作者：李康研報（likangyanbao）
2018年最終成為股市的"黑暗時刻"。除了今年年初的"春季風潮"，未來11個月幾乎沒有像樣的市場。無論市場有多小，白馬和黑馬都已經倒下了。在經歷了熊市之後，我們開始思考什麼樣的企業可以跨越週期，帶來穩定的回報。
2018年，真正的熊市
幾年前，我們寫過一篇文章"A股實際上非常賺錢。"本文的主要觀點是，自2005年以來，A股歷史上真正的熊市只有三次:2008年、2011年以及2015年下半年至2016年下半年。在今年剩下的時間裡，A股是盈利的。從更客觀的指標來看:摩根士丹利資本國際中國指數，我們可以看到，自2004年以來，該指數僅在2008年、2011年和2015年出現下跌。然而，2018年是一個真正的熊市。
常用社交平臺，分析了醫藥類公司，李康研報，提問交流。一、三、五公司，二、四、六讀書學習，七行業策略。
2018年的A股黑天鵝幾乎一整年都在出現。從股票抵押的風險到第四季度海外市場的劇烈波動，伴隨著製藥和食品飲料公司的一系列個人的黑天鵝。事實上，對於大多數普通投資者來說，在2016年至2018年的三年虧損之後，許多投資者的賬戶虧損率為50%。截至12月25日，A股突破淨資產價值的公司達438家，遠超2017年底的38家。從2015年下半年開始，如果你再延長一段時間，大量的"故事講述者"下降了80%以上。在這個"最黑暗的時刻"，我們該如何應對？
尋找穿越牛熊的偉大公司
從長遠來看，沒有人能夠準確把握市場的底部和頂部位置。投資是一場概率遊戲。我們需要從高概率的角度進行更多的投資。經過一年的a股調整，我們認為市場處於底部區域，從長遠來看購買a股會帶來收益。那你買什麼股票呢?從歷史上看，這些優秀的公司都經歷過這樣的週期，中國平安就是我們所認為的這樣一家偉大的公司。如果我們放眼長遠,如果一個投資者購買中國平安頂部的牛市在2015年,他仍然擁有50%的收益率,這比那些已經下降了80%,公司的年收益,未來三年平均的15%。如果2016年a股市場崩盤，市場底部買入平安，收益率將達到100%。無論是在市場的頂部還是底部，中國平安控股約三年，都取得了非常好的正回報。
我們看到，2018年所有A股的中值跌幅為33.58%。非銀金融板塊也出現25%以上的跌幅。與同行業20%和30%以上的跌幅相比，平安2018年的跌幅約為15%。雖然也有下跌，但從多個角度來看，其表現並不容易。這背後的邏輯是什麼？
中國平安生態化的商業模式
從公司的商業模式來看，平安保險能夠很好地抵禦經濟波動。平安壽險業務具有"回購率"的特點。一旦用戶購買，它將繼續為平安提供穩定、持續的現金流。讓我們假設用戶購買了30年的壽險保單，這意味著在未來30年將有非常持續的現金流入。根據中國平安2017年年報，公司整體淨利潤890億元，其中壽險和健康險利潤356億元，是公司最大的利潤來源。同時，壽險本身也受益於未來宏觀經濟的方向。無論是消費升級還是人口老齡化，都將促進壽險業務的進一步完善。從財務報表的角度來看，目前的報表只包含了10年期壽險保單的第一年保費。未來九年的保費未反映在本期報表中，未來九年的保費是壽險公司的寶貴資產。
我們可以從金融生態的角度來看待和平的價值。很多人會從單一的角度看待保險公司，這很容易導致誤解。無論是哪種保險，其內部制度是統一的，品牌也是統一的。這將在生態戰鬥產業中產生更大的馬太效應。龍頭企業的內部制度會更強，品牌會更好，一系列產品的銷售會得到提升。早些時候，我們採訪了保險分析師趙相懷，他做了一個非常有趣的分類:保險集團=銷售公司+運營公司+投資公司+資本公司。如果我們從一個集團公司的角度來看，它的潛在運營效率變得非常關鍵。如果我們使用更快、更高效的系統，最終的運營槓桿將是巨大的。這就是為什麼在過去的幾年裡，我們看到平安保險在金融科技領域投入巨大，並且沒有輸給任何一家高科技公司。
從金融科技的角度看，中國平安具有幾大優勢：
1）生態系統帶來的應用場景。包括醫療保險、汽車保險、財務管理、人壽保險等，中國平安通過其豐富的生態系統覆蓋了眾多的城市和各種各樣的生命形式。2）大量基礎數據。FinTech的核心是基於大量基礎數據的交互作用。只有更多的數據才能帶來更高的學習速度，從而提高效率。平安覆蓋金融、交通、醫療等領域8.8億人。（三）大規模的科技投資。科技投資門檻極高。在國外，我們看到只有市場價值較大的亞馬遜、谷歌和Facebook才能在人工智能、算法等方面進行投資。同樣，中國市值最大的公司之一平安（Ping An）在過去十年中花費了70多億美元，據其管理層稱，計劃在未來十年內花費150多億美元。4）已驗證的場景和域。經過多年的投資，平安已成為多個領域的行業領導者。例如，億雷通已經成為最大的金融服務SaaS平臺，服務於483家銀行、42家保險公司和2400家金融機構。平安好醫生已成為全球最大的移動健康門戶網站，擁有約2.5億用戶。最大的在線汽車平臺Auto Home在被平安收購後，市值增長了三倍多。
