新京報訊（記者顧志娟）2008年的全球金融危機已過去十年，主要發達經濟體也已從持續衰退中走向復甦，十年過程中全球金融形勢發生了哪些變化？清華大學國家金融研究院院長朱民在12月15日的“2018光華•騰訊經濟年會”上表示，十年以來，特別是由於寬鬆的貨幣政策，全球金融市場發生了根本性的結構變化，包括全球債務上升、股市上升、融資結構發生變化、金融市場集中度增加等，而這些變化將導致全球金融市場的又一次巨大波動。
股市上升 美國股市必然出現拋售
朱民提出，全球債務在十年間幾乎翻了一番。2008年時，全球債務是83萬億美元左右，但是到2017年已經達到140萬億。“如此重大的危機，如此大量債務上升，以前是很少發生的。”
而當金融債務上升、融資不斷上升時，流動率寬廣的股市也不斷上升。以美國股市為例，2018年，美國股市的三大股指都達到歷史的高潮。納斯達克的科技股在2003年曾經急劇上升，隨即急劇下跌，而今天納斯達克股指上升的速度遠遠超過2003年。與此同時，標普、道瓊斯股指上升的規模和速度，都不可同日而語。
股市的估值也在上升。以前美國平均的股市估值都在17倍左右，今天的估值達到28倍。股市估值應該是由公司盈利推高的，但是實際上公司盈利和股市估值的缺口在不斷擴大。“這個缺口是什麼？這個缺口就是流動性缺口，就是泡沫。”朱民表示。
朱民預計，要維持現有股市估值，2019年美國經濟增長速度必須達到6.8%到7.4%、7.5%左右。現在美國經濟增速在2%-3%之間，朱民認為明年美國經濟增速還會下跌，而且下跌速度比較大。因此，要維持現有股市估值，幾乎不可能，美國股市的拋售是必然的現象。
融資結構發生根本變化 金融市場集中度大增
十年以來，金融市場發生了非常深刻的結構性變化。朱民提出，銀行變得更加健康，銀行的總體資產在2008年以後逐漸下降，資本金逐漸上升，所以資本與資產的比率在不斷上升，銀行變得更健康了，流動性改善。另一方面，保險業的情況全面惡化，資本回報率下降，經營不力。朱民提出，一個直接的原因是人們的壽命越來越長，保險公司的風險敞口越來越大，導致現金收入降低。
金融市場另一個深刻的變化是，融資結構發生了根本變化。以美國為例，1995年銀行總資產約為5萬億美元，金融資產管理公司總資產只有不到2萬億美元。2017年，銀行和金融資產管理公司的資產都達到16萬億美元左右，金融資產管理公司的增長極其迅猛，增速遠遠超過銀行業。這意味著融資結構從銀行走向金融資產管理公司，也走向資本市場、債券，這是一個巨大的變化，改變了整個世界的流動性結構。
朱民表示，1995年當銀行主導金融體系時，一旦市場波動或出現危機，是銀行來提供流動性。因為銀行有長期的客戶關係，有未來的發展期望，因此會給客戶提供流動性。而當金融資產管理公司主導市場融資時，一旦市場波動，資產管理公司的第一個反應是逃走，“因為他們沒有任何責任和文化向他的客戶提供流動性”。流動性提供的機制發生了根本的變化，這是全球金融市場最需要擔心的一件事。
與此同時，金融市場的集中度大大增長。世界上主導的幾家大型資產管理公司，單一一家公司持有的債券佔市場的比重高達40%。朱民提出，高度集中性帶來很大的風險，市場波動時，五大金融資產管理公司只要有一家公司走人，市場就會崩盤。
全球資本賬戶的失衡急劇加大，2008年左右全球資本賬戶的失衡規模比較小，過去幾年內由於寬鬆的貨幣政策，資金大幅度跨境流動，一直到2018年，全球資金流動的規模和速度都在加強，這是金融風險重要的新特點。
朱民提出，一個令人困惑的實際情況是我們現在面臨的低利率和低通脹率。美國的利率水平在金融危機以後為零，2015年底開始逐漸上升，但因為低通貨膨脹，真實利率長期為負。發達國家、發展中國家、新興國家的利率也都在往下走。
“債務水平在升高，股市的價格在高位，利率水平為負，流動性仍然寬鬆。這個世界分成了‘貪戀’和‘恐懼’的兩大陣營。很多人願意繼續冒險，這些冒險又繼續賺了很多錢，因為融資成本太低了，雖然股市高風險，但是還有增長的前景，所有人都願意冒險。”
美聯儲加息引起全球匯率波動
2015年起，美聯儲開始升息，市場開始變化。從美國的百年利率週期來看，美國利率水平從1929年危機以後逐漸下降到零，1945年左右經濟逐漸恢復，通貨膨脹上升，為制止通貨膨脹，上世紀80年代利率拉到了18.6%的水平，以後逐漸下降為零，現在開始上升。朱民提出，美國的利率水平今後只會上升，不會下降，這是一個完整的週期變化，這也是近兩年美聯儲的加息預期一直保持上升的原因。
美國利率水平上升，美聯儲縮表、抽走流動性，對全球金融市場的影響很大。美聯儲利率水平上升引導美元走強，80年代美元走強的同時發生了拉美危機，後來美元再一次走強時又發生了亞洲金融危機。美元走強為什麼會有危機？朱民表示，因為美元走強會導致企業負債成本增加，資金流回美國，導致當地金融市場的波動。從2012年到現在，美元上升了32%，今年美元上升了9%，接下來美元會繼續走強，引起全球匯率的波動。
朱民表示，金融危機十年來，全球債務在上升，股市在上升，金融市場的結構發生了根本的變化。現在變化又開始了，一定會導致全球金融市場的又一次巨大波動。“當整個金融債務的盤子變得越來越大，越來越深，這個波動一定會是比以前更大的波動。”
新京報記者 顧志娟 編輯 李薇佳 校對 李立軍
閱讀更多 新京報 的文章
