牌的醫藥業，更是話題不斷。本期起，銠財將深度持續該行業的上市企業表現，拉開時間維度、縱深切入。穿越資本迷霧，抽絲剝繭，還原本來價值。
華海藥業，2018年自曝，在纈沙坦原料藥中發現含量極微的基因毒性雜質（NDMA）。其後，股價連續出現5個跌停。
長生生物，2018年被曝，疫苗產品過期。其後，以33個跌停創下A股連續跌停紀錄。
但是，麻煩事一籮筐的康美藥業、同仁堂，近日為何股價會持續上漲呢？
頂格處罰
2月12日，北京同仁堂股份有限公司（以下簡稱“同仁堂”）又站到了輿論風口。巨潮資訊網披露《關於子公司北京同仁堂蜂業有限公司受到行政處罰的公告》，證實了此前媒體過期蜂蜜報道的真實性。
《公告》顯示，經過全面調查核實取證，江蘇省鹽城市濱海縣市場監督管理局調查認定，同仁堂蜂業部分經營管理人員在鹽城金蜂進行生產時，存在用回收蜂蜜作為原料生產蜂蜜、標註虛假生產日期的行為。
因同仁堂蜂業違反了《食品安全法》有關規定，對其處以罰款人民幣 1408.83萬元，沒收違法所得11.17萬元，沒收蜂蜜3300瓶。同時，吊銷食品經營許可證，五年內不得申請食品生產經營許可。
根據上述處理，同仁堂蜂業預計將減少2018年度營業收入約1456.29萬元，減少利潤總額約11266.61萬元。同仁堂也帶來了直接損失。預計將減少同仁堂2018年度營業收入約1456.29萬元，減少利潤總額約11266.61萬元，減少歸屬於母公司淨利潤約5778.65萬元。
同仁堂高管也因此事件被辭退。同仁堂總經理劉向光、副總經理張建勳、宋衛清以及同仁堂蜂業總經理張闊海、副總經理王志永等高管被免職。
北京如佑律師事務所律師駱慧超表示，“本次監管部門對同仁堂蜂業進行頂格處罰，並對涉案主管人員實施五年禁業限制，力度較大，體現了其食品監管的決心。”
相比罰款和業績損失，同仁堂的品牌信譽影響也許更大。
根據《中國質量獎管理辦法》（原質檢總局令第167號）第三十二條規定，獲獎組織和個人兩年內發生重大質量和安全事故、發生違法、違規、違紀行為，撤銷獎勵並公開通報。市場監管總局2月19日對外表示，撤銷同仁堂中國質量獎稱號，收回證書和獎盃。
這對於同仁堂來說，是更嚴重的打擊。如何修復市場、消費者、監管部門信任、如何重拾投資者、企業自身甚至是整個行業的信心，是全體同仁堂人一道嚴肅思考題。
食藥質量，從無小事，觸碰紅線的企業，往往會吐下苦果。只是，對於同仁堂來說，這個苦果，也許比預想的更大、更苦、也更持久。
股價不降反升
有意思的是，2月12日開盤後，同仁堂股價竟然一路上揚了。
由開盤27.35，最高漲逾3%，股價達到28.37元/股。此後數日，依然漲多跌少。截止到2月20日截稿，同仁堂股價連續多個上漲，股價最高一度達到29.42元/股。甚至高出了2018年12月13日，同仁堂出事前的開盤價29.30元/股。
如上文所言，子公司“蜂蜜事件”被頂格處罰，後續影響還會發酵，同仁堂股價反漲，為什麼？
銠財以“近日，同仁堂蜂業事件塵埃落定，食品經營許可證被吊銷，請問是否影響同仁堂蜂業的主營業務？未來公司將如何發展？同仁堂蜂業事件會給同仁堂帶來哪些影響？近期同仁堂股票接連上漲，請問原因是什麼？”等問題詢問同仁堂，截至發稿並未收到回覆。
處於風口浪尖的同仁堂，想必也無心無意回答這樣尖銳的問題。那就來聽聽專家觀點。
