九陽股份:收入利潤雙增長 四季度動能更強勁
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：孫衡遲日期：2018-10-23
事件一:10月21日晚公司發佈2018年三季度業績報告。報告期內公司實現營業總收入54.4億元,同比增長7.4%;歸母淨利5.7億元,同比增長5.7%。經營活動產生的現金流量淨額4.2億元,同比大幅增長246.1%。
事件二:回購部分社會公眾股預案。公司擬使用自有資金人民幣4000-8000萬元,以集中競價方式回購公司部分股份,回購價格不超過人民幣20元/股,擬回購股份將用於實施股權激勵計劃、員工持股計劃或依法註銷減少註冊資本。
收入利潤雙增長,長期穩健高效增長值得期待。公司18三季度實現營業收入54.4億元,同比增長7.4%,歸母淨利5.7億元,同比增長5.7%。18Q3單季度公司實現收入18億元,同比增長0.1%,歸母淨利潤2億元,同比增長12.3%。公司線上佔比大約50%,收入結算節點受雙十一電商備貨波動影響較大,對全年收入增長保持樂觀。截止三季度末,公司預收款項2.8億元,相較於17年同期提升了55.6%,較上一期末亦提升55.6%,彰顯經銷商信心,亦為四季度的收入增長提供保障,長期穩健高效增長值得期待。
毛利率短期承壓,費用率管控良好,整體淨利率企穩。公司三季度毛利率32.4%,同比下降0.4pct,其中Q3毛利率為31.1%,同比下降2.7pct,因為原材料成本保持高位整蕩,導致公司毛利率承壓。公司堅持“品牌迭代、價值登高”,推出高附加值產品無人清洗豆漿機、破壁料理機、IH鐵斧電飯煲、炒菜機器人等產品,單價均在1000元以上,有效改善公司收入結構,預計未來毛利率有望回升。報告期內公司銷售費用投放8.9億元,同比增長27.1%,主要是因為18年以來廣告投放增加和銷售終端提升所致,與公司收入增速改善相匹配,在提升品牌認知度和品牌價值頗有成效,有利於公司長期成長。管理費用率為3.3%,同比下降3.39pct。公司費用管控良好,報告期內歸母淨利潤率10.47%,較去年同期略下滑0.2pct。
為四季度備貨應收賬款和存貨增長,經營性現金流大幅改善。截止9月底,公司應收賬款及應收票據較上一期末增長4%至16.7億元,存貨增長8.8%至5.8億元,公司銷售增加,且為雙十一備貨準備,應收賬款和存貨增長在合理範圍之內。公司銷售商品、提供勞務收到的現金大幅增長,高於收入增速,因此經營活動產生的現金流量淨額4.2億元,同比大幅增長246.1%。
積極佈局和拓展線下銷售渠道,積極回購彰顯信心。公司今年以來新建改造終端門店近千家,大力推進品牌店等自有渠道門店的建設。截止報告期末,公司在大型購物廣場新開門店約10家,新建品牌旗艦店、品牌體驗店、品牌專賣店等約100家。公司堅持體驗式營銷,為消費者營造一站式全品類的購物場景,線上線下相互促進,推動整體發展。公司擬回購股份數量400萬股,彰顯了公司對未來發展前景的信心。
估值和評級:預計18-20年公司收入為79.19億元、88.11億元、100.63億元,歸母淨利潤為7.82億元、9.22億元、11.04億元,EPS為1.02元、1.20元、1.44元。維持“增持”評級。
風險提示:新品銷售不及預期風險,行業競爭加劇風險,原材料成本價格大幅上升風險。
水井坊:收入增速放緩 長期發展看點仍足
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：範勁松,龔小樂日期：2018-10-23
事件:水井坊公佈2018年三季報,前三季度公司營業收入21.39億元,同比增長45.36%,淨利潤4.63億元,同比增長90.15%;單三季度公司營業收入8.02億元,同比增長27.21%,淨利潤1.95億元,同比增長51.56%。
