導語
一旦合併成功，雙匯發展有望成為肉製品行業中市值近1200億元的上市公司。
A股市值超800億元的雙匯發展（全稱“河南雙匯投資發展股份有限公司”），擬通過發行股份的方式吸收合併母公司雙彙集團。一旦合併成功，雙匯發展有望成為肉製品行業中市值近1200億元的上市公司。因此，這一醞釀中的2019開年A股最大的一樁資產重組，構成重大資產重組，引發關注。
分析認為，河南省漯河市雙匯實業集團有限責任公司，即雙彙集團或實現整體上市。
但在香頌資本執行董事沈萌看來，雙彙集團是有整體上市的可能，但是從更長遠的角度來看，雙彙集團整體上市是為了減少所有權層級，使股權結構更加簡單化，在產業週期與非洲豬瘟的雙重壓力下，能夠更加從容應對外部的市場變化。
同時，也可以體現出大股東對雙匯發展的信心，希望以此加強投資者對上市公司的信心。他在接受媒體採訪時表示：“雙匯屬於傳統產業，無法寄希望於超常規增長，但集團整體上市可以完善產業鏈，形成較強的防波堤，防止業績劇烈波動。”
更有媒體評論稱，79歲的“屠夫”萬隆（雙彙集團董事長），終於對雙彙集團錯綜複雜的股權關係開刀了，趕在退休前，他似乎要幫接班人理順雙匯發展、萬洲國際、興泰集團三方之間的關係。
複雜的控制關係
雙匯發展錯綜複雜的股權關係在其吸收合併公告中可窺視一二。
其公告稱，擬通過向控股股東雙彙集團的唯一股東羅特克斯有限公司(簡稱羅特克斯)發行股份的方式對雙彙集團實施吸收合併。其股票自1月21日起開始停牌，預計停牌時間不超過10個交易日。同時，間接全資控股雙彙集團的港股公司萬洲國際也公告稱，集團建議內部架構重組。
而根據公司2014年年報中披露的股權信息顯示，雙匯發展之上還有6個股權層級。其中最高一級實控人為註冊於英屬處女群島的興泰集團有限責任公司（簡稱興泰集團）。
具體來說，羅特克斯是一家專門為持有雙彙集團股權而設的香港公司。羅特克斯的母公司是設置在英屬維爾京群島（BVI）的公司，控制羅特克斯的公司名為GloriousLinkInternationalCorpora-tion（下稱“GloriousLink”）。
GloriousLink是香港上市公司——萬洲國際有限公司（簡稱“萬州國際”）全資控股子公司。萬州國際原名為雙匯國際控股有限公司，於2014年4月在香港以411億港元發起IPO，募集資金主要用於償還對美國最大豬肉食品企業史密斯菲爾德的收購貸款。
雙匯董事長萬隆和雙匯管理層通過另外一家英屬維爾京群島公司興泰集團實現對香港上市公司萬州國際和國內上市公司雙匯發展的最終控制。
這在雙匯發展2017年度報告中有過詳細的解釋：雙匯發展境外間接股東萬洲國際於2010年11月實施股權調整，導致興泰集團成為本公司的實際控制人。
興泰集團的三名登記股東作為受託人（名義股東）通過信託安排代表包括公司及其關聯方在內的約300名員工（簡稱“受益人”）持有興泰集團股份，而受益人是通過參加一項依據香港特別行政區法律設定的員工持股計劃（簡稱“員工持股計劃”）而取得興泰集團股份的受益份額。
受益人通過受益人大會選舉產生員工持股委員會，員工持股委員會通過興泰集團名義股東對興泰集團進行決策及經營管理，興泰集團的受益人分散且獨立決策，沒有單一受益人能通過其擁有的受益份額控制並決定受益人大會及興泰集團的決策。截至2017年12月31日，受益人中持有受益份額最大者為董事長萬隆，其直接和間接持有的受益份額比例約為36.4771%。
英屬維爾京群島是國際著名的避稅中心。根據該島的法律，所有在該島註冊登記設立的公司，除了法定每年計繳的登記費用（非常少）外，所有業務收入和盈餘均免徵各項稅款。很多國際知名的大公司為了避稅，均在該島設立避稅公司，並展開復雜的國際避稅業務活動。
這樣複雜的股權結構在A股上市公司中並不多見。
概括來說，羅特克斯通過直接和間接持股方式總共握有雙匯發展73.26%的股份。羅特克斯註冊地位於香港，現為香港上市公司萬洲國際的附屬孫公司。雄域投資有限公司（下稱雄域公司）持萬洲國際21.721%的股權，是第一大股東。雄域公司的最終控股公司是興泰集團。
被簡化的所有權
公告顯示，此次交易標的方為雙彙集團唯一股東羅特克斯，目前直接持有上市公司雙匯發展13.98%股份，並通過全資子公司雙彙集團間接持有上市公司雙匯發展59.27%股份。從所屬關係來看，港股公司萬洲國際通過羅特克斯全資控股雙彙集團，雙彙集團和羅特克斯合計持股雙匯發展73.25%。
據預案，雙匯發展通過向交易對方新發行股份共計19.75億股A股股份支付吸收合併的全部對價，發行價格為20.34元/股，對價初步預計為402億元。
