注：轉載請務必註明出處，文中配圖攝於四川成都某餐館。這個詞可以比較好地描述美元指數在2017年的暴跌。
最近，我們與全球某頂級投行的外匯策略師進行了深入交流。他的主要觀點如下：
第一，近期美元指數顯著走強，背後的主要原因之一是美元兌歐元匯率的反彈。造成這一現象的主要原因有：首先，今年以來歐元區經濟增速有明顯的回落趨勢，美歐經濟從趨同重新轉為分化；其次，近期歐洲政治形勢再度轉為悲觀，尤其是意大利目前由北方聯盟與五星運動黨聯合組閣的形勢，使得金融市場開始重新擔憂意大利國債問題以及意大利脫歐風險；再次，上述兩個原因，可能導致歐洲央行把宣佈退出量寬的時機由今年6月份推遲到今年9月份，而歐洲央行加息的時機也將被相應推遲。
第二，從歷史上來看，美元指數通常在第5、6月以及第11、12月的表現相對較強。這意味著，如果歷史趨勢重演，美元指數至少在今年5、6月將會保持相對強勁態勢。
第三，目前美國國債與其他發達國家國債收益率之間的差距重新拉大，導致新的carry trade開始活躍，而carry trade在短期內將會進一步推動美元升值。
第四，目前金融市場尚未充分price in今年全年美聯儲加息四次的預期。目前金融市場普遍僅僅price in了今年全年美聯儲加息三次的預期。但由於近期美國金融市場上通脹預期正在增強，不排除美聯儲在六月份議息會議上宣佈今年一共加息四次的可能性。而如果美聯儲加息次數超過預期，仍會推動美元指數上行。
第五，決定當前美元指數反彈究竟是短期行為還是可持續現象的關鍵因素，是美國國債市場上的期限利差（term spread）是否會正常化。目前美國國債市場上的期限利差（特別是兩年期國債收益率與十年期國債收益率之差）保持在很低的水平。這一方面反映了長期通脹預期依然疲弱，另一方面則反映了投資者還在積極買入十年期國債。一旦這兩個因素髮生改變，將會導致美國十年期國債收益率顯著上升（例如在今年突破3.5%），這將導致大量短期資本回流美國，從而使得當前的美元指數反彈持續更長的時間。
第六，今年一季度中國的經常賬戶出現逆差，這個現象受到國際金融市場廣泛關注。由於當前中國金融賬戶順差主要是短期資本流入的結果，如果未來全球金融市場動盪導致短期資本外流，如果中國依然保持經常賬戶逆差，那麼人民幣匯率將會面臨很大的壓力。這位分析師認為，經常賬戶順差已經處於較低水平，這會限制中國政府在中美貿易戰方面作出讓步的幅度。換言之，我們不能對中美貿易戰的進展過度樂觀，認為摩擦已經結束。
基於對上述問題的判斷，這位分析師認為今年人民幣兌美元匯率的頂部約在6.25左右，底部約在6.5左右，全年依然呈現雙向波動格局，但下半年面臨溫和貶值壓力。
對此，我們的評論如下：
首先，我們依然維持今年美元指數約在90-95的範圍內盤整，且美元兌歐元匯率可能出現5%-10%反彈的判斷。全球經濟增長由趨同重新轉為分化，全球貨幣政策由共振重新轉為分化，全球地緣政治衝突重新加劇，全球貿易投資摩擦明顯上升，發達國家金融市場波動性增大，這五大因素在短期內都可能推高美元指數。美元指數在今年下半年突破95整數關口的概率正在加大。
其次，我們認為，今年美國10年期國債收益率可能上探至3.2%-3.4%的區間。這一方面是源自今年美國核心通脹率上升幅度可能超預期，從而導致美聯儲全年加息次數達到4次，另一方面則是因為隨著通脹預期的升溫，美國國債市場的超低期限利差可能重新上升。美國長期利率的上升一方面將會給美國債市與股市造成調整壓力，另一方面則可能導致短期資本回流，從而同時推升美元指數以及給其他新興市場國家（尤其是持續經常賬戶逆差的國家）造成外部衝擊。如果美國10年期國債仍有20-40個點的上升空間，這就意味著當前中國10年期國債收益率（3.6%左右）進一步下行的空間較為有限（根據我們的觀察，將中美10年期國債收益率維持在40-50個基點左右，似乎是中國央行較為舒服的區間）。今年中國利率債市場至多是溫和的牛市，難以出現重大行情。
再次，我們也高度重視今年1季度中國出現經常賬戶逆差的現象。這裡面既有周期性因素，也有結構性因素。如果經常賬戶逆差的現象繼續維持，預計中國政府將會採取如下政策進行應對：第一，繼續嚴格地管控各種類型的資本流出，尤其是偽裝成服務貿易逆差的資本外逃；第二，對中國對外直接投資（ODI）繼續實施較為嚴格的監管；第三，進一步擴大國內金融市場對外國機構投資者的開放，針對資本跨境監管的“寬進嚴出”格局有望進一步強化。如果不出意外的話，過去幾個季度保持在較高水平的錯誤與遺漏項淨流出有望顯著收窄。
最後，我們維持今年人民幣兌美元匯率的中樞水平約在6.3-6.4，上限約在6.2，下限約在6.6的判斷。未來一段時間，隨著中國經濟增速的放緩、中美利差的縮小以及美元指數的反彈，短期內人民幣兌美元匯率溫和下跌的可能性要高於升值的可能性。但考慮到資本流出管制的加強、逆週期因子的效力以及中美貿易摩擦的重複博弈，人民幣兌美元匯率即使出現貶值，幅度也相對可控。
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