對於同仁堂股價的異常表現，萬博新經濟研究院副院長劉哲認為，這是因在2018年12月過期蜂蜜事件首次曝光時，同仁堂股價就已受到較大沖擊，市場對負面預期已很大程度被提前反映出來。
益學投資金融研究院院長張翠霞同樣表示，同仁堂蜂業的過期蜂蜜事件已於年前充分發酵，處罰結果塵埃落定，風險被充分釋放，反而形成了股價的向上彈升。
“當前，國家對中藥產業的政策扶持較為明確，中藥產業類上市公司將受到較高的政策傾斜，此外，同仁堂股價的絕對跌幅已達高點，在風險釋放完畢後，股價勢必有所回升。”張翠霞表示。
在股吧中，投資者也有類似觀點，不過意見出現較大分化。
比如Q8mgxf說：“再也沒有利空了！！！！出盡。”
也有投資者小神小仙小散說：“清倉別猶豫！僥倖不可取！問題很嚴重，等同於失去了金字招牌，後果很嚴重。百年老字號被同仁堂一夥人給砸了，國粹中醫被同仁堂一夥人給黑了，他們是響噹噹的歷史罪人！”
多元化之困
對於利空出盡，反彈修復來臨的說法，乍聽起來有些道理。可仔細分析下，就值得考量了。尤其是股價一度高過負面事件發生之前，就更讓人稱奇。
難道，負面事件還能拉動股價上漲不成？
還有一種可能，蜂蜜事件也許只是偶發事件，同仁堂的基本面還是很好，具有不錯的成長性。
那麼，事實如何呢？
細分之下，似乎又多了幾分沉重。
既然分析發展前景、成長性，企業戰略自然就是重要考量。
而同仁堂這些年實施的多元化發展戰略，一直伴隨爭議。此次的蜂蜜事件，更是成為外界質疑其多元化能力的一大把柄。
同仁堂，創建於1669年（清朝康熙八年），是我國著名的中藥老字號。“炮製雖繁必不敢省人工；品味雖貴必不敢減物力。”正是靠著這樣的承諾,同仁堂經歷300年風吹雨打，從一家普通的家庭藥鋪發展為國藥第一品牌。
同仁堂集團，全稱“中國北京同仁堂（集團）有限責任公司”是國有獨資企業，也是同仁堂的控股公司。
近年來，同仁堂集團進行了一系列的開疆拓土。已由當年單一的藥品生產銷售企業，形成了現代製藥業、零售商業和醫療服務三大板塊，擁有六個二級集團、三家上市公司。截至2017年末，同仁堂集團擁有藥品、醫院製劑、保健食品、食品、化妝品等六大類產品2600餘種，36個生產基地，105條現代化生產線。
“打造國際知名、國內領先的以中醫中藥為核心的健康產業集團”。是同仁堂的發展目標。
目標足夠遠大，具體表現卻差強人意。
在這一多元化的過程中，資產規模大幅提升的風光表象下，同仁堂的問題隱患也在堆積。
快速的行業拓展、資本擴張，首先帶來了經營管理滯後問題。所謂貪多嚼不爛，就是這個道理。頻頻爆出的產品質量問題，從側面反映了同仁堂發展的冒進與浮躁。
值得考量的代表業務
突出表現，即在其大力多元佈局的食品、化妝品領域。
根據媒體統計，深陷蜂蜜門的同仁堂，開發的新產品中超7成為化妝品食品等。據同仁堂官網介紹，近20年，同仁堂開發新產品679個，其中食品288個，化妝品123個。
顯然，蜂蜜事件，已讓同仁堂的食品板塊遭遇重創。
而化妝品領域也暗藏危機，比如藥妝就成了又一個潛在風險點。
2001年，同仁堂開始試水藥妝，2005年，與香港同興集團合資成立同仁堂化妝品有限公司，正式進軍日化藥妝。
