古人云，“大雪，十一月節。大者，盛也。至此而雪盛矣。”2018年的北京，大雪還未落下，寒氣早已襲來。大雪節氣翌日，一場既寒且暖的私募基金峰會在北京舉行。會上的母基金圓桌論壇環節，近十位行業大佬慷慨解囊，分享了各自的投資邏輯，在寒風徹骨的冬日為與會嘉賓奉獻了不少溫暖人心的過冬策略。
產融結合：
引導基金如何有效地建立自己的投資邏輯？
在“產融結合的知與行”論壇中，悅達善達總經理伍長春作為主持人，與論壇嘉賓吉林股權基金總經理張繼東、重慶產投董事長楊文利和昌發展總經理助理謝思瑾展開交流。
伍長春表示，政府引導基金，應該來說，是一個真正的、產融結合的主要連接方；是政府發起的用金融來支持實體經濟、支持產業發展的基金：應該是有很多的目標。它的目標是多樣的，最主要的是要帶動地方產業發展，支持地方的整個經濟發展；同時也希望能夠撬動社會資本，獲得一定收益。在多重目標的引領下，政府引導基金怎麼去更好地平衡這些目標、有效地建立自己的投資邏輯？
對此，張繼東回應到，引導基金出現之後，圍繞政府設立的“引導產業發展”目標，如何保證目標的實現，首先是設計市場化機制。“儘管引導基金是財政資金，一定要改變過去行政化分配方式，完全市場化去分配。”他認為，在機制設計上，引導基金一定是以LP身份出現，要嚴格地界定自己的權責邊界。和其他的市場化母基金、和社會的GP合作方面，應該說沒有任何區別。唯一一點，政府引導基金追求的是產業目的，其他社會資本和GP更多追求財務回報。如果能協調好，通過機制設計，引導基金和市場化機構完全能夠達到有機結合。在合作過程中，GP團隊對市場進行專業化判斷，引導基金嚴守契約精神，十分重要。對於引導基金而言，“一方面保證不缺位，更重要的是不越位”，張繼東強調。
楊文利介紹了他們的經驗，“重慶市引導基金的定位是：跟社會資本同股同權、同進同退。我們不過多地干預基金，不參與投決，整個按照市場化機制，按照規範的國資管理，根據合夥協議開展我們的工作。”他同時也強調了市場化，通過市場化方式選擇的項目才是最值得期待的、可持續的。“我們沒有一個項目是：GP按照我們的意圖、按照政府的要求去投資的，全部是按照市場化方式來操作。”同時，在配合政府的大政方針、發展重點產業的情況下，根據他們的產業情況發起專項基金，投資這個領域相關的項目，把產業發展起來或彌補起來，甚至返投比例也可以根據產業支持力度適當地進行調整。
謝思瑾對政府引導基金進行了區分，“創投引導基金和產業引導基金，這兩基金的方向和目標是不一樣的。從我的理解來說，創投引導基金更多的是要從項目的早期，支持市場的角度發揮政府的作用；產業引導基金，更多是從支持區域產業的發展，去做基金的佈局。雖然都叫政府引導基金，可能這兩個的操作方式還是會有些不一樣。”她從考核機制來說，闡釋了引導基金的投資策略：第一，不能違反紅線，包括出資比例、投資上限等；第二，市場化的問題，包括國有資產保值增值等。
因勢而動：
如何基於市場大環境建立自己的投資策略？
在“市場化FOFs的勢與動”論壇中，主持人小村資本董事長馮華偉，對話中關村協同創新母基金總經理孫次鎖、國都創投總經理華偉、前海股權母基金主管合夥人高昂和淳石資本 CEO施文捷，談到了母基金投資的大環境，比如上海科創板帶來的IPO審核加速趨勢。
施文捷認為，“科創板的推出對於一級市場是比較大的利好消息，科創板細則雖還沒有最終落地，但是我覺得它肯定是一個有利於我們一級市場股權投資退出的非常好的通道。”現行的市場環境，是一個資本寒冬、市場寒冬、經濟寒冬，這樣情形下推出的科創板，他“感覺是寒冬裡的一把火”，類似於救命稻草，給那些壓力很大的基金公司以非常大的希望。他分析了原因，“現在大家發現，一、二級市場倒掛非常嚴重，很多二級市場的基金出現了大幅度的虧損，一級市場的滯後性導致很多價值下降還沒有出來。”國家推出各種政策利好，因為國家需要做些什麼讓市場回暖。“這是一個好事情，但未來退出的收益我這邊保持一定的謹慎”，施文捷最後表示。