收入增速繼續放緩,如期迴歸穩健增長。18Q3公司收入8.02億元,同比增長27.21%,環比下降5.82pct,預收賬款0.37億元,環比基本持平,在經濟下行環境和過去2年快速擴張形成的高基數背景下,收入增速逐步迴歸穩健增長趨勢;18Q3公司淨利潤1.95億元,同比增長51.56%,提價效應疊加所得稅率下降驅動利潤實現更快增長。分產品來看,前三季度高檔酒收入20.63億元,同比增長36.74%,其中井臺和臻釀八號收入增速分別為28%、68%;中檔酒0.47億元,同比下降44.24%,低檔酒收入0.25億元,同比增長42.28%。分市場來看,前三季度北區、東區、南區、中區、西區增速分別為59%、59%、41%、34%、44%。整體來看,前三季度收入增長得益於分銷網絡擴張帶來的銷量增長和產品結構高端化,其中銷量貢獻30%、提價貢獻15%。
毛利率持續提升,銷售費用率繼續提高。18Q3公司毛利率為82.29%,同比提高2.26pct,主要受益於去年7月和12月兩次提價影響。18Q3期間費用率為36.86%,同比提高1.35pct,其中銷售費用率為28.79%,同比提高3.86cpt,主要是廣告等品牌投入持續進行所致,管理費用率為8.45%,同比下降2.51pct,財務費用率為-0.38%,同比持平;淨利率為24.34%,同比提高3.91pct。18Q3公司經營活動現金流量淨額為1.58億元,同比下降39.69%,主要是為強化品牌知名度和信譽度增加廣告宣傳投入所致。
全年目標料將堅實達成,中長期發展前景仍值得期待。我們認為公司收入增速放緩是企業發展到一定階段後的正常回歸過程,目前來看全年收入增長40%既定目標有望良好實現。7月初大股東帝亞吉歐以62元價格要約收購公司20.29%的股權,要約價格溢價23%,目前收購進展順利,我們認為外資持股比例的提升,正在對名酒的估值體系進行重構,亦反映出外資看好公司中長期發展前景。本輪白酒行業分化成長趨勢顯著,需求結構十分紮實,水井坊有望在次高端價位做大做強,增速逐步迴歸穩健態勢後,我們繼續看好未來公司充足發展潛力。
投資建議:維持“買入”評級。我們預計公司2018-2020年營業收入分別為28.91/36.18/43.52億元,同比增長41.11%/25.17%/20.30%;淨利潤分別為5.96/7.78/9.75億元,同比增長77.69%/30.57%/25.32%,對應EPS分別為1.22/1.59/2.00元。
風險提示:限制三公消費力度加大、次高端酒競爭加劇、食品品質事故。
平治信息:攜手vivo 內容渠道雙發力
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：康雅雯,夏洲桐日期：2018-10-23
平治信息是一家立足於傳統電信業務,又緊跟互聯網技術潮流的數字閱讀公司。當前時點,我們認為公司基本面及行業均出現了較為明顯的變化,公司業績也將迎來拐點,呈現爆發式的增長,主要邏輯有以下三點:
(1)平治信息與廣東天宸網絡科技簽署《軟件許可使用協議》,公司許可天宸網絡在VIVO終端產品中預裝並按本協議約定的方式使用許可軟件。VIVO是中國手機領導品牌,2018年Q2國內手機出貨量排名第三,主要用戶為20~35歲的二三四線城市青年。我們估算VIVO手機預置業務有望在2019年為公司增厚利潤約4700~5100萬元。
(2)中國數字閱讀用戶規模和市場規模穩定增長,隨著用戶為優質互聯網內容付費習慣的不斷養成,數字閱讀用戶的付費意願不斷提升。根據QuestMobile數據顯示,付費用戶的月人均使用時長為1791.4分鐘,是普通用戶的2.28倍。付費用戶使用粘性遠高於普通用戶,付費滲透率提升之後ARPU值彈性空間較大。
(3)隨著中低價位智能機的普及,移動互聯網向三四線城市下沉。根據QuestMobile數據顯示,中國移動互聯網用戶在三四線及以下城市佔比高達54%。數字閱讀在三四線城市滲透率較高,且付費用戶佔比高於一二線城市。我們認為主要原因一方面是三四線用戶擁有更多的空閒時間可以用於文字閱讀,另一方面是三四線用戶的日常開銷不大,對於“文字消費”的意願更強。
