本文首發於騰訊證券，約稿。
2018年7月，有媒體發佈了標題為《美年大健康：如果人死了，你就只能掙一次錢了!》、《美年健康被爆醫生多數是冒充，不知職業資格證是啥》、《美年大健康跌停：被指用早已死亡醫生違規簽發報告》等文章，質疑公司存在在醫生資質或“醫生冒充”、醫療設備存在高輻射且無證操作等問題，雖然公司及時給予了澄清，但是交易所關注函及廣州天河區衛計局《責令整改通知書》還是給消費者埋下了不信任的種子。
醫療行業，最怕什麼？就是遭遇消費者信任危機。本來消費者因為私立體檢機構服務態度好、網點多而選擇私立體檢機構進行體檢，但是聽說了私立體檢機構的體檢不靠譜時，那麼消費者寧願去醫院排隊也不會選擇私立體檢機構了。
信任危機之下，公司財報表現如何？我們一起來看看。
1、收入利潤增長乏力
美年健康2018年前三季度實現營業收入58.19億元，同比增長43.04%，實現歸母淨利潤4.14億元，同比增長68.18%，基本與公司半年報披露的業績預告3.8億元至4.8億中值靠下一點，看起來依然維持非常棒的業績增速，白馬成長股既視感。
我們都知道，美年健康的體檢業務具有明顯的週期性，三季度和四季度分別是公司營業收入和利潤的最主要貢獻季度。只看2018年Q3，會發現美年健康的收入和利潤增速增長乏力。美年健康實現營業收入22.81億元，同比增長23.60%，實現淨利潤2.95億元，同比增長9.85%，增速明顯下滑。看環比的話會明顯發現公司業績增速增長乏力，2016年和2017年Q3的營業收入環比分別增長14.53%、28.27%，而2018年Q3環比增速只有0.94%。2016年和2017年Q3的淨利潤環比分別增長14.29%、46.22%，而2018年Q3環比增速為-7.92%。
這是不是恰恰說明信任危機之下，部分消費者用腳投票，減少去美年健康體檢，而且這個影響究竟如何，在四季度會有更明顯的反應。
2、買買買堆積的營收和利潤
查看公司資產負債表，截止2018年9月30日，公司的商譽餘額高達45.97億元，較年初增加了5.51億元。從2015年三季度開始，公司幾乎每個季度都會收購，商譽餘額一直在上漲，尤其是2017年四季度收購了慈銘體檢形成28.63億元商譽。
那麼我們就有兩個疑問，一個是公司為什麼去收購公司。當然是為了做大做強，而且體檢行業的營業收入的增長驅動力是體檢網點數量和單店收入增長。因此收購網點數量是最快增加營業收入和利潤的方式。但是美年健康的收購速度是不是有點太快了，而且這還不算2015年美年健康惡意收購愛康國賓事件。
原來，2015年美年健康借殼江蘇三友時，有如下的業績承諾，美年大健康2015 年度、2016 年度、2017年度及2018 年度合併報表口徑下扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤預測數分別為22,315.76 萬元、33,136.66 萬元、42,437.48 萬元和48,779.23 萬元。如果不能完成業績承諾，美年健康的原股東有很大的補償義務。
同時2015年和2016年美年健康的扣非淨利潤完成率分別為101.32%和105.46%，剛剛能完成。如果不計算公司2015年和2016年收購的公司，美年健康很難完成業績承諾。
而細心的投資者可以發現，公司收購的對象幾乎清一色都是董事長俞熔的控制企業，也就是關聯方收購。比如深圳美年大健康健康管理有限公司商譽餘額0.45億元，美年大健康產業集團南通有限公司商譽餘額0.40億元、海南美年大健康醫院有限公司商譽餘額0.35億元等等。
只是有幾個問題不解，一是為什麼收購關聯方的公司會確認商譽，二是收購的諸多公司業績承諾情況及完成情況如何，是否需要計提商譽減值，三是關聯方收購的定價是否合理。總之，關聯方收購存在很大的操作空間，投資者需要小心。
3、解禁、質押和回購
三季報中美年健康預計2018年全年實現淨利潤8.2億元至8.8億元，肯定可以完成業績承諾。但是伴隨而來的是高額解禁，2018年8月和10月分別解禁5.17億股和5.60億股，佔當前美年健康總股本的17%和18%。同時公司9月份披露的股票質押數據顯示，天億控股累計質押本公司股份2.54萬股，佔其所持有本公司股份比例的77.97%。同時公司股價已經從2018年5月最高點25元左右下跌至目前的13元，跌幅高達44.24%。
伴隨著股價的下跌，公司不得不維護股價，與三季報一起披露的還有大額的回購預案，美年健康擬以自有資金通過二級市場以集中競價方式回購部分社會公眾股份，本次回購的資金總額不低於人民幣3億元且不超過人民幣5億元，回購價格不超過人民幣17元/股。
可是公司三季報報表顯示，公司賬面貨幣資金11.92億元，較半年報減少3.23億元，雖然半年報顯示4.09億元的理財產品，但是短期借款高達24.63億元，一年內到期的非流動負債高達5.99億元，長期借款12.13億元，應付債券8.95億元，有息負債合計51.7億元。公司的資產負債率也高達54.31%，遠高於一般的醫療企業，公司的回購預案更像是維護股價的無奈之舉。
而且考慮到公司45.97億元的商譽，公司歸母淨資產只有62.91億元，一旦發生商譽減值，公司的利潤會聚降，資產負債率會聚升。
而商譽餘額28.63億元的慈銘體檢2018年上半年僅實現營業收入7.62億元，實現淨利潤0.21億元，而慈銘體檢2017 年、2018 年、2019 年的業績承諾分別為扣除非經常性損益後歸屬於母公司股東的淨利潤分別不低於人民幣16,250.00 萬元、20,300.00 萬元、24,775.62 萬元。雖然體檢業務季節性特別強，但是全年完成2.03億元的淨利潤仍然存在一定的不確定性。
總之，2018年美年健康的業績仍在業績承諾期，其業績含金量不足，存在大量收購關聯方公司湊利潤的嫌疑，而廣州美年健康的造假風波仍在持續，業績存在較大的不確定性，同時天量解禁已經到來，估值仍在高達48倍PE，建議投資者暫時規避該公司。
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