募投管退是所有基金投資機構面臨的問題，母基金亦不例外。對於母基金募資來說，週期很長、實際回報率不是很高，所以如何服務好LP是最大的問題。高昂將問題解析，回答了幾個實際問題：第一怎麼提高回報率；第二怎麼平衡回報率和流動性；第三，因為中國的出資人往往不止限於財務彙報率，怎麼滿足不同LP其他方面的訴求。“這實際上對你募資成功率有非常大的影響，尤其在2018年的環境下更是這樣。”據他介紹，前海母基金做了很多跟投，以提高收益率、降低投資週期，這也滿足不少中國出資人的要求，因為他們更重視“錢能不能回來，而不是回來多少”。
投的這一塊，實際上是投什麼樣的子基金和什麼樣的GP。高昂表示，有長期投資、價值投資理念，更專注於對產業的深入理解，有更好的回報、更好的服務能力等，都是他們關注的。這些基金和投資人的存在，也回答了母基金為什麼要存在，因為母基金需要發現更專業的投資人。管和退是相關的：管的方面，是如何整合資源，實際上母基金最大的優勢是資源更多，通過整合資源獲得一些更好的產業資源，一方面服務GP，一方面服務於你所投企業；退的方面，前海也做了很多的探索，他們幫助GP做精細化的規劃和研究，希望通過各種各樣的渠道促進GP的退出。
作為券商系母基金管理人，華偉剖析了其最大優勢，“專業其實就是券商最大的優勢，體現在行業研究。”券商在行業研究領域的專業能力毋庸置疑，每一個券商基本上都有一個龐大的研究所專門做行業研究，只是券商在行業研究領域一直處於對二級市場的研究。“我們正式成立了一級市場的研究院，轉型切入一級市場研究。”他認為，一級市場研究最大難點就是市場標的不透明，渠道信息不透明，對於行業判斷，僅是從公開信息對這些行業內的企業進行判斷，因而對行業未來的預期本身是存在問題的。
華偉闡釋了他們的投資邏輯，為什麼要從行業來著手，因為“投資企業是會失敗的，但投資產業是不會失敗的”，而專業化的母基金未來要具備三個能力：一是對區域經濟進行分析的能力，對當地產業政策的配套以及未來的產業結構藍圖做一個描繪，是他們做的第一件事；二是建立完整產業分析模型，形成一個整體的產業聯動機制和產業的抗風險能力；三是對GP合夥人投資風格的刻畫能力。“很多GP的投資風格源於合夥人的投資眼光、邏輯和風格，如果合夥人發生了變化，GP的投資風格也發生了變化。”國都創投很看重投資失敗案例，“抵抗風險和處置風險的能力才是一個基金立於不敗的根本，盈利是管理的基本素質，管理一個基金盈利是必需的，如果是虧損的話你也不可能募到錢，所以我們更看重的是基金承擔風險和投資失敗的邏輯。”華偉強調。
孫次鎖則表示，他們重點關注的是老兵新平臺。“我做直投出身，我對投資的體會很深刻，我知道什麼樣的團隊能夠帶來更好的收益，所以我們喜歡老兵新平臺。”所有的行業都有周期，2008年很冷，10年之後的2018年也很冷。“如果想抗週期，投資策略要有早期長遠的佈局。為什麼我們不是特看中頭部的GP呢？”孫次鎖設問並回復到：第一，從選GP的風格角度，他們選的老兵新平臺避免了部分人刷臉的可能性，也避免了不少風險；第二，他們想找有耐心的GP，“我們的基金是15年的，10+5，我們希望找的投資人也是能夠耐心做一些投資的”；第三，他們喜歡投科技的。“未來的經濟發展領域，經濟支柱一定是科技產業。今天的成果是10年前佈下的，我們今天要佈局的是早期的一些科技產業，而不是等科技產業火的時候再跟風，我們投的GP是投科技產業”，至於消費類，“我們知道很掙錢，但是我們不投這樣的GP。”
（母基金研究中心注：以上內容根據12月8日中國私募基金峰會的嘉賓發言速記整理而成，未經本人審閱。）
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