我們當前看好平治信息主要有以下三點邏輯:(1)用戶為優質互聯網內容付費的習慣不斷養成,數字閱讀用戶付費意願不斷提升;(2)移動互聯網逐漸向三四線下沉,數字閱讀在三四線城市付費用戶佔比高於一二線城市,公司產品與三四線用戶契合度較高;(3)公司與VIVO簽署手機預裝軟件協議,有望進一步增厚公司業績。我們預計公司2018-2020年有望實現營業收入12.64、15.98、19.67億元,同比增速分別為38.92%、26.45%、23.06%,實現歸母淨利潤2.18、2.91、3.62億元,對應EPS分別為1.81、2.42、3.01元,同比增速分別為124.19%、33.77%、24.29%。當前公司價格對應2019年PE僅為19倍,給予“買入”評級。
風險提示:宏觀政策變化風險、行業競爭加劇風險、公司成本管控風險。
塔牌集團:盈利能力維持高位 銷量淨利同期新高
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：張琰日期：2018-10-23
事件:公司前三季度實現營業收入45.23億元,同比增長了48.68%;歸屬於上市公司所有者的淨利潤12.49億元,同比增長了147.38%。
公司前三季度水泥銷量增長13.96%。我們認為銷量的增速來自以下三個方面:1. 廣東水泥今年需求持續保持較增長,從統計局公佈的數據看,1-8月廣東水泥累計需求同比增加6.8%;2. 文福萬噸線項目第一條生產線於去年11月投產,產能的逐步釋放帶動區域市佔率提高;3.在整體“熟料資源化”的大背景下,公司由於自有石灰石礦能夠逐步吞噬需要外購石灰石的小企業份額;
2018Q1-Q3水泥噸毛利約為154元。今年前三季度區域需求較好,疊加供給端收縮,2018Q1-Q3水泥噸價格373元,同比提高87元;由於煤炭價格提升,2018Q1-Q3水泥噸成本220元,同比提高15元;因此,2018Q1-Q3水泥噸毛利154元;季度環比看,由於年初價格基數較高,區域水泥價格逐季迴歸理性,前三季度噸毛利分別為177/154/137元,盈利能力仍然在高位運行。公司經營效率進一步優化,噸三費同比下降1元至18元;
2018Q1-Q3公司噸歸母淨利潤103元,同比大幅提高56元。
投資建議:
公司是粵東地區水泥龍頭企業,產能佈局合理,資源稟賦強,在區域相對封閉的市場下通過高市佔率佔據強勢地位。公司擁有廣東梅州、惠州,以及福建龍巖(距離梅州基地僅20km)三大生產基地,是粵東區域的絕對龍頭,由於區域地形較為複雜,在相對封閉的粵東市場擁有強勢話語權。公司自備石灰石礦山,在行業“熟料資源化”大趨勢中將持續受益。
公司長久以來重視水泥工藝提升,經營效率優異。由於實控人鍾烈華先生為科班出身,塔牌在水泥發展的每個階段都是區域水泥公司的領軍者。公司的水泥熟料產線先進,單體規模大;銷售模式結合區域以基建、農村為主的特點,通過經銷為主、直銷為輔,以及在區域重點工程中擁有的領先地位,保證了公司的銷售渠道,噸銷售費用極低。
區域的水泥需求受益大灣區的建設,能夠進一步拉動區域水泥需求。
粵東的在區域基建設施較為薄弱的情況下未來發展空間大。預計19年四季度第二條萬噸線有望投產,公司在區域內市佔率將進一步擴大,持續提升公司的競爭力。
由於公司萬噸線投產對於區域水泥景氣程度有一定影響,我們預計公司2018-2019年歸母淨利潤分別為17.34、17.77億,對應當前PE 分別為8.0、7.8倍,維持“增持”評級。
風險提示:
1. 宏觀經濟風險:水泥行業整體需求與宏觀經濟相關性極高,雖然近年隨著水泥供給端約束的不斷增強,行業盈利受宏觀經濟的波動影響出現減小;
但是宏觀經濟如果出現大幅波動導致需求明顯變化,行業整體格局可能會受到較大沖擊,從而明顯影響行業盈利能力。
2. 供給側改革推進不達預期:水泥供給側改革以及產能端、原材料端控制對政策依賴程度相對較高,根據各地實際情況執行程度情況存在一定不確定性。
牧原股份:成本環比下降 出欄高增無虞
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：陳奇,潘振亞日期：2018-10-23