隨著金融科技的發展，平安將在用戶數據管理、流量採集和精準營銷等方面大大提高效率。最後，有效地降低了每用戶的管理成本。事實上，這種模式與阿里巴巴的電子商務有些相似。從表面上看，它是一個產品交易的平臺，但在其背後是大量的技術元素，以提高雙邊的整體效率。在金融和商業領域，技術元素不是破壞傳統模型，而是賦予它們權力。
效率的提高將降低公司的運營成本，有助於提高保險公司的費率差異，這將直接決定公司的業績增長及其內在價值。通過對2017年四大保險公司內含價值增長率的分割，我們發現2017年平安保險內含價值同比增長率優於其他三大競爭對手。平安對銷售收入增長和投資公司增長的貢獻明顯優於其他三大競爭對手。由此，我們可以看到馬太效應的出現。規模越大，整體效率越高，增長越快。
長期提高內在價值
通過以往的研究，我們發現保險類股的股價表現與內在價值之間存在很強的相關性。以2017年保險類股表現良好為例，四家a股上市保險公司的股價上漲與其內在價值增長率呈高度線性關係，且斜率遠大於1。具體地說,在2017年,保險公司的價值增長的主要來源是債務方面的改進和死者利潤率的增長,而經濟增長率的差異的主要原因的區別是保險公司的價值增長的新的保險公司和業務結構;而在2017年,原因保險公司的股票價格上升速度遠遠超過保險公司的價值的增長率是債券市場利率的上升,避險情緒,保險股在市場上的出現更好的對沖。
如前所述，中國平安內在價值的增量變化是由新業務價值的增長決定的。一般來說，壽險公司當年內在價值的增長主要來自新業務價值的貢獻、內在價值預期回報、經營價值偏離、投資價值偏離等因素，其中新業務價值所佔比例一般在50%以上。由於新業務的初始價值一般比當年大很多，新業務價值增長率的波動對當年價值增長率的影響不大。
從長遠來看，平安保險將通過打造強大的金融生態，加入高科技提升運營效率，幫助公司提升內在價值，打造中國保險行業的最佳品牌。當然，從長遠來看，一個公司可以提高自身的內在價值，但也離不開時代的機遇。中國平安成立於30年前，恰逢改革開放的浪潮，中國家庭金融資產以幾何級數的速度增長。中國市場保費收入總額從2006年的5641億元增長到2017年的36581億元。在過去的12年裡，它增長了近7倍，年均複合增長率為18.5%。
優秀的公司質地
從股票投資的角度來看，我們還發現，最大的風險不是購買昂貴，而是購買公司的基本面不好。巴菲特曾在一次採訪中表示，作為價值投資者，他最大的錯誤是購買基本面較差的廉價公司。好公司，不用太擔心價格風險，會通過長期增長吸收靜態估值。平安的基礎是紮實的，其技術業務具有想象力。雖然整個市場在2018年關閉，但在糟糕的情況下更容易被錯誤地扼殺。近幾年來，國內投資者越來越關注公司的質量，近年來，他們開始將ESG指標的估值與海外投資者的估值一樣高。ESG是什麼？簡言之，環境、社會和治理三大要素通常是環境、社會和公司治理的三大要素，是社會責任投資決策的重要因素。除了企業的基本業績外，企業社會責任投資的投資對象一般是在這三個因素中表現較好的企業。海外研究表明，ESG得分高的公司也會做得更好。平安在社會治理方面也投入了巨資。
在2019年的元旦致辭中，平安中國區負責人馬明哲將重點放在"扶貧"上。企業越大，責任越大，馬明哲的"公心"與和平的"責任感"相輔相成。2018年初，平安正式啟動"村官、村醫、村教育"三村建設工程，並在實踐中升級為"三村智能扶貧工程"。通過整合平安的財力、科技資源，將"輸血"轉變為"產血"，幫助窮人、治病、教學生。截至2018年底，平安"三村智慧扶貧工程"已在全國9個省、自治區逐步實施，共發放扶貧資金50多億元，是全國最大規模企業扶貧債務的主承銷商。已建成或升級鄉村診所400多個，培訓鄉村醫生5000多人。新建和升級農村學校近400所，培訓農村教師近5000人。
從發展金融生態、科技創新到服務社會，中國平安領先於大多數企業。面對未來，馬明哲關心的主要問題有兩個。一是繼續加大科技投入，加強"金融+生態"建設，不斷鞏固和發展平安的核心優勢。二是繼續推進"三村"建設，為社會治理作出貢獻。回首過去，為什麼平安能在A股市場長期高波動的情況下，跨越牛市與熊市，保持股價的穩定增長？我們認為，背後的原因是越來越多的投資者發現平安中國是一個偉大的、世界級的公司，有著強大的後勁。芒格說，以高價收購大公司。在這一舉措中，大公司比估值更重要。從長遠來看，真正能為投資者帶來持續回報的是高質量的大公司。
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