而就在不久前，國家藥品監督管理局明確指出，不但是我國，世界大多數國家在法規層面均不存在“藥妝品”的概念。對於以化妝品名義註冊或備案的產品，宣稱“藥妝”“醫學護膚品”等“藥妝品”概念的，都屬於違法行為。
同仁堂藥妝在宣傳口徑上被堵死，未來如何如何發展還未可知。
即使是傳統的中藥領域，情況也難言樂觀。
中藥飲片方面，北京同仁堂（亳州）飲片有限責任公司，屢次被通報生產的飲片不合格。僅2017年，該公司生產的飲片因不合格被國家食藥監總局通報了7次。2月2日，該公司再次被國家食藥監總局通報。早在2013年，同仁堂健體五補丸就被爆汞超標5倍，牛黃千金散及小兒至寶丸硃砂超標，成分含量分別是17.3%和0.72%。
可見， 有著300多年曆史積澱的老字號同仁堂，多元化道路走的遠不是那麼順暢。
實際上，對於老字號傳統企業來說，多元化本身沒有錯，富有創新精神的多元化甚至是這些企業突破瓶頸、涅槃重生的重要路徑。但關鍵是要選擇正確策略、有序有度的進程。
顯然，同仁堂多元化擴張大步邁進，內控管理體系沒有跟上，不但主品牌難以真正發揮帶動效應，屢屢發生的質量和服務問題反而容易自砸招牌。
梳理同仁堂的多元產品體系，產品顯得過多、品牌存在過度泛用問題。
藥品、醫院製劑、保健食品、保健食品、食品甚至化妝品涵蓋面可謂豐富。2600餘種產品體量也可謂龐大，這對其經營管理能力考驗巨大。而且，許多產品直接使用同仁堂的名稱，如同仁堂緊緻活膚面貼膜、同仁堂紅糖薑茶等等，這讓同仁堂品牌管理零碎化，進而透支甚至損傷了品牌可信度。一旦單一產品出現問題，整個同仁堂品牌或將都會受到波及。
看來，除了蜂蜜門，同仁堂還有更多的發展瓶頸有待突破。從上述多元化舉措來看，同仁堂集團在質量管理、產業選擇上明顯存在短板，且已經影響到同仁堂品牌、口碑。如不及時改善，後期發展或還暗藏大雷，這樣的擔憂也會映射到資本市場，成長性更值得考量。
而說到資本考量，同仁堂的盈利能力也略顯不足，5年來平均淨利率僅11.33%，與15%的行業平均盈利率有一定差距。同時，2018年又遭遇如此波折，全年的財務報表雖然未出，顯然也好不到哪去，後續的市場發酵效應，更難言樂觀。
如此來看，這一波同仁堂的反彈行情，與其說是修復價值，不如說是大佬尋機出貨、尋找韭菜接盤俠的陽謀，似乎更恰當。其中取捨，值得廣大中小投資者深思。
康美藥業畫風變了？
如果說，單單是一家同仁堂的股價異動，或許還不能引起如此多關注。問題是，康美藥業，最近經歷與同仁堂頗有相似之處。
兩家行業龍頭，珠聯璧合，攪動股市。一時間，好不熱鬧。
康美藥業，全稱是“康美藥業股份有限公司”，成立於1997年，於2001年在上交所上市。
在國家振興中醫藥事業戰略指引下，其率先佈局中醫藥全產業，以中藥飲片為核心，以智慧藥房、智慧藥櫃為抓手，以“藥葫蘆”為服務平臺，全面打造“大健康+大平臺+大數據+大服務”體系，成為中醫藥全產業鏈精準服務型“智慧+”大健康產業上市企業。公司位列中國企業500強、廣東納稅百強，也是MSCI中國指數成分股。
近日，康美藥業公告稱，公司股票於2月1日、2月11日、2月12日連續3個交易日內收盤價格漲幅偏離值累計超過20%，經公司自查，並向公司控股股東及實際控制人核實，不存在應披露而未披露的重大信息。公司目前生產經營活動正常。
更讓人側目的是，康美藥業股價以春節前最低點5.75元計算，到2月20日截稿的9.92元，僅僅幾個交易日，就已經上漲了73%。