事件:牧原股份發佈2018年三季報,1-9月公司實現營業收入91.81億元,同比增長28.28%;實現歸屬於母公司淨利潤3.50億元,同比下降80.68%。同時公司發佈2018年業績預告,預計全年歸屬於母公司淨利潤區間為7.00-10.00億元,同比上年同期(23.66億元)下降-70.41%-57.73%。
非洲豬瘟下調運受限,出欄量依舊高增長:三季度受到非洲豬瘟疫情影響,生豬區域調運受限,南方主銷區和北方主產區生豬價格分化明顯,而牧原大部分生豬產能都分佈在北方生豬調出省(河南產能約佔67.06%,山東產能約佔5.48%,東北產能約佔1.47%),一方面出欄量依舊保持高增長但單月出現環比下降,公司前三季度生豬出欄764.60萬頭,同比增長45.86%,其中9月生豬出欄77.40萬頭,環比下滑31.26%;另一方面,生豬銷售均價受制於南北價差,公司三季度生豬銷售均價約為12.70元/千克,低於同期全國22省市生豬平均價(三季度為13.45元/千克)0.75元/千克。
2018年養殖成本環比下降,優勢依舊明顯:2018年年初以來由於飼料原料價格承壓、以及豬價大幅下行導致的出欄均重下降,根據我們測算,牧原2018年前三季度商品肉豬完全成本分別為11.92元/千克、11.66元/千克和11.60元/千克,環比降幅明顯,成本管控能力依舊領先行業。在不考慮政府補助以及投資淨收益的情況下,根據我們測算,牧原2018年前三季度生豬養殖業務預計貢獻淨利潤0.88億元(其中一季度0.66億元,二季度-2.99億元,三季度3.20億元)。
2018年融資渠道依舊豐富,可以維持資本開支高位:牧原自身土地儲備充足,出欄增長的主要制約因素是融資能力以及每年的利潤滾動。目前來看,公司2018年融資渠道依舊豐富,優先股已經發行,綠色債券、公司債券、中期票據、永續中票等都已獲批文。雖然受到非洲豬瘟禁運影響,北方豬價低迷,公司2018年業績預告同比大幅下滑導致投建放緩,但2018年前三季度資本開支依舊達到34.23億元,同比下降20.21%(單三季度資本開支7.97億元,同比下降50.65%),預計2019年1600萬頭的生豬出欄量依舊可期。
非洲豬瘟並不加速產能淘汰,其影響的是後備母豬補欄:因為種豬只能定點屠宰、且目前調運受限,非洲豬瘟現階段並不加速母豬淘汰,其影響的是後續後備母豬的補欄。所以當前非洲豬瘟下,北方主產區大量的母豬被延時淘汰,行業母豬胎齡結構進一步提升,在本次調運限制趨緩後,行業可能面臨大批量母豬一次性淘汰的情形。對於豬價來說,從仔豬虧損去產能的邏輯分析,目前外購仔豬模式成本已經顯著低於自繁自養模式成本,前幾輪週期中一般此現象持續6個月左右可以看到生豬價格見底,疊加目前非洲豬瘟現狀,我們預計2019年下半年有望可以看到豬價底部。
成本環比下降,出欄高增無虞,維持“買入”評級:牧原作為自繁自養模式龍頭,當前成本優勢依舊顯著(全行業成本最低,預計2019年商品肉豬完全成本為11.50元/千克),長期淨資產收益率高出行業平均,公司能夠憑藉自身一流的成本管控能力穿越週期持續盈利,預計2018-2020年公司生豬出欄量為1100/1600/2100萬頭,歸屬於母公司淨利潤為7.90/-1.72/57.76億元,對應EPS分別為0.38/-0.08/2.77元,維持“買入”評級。
風險提示:疫病導致的公共安全事件,如非洲豬瘟等;飼料原料價格大幅波動;環保督查、天氣等因素影響產能建設進度。
常熟銀行:業績增速持續向上 風險定價能力突出
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：戴志鋒日期：2018-10-23
財報亮點:1、業績高增:營收、PPOP 實現近20%的同比增長,歸母淨利潤實現同比25%以上的增長。2、息差在資產端和負債端的共同發力下進一步走闊,為2017年以來最高水平。3、資產質量進一步優化,各項指標持續向好。4、成本管控良好,成本收入比下降。財報不足:1、存款活期化程度下降。2、中收略顯乏力,同比增長2.7%。
財報概覽:在小微零售、異地經營和村鎮銀行穩步推進的基礎上,3季度常熟銀行業績同比增速進一步上行。1Q18-3Q18營收、撥備前利潤、歸母淨利潤同比增長12.2%/16.2%/18.2%、9.5%/16.1%/19.5%、16.8%/24.5%/25.3%。