根據合併協議，交割後雙彙集團目前持有的19.56億股雙匯發展股份(相當於雙匯發展於公告日期全部已發行股本約59.27%)將被註銷；雙匯發展將繼續存續；雙彙集團將被註銷且不再作為一家法律實體存在，其資產、負債、人員、業務、合同及其他一切權利與義務將會由雙匯發展承繼；雙彙集團所持有的雙彙集團營運公司的股權將由雙匯發展承繼，且雙匯發展及雙彙集團營運公司各自將仍為公司的附屬公司。
也就是說，交易完成後，雙彙集團將註銷法人資格，雙匯發展承繼雙彙集團的全部。而羅特克斯預計持有雙匯發展73.41%的股權，成為雙匯發展的控股股東。
業內認為，雙匯發展本次重組，事實上是要讓雙匯發展買下雙彙集團的全部資產，資金來源為向羅特克斯發行股票，資金去向也是羅特克斯。如果重組完成，羅特克斯將持有比13.98%+59.27%更多的股票，同時失去了雙彙集團其他資產的一部分股權。對於原本持股26.75%的其他股東而言，將會減少持股份額，同時獲得雙彙集團其他資產的一部分份額，即大股東和其他股東交換了一部分資產的所有權，同時將自己持有的原本非上市資產變成了上市資產。
據悉，經過此次操作，羅特克斯實際多擁有了上市公司73.41%-73.25%=0.16%的股權，股權價值約3.9億元。為此，雙匯發展將裝入其他資產來“彌縫兒”。這些資產包括漯河雙匯海櫻調味料食品有限公司、漯河雙匯計算機軟件有限責任公司、漯河雙匯意科生物環保有限公司等子公司股權。
而由於裝入的資產都是“副業”，與雙匯的核心業務無關，雙匯的公告發布後就引起了部分投資人的質疑：低估值對價裝入垃圾資產，稀釋投資人股權。
這或許也是造成公告後雙匯發展低開、盤中一度跌近6%、收盤跌1.47%的原因之一。
重組背後的內憂外患
有業內人士向媒體透露，雙匯發展此次重組的形式屬於定向增發，但是實質是集團整體上市，上市公司反向收購大股東的方式在A股集團整體上市的模式中是很常見的。
據悉，一般來說，集團整體上市有兩種情況，一種是集團將自己虛營化，把集團非上市的資產都出售給上市公司，留下集團的股權結構；另一種就是將集團整體打包進入上市公司，如此次雙匯重組。
沈萌認為，雙匯選擇的模式是手段繁瑣但結果清晰，另外的模式是上市公司只收購大股東非上市資產，實現整體上市，大股東虛化成一級控股公司，沒有實際業務，這樣手段簡單但結果繁瑣，所以雙彙集團和羅特克斯選擇的是讓自己承擔繁瑣工作，給其他股東更簡單直接的結果。“這樣操作以後，也不用再因為一層虛化控股結構而負擔人事、管理等成本。”
有分析人士表示，目前雙匯的總體現狀並不是非常理想。該公司希望通過整體上市，藉助資本整合手段，對上市公司和雙彙整體進行提升和優化。
數據顯示，雙匯發展除目前第四季度經營情況未披露以外，2018年前三個季度營業收入均出現下滑。雙匯發展2018年前三季度營業收入為365.16億元，同比下降2.01%；歸屬於上市公司股東淨利潤為36.52億元，同比增長15.91%。其中，第三季度營業收入同比下降2.82%，歸屬於上市公司股東的淨利潤僅同比微增1.6%。
還有分析認為，雙匯現在選擇整合資源與豬瘟給雙匯造成的影響有很大關係。2018年第三、四季度出現的豬瘟疫事件，對雙匯發展有很大影響。鄭州雙匯屠宰場被封鎖消息傳出的當天，雙匯發展股票迅速跌停，市值蒸發82億元左右。
豬瘟疫事件雖然是外部因素影響了雙匯發展的業績，但是也有人質疑雙匯的內部管控，認為豬瘟疫事件很早就已經在國內出現，作為國內肉製品巨頭，內部應該提早做好相關防疫措施。這對雙匯品牌的信任度和美譽度都產生了影響。
常年業績並沒有改善，加上非洲豬瘟的影響，雙匯發展確實面臨不小的難題。
值得一提的是，在雙匯鄭州豬瘟疫發生的兩天前，也就是2018年8月14日，雙彙集團董事長萬隆的長子萬洪建剛剛被委任為萬洲國際董事會副主席，在這之前一週，萬隆次子萬宏偉被提名為非獨立董事，擔任雙匯發展副董事長。至此，萬隆接班人人選浮出水面。
將年屆79歲的雙匯掌門人萬隆，被外界稱為“中國第一屠夫”，更是擅長資本運作的高手，此次重組，也被認為是萬隆替接班人掃清道路的一筆。2013年，萬隆通過設在香港的雙匯國際以31%溢價並承擔淨債務方式，共計71億美元併購了全球規模最大的生豬生產商及豬肉供應商美國史密斯菲爾德全部股份，萬隆也因此升級為“國際屠夫”。如今已過去6年時間，收購產生的協同效應在逐步顯現。現在，萬隆又開始啟動吸收合併控股股東雙彙集團的新一輪“A+H”資源整合。
有分析認為，從雙匯發展和萬洲國際近期的股價走勢看，市場還是充滿期待的。雖然當前的“非瘟”疫情更多的是衝擊上游的養殖業，但客觀上對屠宰和肉製品加工行業集中度的提升有推動作用。
編輯|錢馨瑤 校對|堅果 視覺|牛小偉
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