而且，這時的康美藥業，還處於證監會立案調查中——2018年12月28日，康美藥業發佈公告稱，因涉嫌信息披露違法違規，被證監會立案調查。
與此同時，康美藥業還因貨幣現金高、存貸雙高、大股東股票質押比例高，以及中藥材貿易毛利率高等一系列財務問題，廣被市場質疑。
跨了個年，康美藥業的畫風突然就變了。像打了雞血一樣，股價蹭蹭往上漲，市值也重回500億元。
對於上述股票交易的異常波動，有業內人士分析稱，康美藥業的償債危機化解是直接推動因素。
據瞭解，康美藥業2月12日發佈公告稱，當日公司兌付了此前發行的超短期融資券本息，本息兌付總額為20.87億元。
而此前的一個月，康美藥業還兌付了“15康美債”利息金額1.28億元，康美藥業的償債能力，無疑給投資者吃了一顆定心丸。
另外的推動因素，可能是康美藥業決定聚焦主業，顯示出了值得期待的前景。
據康美藥業方面向銠財介紹，康美藥業未來將堅定不移地走中醫藥全產業鏈道路，調整優化產業結構，夯實主營業務，瘦身健體。包括業務瘦身，比如出售子公司資產廣發基金；組織結構瘦身，裁撤或合併部門等。
通過一步步調整，未來3年，形成以中藥飲片為核心，以智慧藥房、智慧藥櫃為抓手，以“藥葫蘆”為服務平臺，形成高粘性C端商業模式，實現由傳統型中醫藥製造企業向精準服務型中醫藥大健康企業轉型。
這樣的回應，似乎讓康美藥業股價飛漲具備了一定合理邏輯。結合近期股價上漲等利好表現，一些聲音開始高喊，康美藥業已翻開發展新篇章。
四大危機
那麼，真的翻過去了嗎？一些跡象或許能讓躁動降降溫。
債券評級機構，還是下調了康美藥業中誠信證評的主體信用等級。
近日，中誠信證評決定將康美藥業的主體信用等級由AAA下調至AA+，將“15康美債”、“18康美01”和“18康美04”的債項信用等級由AAA下調至AA+，並將康美藥業主體及上述債項信用等級繼續列入信用評級觀察名單。
中誠信證評的理由是，康美藥業公開債務到期兌付相對集中（3月26日和4月20日到期2筆債券，債券餘額均為20億元），使公司流動性壓力增加。
另外，考慮到康美藥業的控股股東股份質押比例高，未來公司面臨控股股東被動減持風險；以及康美藥業因涉嫌信息披露違法違規被中國證監會立案調查。
上述多種因素或將影響康美藥業外部融資能力，造成融資渠道收緊，所以下調評級。
評級機構的上述觀點，代表了不少行業專業人士的態度。仔細梳理下，雖然，短期償債危機化解，康美藥業的長期危機或依然存在，隨時都有爆發可能。
首先一個就是債務問題。多年以來，經營性現金流小於淨利潤，賬上擁有大量貨幣資金，流動性充足，卻頻繁舉債等情形，一直讓康美藥業及當家人馬興田受到質疑。
財報顯示，2017年及2018年9月底，康美藥業賬面貨幣資金餘額分別高達341.5億元、377.8億元。公司財務費用分別高達9.7億元、11億元。同時，據媒體報道，自2001年上市以來，康美藥業不計算貸款，其股權、債券累計融資額接近790億元。這也引發了外界對其曾經千億市值的含金量質疑。
問題的關鍵在於，每一筆債務都是要還的，更是有代價成本的。此次的危機化解是出售公司優質資產。後續的債務如何處理，康美又有多少優質資產可以出售呢？
第二個，是資金使用情況。