1H18業績同比增長拆分:各項因子均正向貢獻業績。其中,邊際對業績貢獻改善的是:1、息差自1H17以來首次正向貢獻業績。2、成本管控良好,正向貢獻業績。3、稅收正向貢獻業績,預計為免稅收入增加。邊際貢獻減弱的是:1、規模增速較二季度略有放緩。2、非息收入正向貢獻力度減弱。3、加大撥備計提力度,撥備正向貢獻力度減弱。
投資建議:公司18E、19E PB 1.11X/0.99X(農商行1.07X/0.98X);PE8.4X/6.97X(農商行10.66X/9.52X)。公司專注小微,風控模式優秀並不斷下沉渠道拓寬市場,村鎮銀行業績亮眼(3Q18村鎮銀行/總行 ROA1.95%/1.04%;ROE 18.09%/12.95%)。預計未來隨小微及村鎮銀行的穩步推進,在資產端和負債端仍會有彈性釋放空間,成長確定性較高,是我們推薦看好的成長股。
風險提示:村鎮銀行推進超出預期,民營企業受宏觀經濟影響業績波動超出預期。
璞泰來:三季度經營性現金流明顯改善 股權激勵助力長遠發展
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：鄒玲玲日期：2018-10-23
事件:
(1)公司公佈2018年三季報,實現營收22.91億元,同增47.76%;歸母淨利潤4.29億元,同增32.48%;扣非歸母淨利潤3.35億元,同增9.78%;
EPS 0.99元,ROE 16.54%。其中2018Q3實現營收9.14億元,同增53.23%;
歸母淨利潤1.72億元,同增34.29%;扣非歸母淨利潤1.14億元,同降8.25%;
EPS 0.40元,ROE 6.48%。
(2)公司擬向176名核心員工授予限制性股票300萬股,其中首次授予244.37萬股,價格22.59元。
期間費用相對穩定,負極業務成本上漲致使盈利能力承壓。2018Q1-3公司期間費用率13.23%(含研發費用),同比降低0.19PCT;2018Q1-3銷售毛利率/銷售淨利率同比降低4.58/2.08PCT 至33.18%/18.80%,我們認為毛利率降低主要原因是負極業務成本上漲,毛利率下滑進而致使盈利能力承壓。
經營性現金流明顯改善,預收款項和在建工程大幅增加。2018Q1-3公司經營性現金流淨額1.79億元,同增556.42%,主要系公司通過提高資產質量管理和運營效率,客戶回款和預收貨款增加所致。單季度來看,Q1-Q3經營性現金流淨額分別為0.
14、-0.88、2.54億元,Q3改善明顯。2018年三季度末預收款項為6.30億元,較年初增加73.85%,主要系公司接受訂單並預收客戶貨款所致;
三季度末在建工程為6.20億元,較年初增加506.71%,主要系公司為擴建產能進行相應的生產基地和設施建設所致。
股權激勵涉及範圍廣,期限長,設置公司、業務單元、個人三種考核體系,有利於公司長遠發展。本次股權激勵草案激勵對象為176人,包括公司中層管理人員、核心崗位人員及重要崗位人員,涉及範圍廣;限售期為自限制性股票首次授予登記完成之日起12個月、24個月、36個月、48個月、60個月,限售期較長。解鎖業績條件為2018-2022年營業收入分別不低於27億元、32億元、39億元、47億元、56億元,除公司層面的業績考核外,公司對個人還設置了嚴密的績效考核體系,個人層面同時對所在業務單元業績以及個人績效進行考核,有利於公司長遠發展。
投資建議:公司作為人造石墨負極龍頭,優質產能擴張同時向上遊延伸石墨化,此外基於鋰電中游優質平臺進行多點業務佈局,持續增長可期。預計2018-2020年分別實現淨利5.71、8.21和9.54億元,同比分別增長26.61%、43.83%、16.17%,當前股價對應三年PE 分別為34、24、20倍,維持“增持”評級。
風險提示:行業產能過剩的風險、市場競爭加劇的風險、原材料價格波動風險。
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