流動性跟蹤：上週央行對12月6日當天到期的1875億元中期借貸便利（MLF）進行等額續作，操作利率3.3%，與上期持平； 12月7日聯合財政部開展了1000億元28天期國庫現金定存操作，中標利率4.02%。當前央行已連續31個交易日未開展逆回購操作，但銀行體系流動性總量仍處於較高水平，貨幣市場利率多數下行。本週將有2860億元MLF（扣除20億元降準置換MLF）到期，按照近期貨幣政策操作思路來看，央行大概率會進行超額或等量續作。
貨幣市場利率多數下行。存款類機構質押式回購加權平均利率DR001、DR007、DR014、DR1M分別變動-24BP、-13BP、-27BP、72BP至2.39%、2.55%、2.41%、3.27%；銀行間質押式回購加權平均利率R001、R007、R014、R1M分別變動-29BP、-33BP、-32BP、101BP至2.43%、2.58%、2.56%、3.63%；各期限上海銀行間同業拆放利率Shibor隔夜、Shibor1W、Shibor1M分別變動 -23BP、-6BP、13BP至2.42%、2.61%、2.83%。
債券市場利率大幅下行。上週1Y、3Y、5Y、10Y期國債到期收益率分別變動-2BP、-11BP、-11BP、-7BP收至2.46%、2.88%、3.02%、3.29%。1Y、3Y、5Y、10Y期國開債到期收益率分別變動-8BP、-5BP、-10BP、-12BP至2.85%、3.35%、3.58%、3.72%。信用債方面，1Y、3Y、5Y期AAA級中短期票據收益率分別變動-3BP、-6BP、-2BP至3.61%、3.88%、4.07%；1Y、3Y、5Y期AA級中短期票據收益率分別變動-3BP、-13BP、-3BP至4.04%、4.45%、5.06%。
DR007再次突破利率走廊下限，流動性充裕帶動利率債走牛。 上週央行等額續作MLF並通過國庫定存淨投放1000億元，延續對資金面的呵護態度，銀行間流動性總量處於較高水平，貨幣市場利率顯著下行。其中，DR007在週三和週四分別低至2.44%和2.50%，均跌破利率走廊下限。長端利率下行幅度超過短端，利率債期限利率有所收窄，或由於以下兩方面原因，一是當前經濟基本面持續承壓，機構對即將公佈的11月經濟金融數據延續疲弱形成了較為一致的預期；二是人民幣匯率受G20中美領導人會談結果超預期、美聯儲加息節奏趨緩等因素影響強勢走升，大幅緩解了匯率壓力及中美利差對債券估值的制約，進一步打開了利率潛在的下行空間。
央行連續31個交易日未開展逆回購操作。央行對到期的MLF進行了等額續作，但自10月25日暫停逆回購操作以來，至今仍未恢復。公開市場如是操作或出於以下考慮，一是從當前貨幣政策操作思路來看，央行既要維持資金面的相對穩定又要避免“大水漫灌”，因此呈現明顯的“鎖短放長”、“削峰填谷”特徵。通過續作MLF來提供中長期資金存在較強剛性；同時，在流動性總量較高的情況下，減少甚至暫停逆回購操作合乎情理。
二是從國內經濟基本面情況來看，當前經濟下行壓力依然較大，“寬貨幣”向“寬信用”傳導的機制尚待疏通，信貸期限主要集中於短端，信貸結構進一步優化尚需時日，通過投放MLF既可以釋放相對低成本的“長錢”，也有助於提升銀行體系負債的穩定性。美債期限利差持續收窄對國內債市影響偏正面。美國時間12月3日，美國3年期國債收益率升至2.84%，略高於美國5年期國債1bp，自2007年以來首次出現3年期和5年期美債收益率倒掛。同時，更受投資者關注的2年期和10年期美債利差進一步收縮至15bp。雖然期限利差收窄甚至倒掛通常出現在經濟下滑之前，但其本質上並非跟經濟走向有直接的因果關係，而是實際利率和市場預期變動的結果。但隨著美聯儲加息進入後半程，美國經濟增速逐漸放緩將是大概率事件。理論上，美債期限利差收窄有助於弱化美聯儲加息預期，進而緩解中美利差收窄等因素帶來的人民幣匯率壓力，為國內貨幣政策進一步寬鬆提供一定空間。但也應該看到，對當前債市而言，核心變量是國內經濟基本面及流動性環境，匯率的影響以擾動為主。（董文欣，中國民生銀行研究院研究員）
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