有媒體梳理康美藥業2013年以來的融資規模高達367.5億元。但查閱全部募集說明書後發現，這些資金，沒有一項直接對應具體項目，用途基本都是“用於償還銀行貸款、補充流動資金、償還前期債券融資”。
從具體項目來看，可以更為直觀，比如，中國-東盟康美玉林中藥材（香料）交易中心及現代物流倉儲項目，預計投資30億元，截止2017年底投入僅3268萬元。中國-東盟康美玉林中藥產業園計劃投資10億元，截止2017年底投入僅5401萬元。
一方是數額巨大的融資，一方是項目實投的巨大落差，甚至還連連爆出股份高質押，人們不禁要問康美藥業，錢到底去了哪裡。也讓外界對其財務報表的真實性產生質疑。
這也就自然引出了第三個問題，康美藥業的合規發展及馬興田的守法經營問題。
2018年12月28日晚間，康美藥業公告稱，收到證監會《調查通知書》，因涉嫌信息披露違法違規，被證監會立案調查。
儘管具體原因未公佈，但此前媒體報道已經說明了不少問題。
比如貨幣現金高、存貸雙高、大股東股票質押高、王廉君因涉嫌操縱股價被經偵，操縱標的可能涉及康美藥業等。再加上，劉志清持續四年，對康美藥業多次違法違規、虛假回購的問題舉報。
況且，有媒體報道，康美的股價長期規律性尾盤拉昇，被質疑涉嫌操縱股價。再結合，公司實際控制人馬興田此前多次捲入的行賄案件。一時間，康美藥業的合規發展問題站上了輿論風口。
值得注意的是，目前，證監會還沒有公佈調查結果，懸在康美藥業頭上的利劍仍在。雖然，其被納入標普道瓊斯指數初篩名單，還是廣東普寧的第一納稅大戶，但這說明不了什麼。一切的關鍵，還在於康美藥業到底犯了多大的錯，以此決定是警告、行政處罰，甚至是強制退市。
梳理之下，看來康美藥業的危機還遠未過去，對於投資者尤其是中小投資者而言，冷靜是十分必要的，畢竟接盤俠的滋味不好受。
即使拋開這樣或主動或被動攤上的煩心事，回到康美藥業自身業務、模式來說，依然也有需要注意的地方。
財報顯示，去年前三季度康美藥業研發費用1.15億元，佔營收比重為0.45%，但銷售費用卻高達7.9億元，相比去年的4.8億元，增長超50%。
上述數據顯示出康美藥業輕研發態勢明顯，其將更多資金押寶流通模式，忽視了核心產品研發，這樣的全產業鏈模式缺乏核心競爭力。
從去年起，帶量採購等重磅政策的出臺，讓醫藥行業的生存發展規則改變，鼓勵創新研發、打造品質產品，成為行業關鍵詞。從此來看，康美藥業的成長價值也值得考量。
仔細分析之下， 康美藥業、同仁堂的股市反轉，似乎遠沒想的那麼簡單。
抗週期發展
醫藥作為抗週期行業，似乎談不上過冬一說，但是在經濟調整形勢下，2019年挑戰依然不少，再加上帶量採購和仿製藥一致性評價等政策，對藥企生產發展提出了高要求。
更重要的是，因為港交所歡迎未盈利生物藥企赴港上市，藥企投資退出通道被打通，但是上市後的表現，卻是破發成為常態。投資機構逐漸放緩了投資步伐，藥企融資難成為行業現實。
多種因素交織在一起，2019年春天，藥企似乎該準備過冬了。以此來觀，股價一時的漲跌，在即將到來的行業洗牌期面前，可能已顯得無足輕重。最重要的，是把握好方向，用核心競爭力打造合規高質量的發展，避免在風雪中迷失，努力活下去，才能迎來更廣闊的天地。對此，市場在看、媒體在看、資本在看、監管部門也看，康美藥業、同仁堂如何發展，銠財將持續關注。
閱讀更多 銠財 的文章
