2018年會是不一樣的一年。影響金融市場的多個因素，都在發生著積極的變化。
其一、金融監管關注焦點從負債端轉向了資產端。
回顧2017年的監管政策：一季度的資管新規內審稿，二季度的三三四檢查，三季度的貨基流動性新規及同業存單限制，四季度的商業銀行流動性新規，不難發現政策的打擊點主要集中在同業和資管，目的是要控制金融機構同業和廣義基金負債的擴張，抑制監管和同業套利形成的不當增量。
歷經一年，政策實施已取得較好的效果。存單與理財的同業套利空間基本消失，理財規模在一年時間裡萎縮了3.4萬億，作為委外規模映射的股權及其他投資項目同比增速也大幅下降了60%。
存單規模近期雖逆勢擴張，但應該看到：1）擴張的主體主要是仍有發行額度的大行，過去較為激進的中小行已經收斂，淨融資偏弱；2）擴張的主要動力在於銀行表內負債荒，理財與存款利率的差距仍然維持在高位，存款脫煤但貸款回表的失衡還在繼續，在現有的嚴監管環境下，大行擴張同業更多是為了充分利用負債工具補充負債更好的支持實體，與過去出於套利擴存單的行為是兩回事。
所以我們不需要過度擔憂，畢竟這一輪擴張符合監管要求，不存在因為監管再次趨嚴而使金融機構壓縮存單規模引致流動性風險的基礎。
我們此前也曾多次強調，存單是現在金融市場上最為關鍵的一環，是金融機構續接流動性保持資產頭寸的最重要手段。未來只要不出現突然之間的政策高壓使廣義基金和銀行需要快速解槓桿，壓縮規模，那麼過去監管引致債券拋售的情況就很難再次出現。
而這一點，在如今領導層注重“處置風險的風險”與處置風險之間的弱平衡，功能監管與行為監管並行，央行與銀保監會交叉聯繫進一步加強的協調監管時代是完全可期的。
與2017年不同，在負債端已被嚴格管控後，2018年監管的政策重心發生了偏移，對於負債端的新要求少了，但對資產端的新要求卻多了。
比如給我們感受很明顯的對非標的約束——銀信55號文後對信託通道的整頓，中基協禁止集合類資管投資信託貸款，或是委貸新規，收緊非標資產的生存空間，還有銀監已經開始的抽查銀行信貸和授信的行動，指向的也是資產端。
且對於資產端的新要求，我們有理由相信未來會是監管的重點。不久前召開的中央財經委會議就明確要求“要以結構性去槓桿為基本思路……地方政府和企業特別是國有企業要儘快把槓桿降下來，努力實現宏觀槓桿率穩定和逐步下降”。要降實體槓桿，結構性去槓桿，管負債這種總量上的舉措效果不佳，更有效的是管住負債資金的流向，即對資產端進行管控。
事實上，對金融機構資產端的管控本就在防風險去槓桿政策之義裡。要知道，防風險的內涵不是隻限於防影子銀行和同業，還應該包括債務風險和資產泡沫，去槓桿要去化的也不僅是金融機構空轉套利加起來的金融槓桿，還應包括加在地方政府融資平臺、房地產和過剩產能行業上不當的實體槓桿。
對於前半部分，關控制約束金融機構負債的擴張即可，以此為重心要求機構整改時，難免會出現陣痛，對債券市場構成利空在所難免。但當政策偏向後半部分時，更多是要對資產端進行管控。
這種轉換對債券市場帶來的可能更多是利好：1）緊信用對經濟的負反饋；2）標準化的債券資產對非標債權的替代效應。
其二、經濟基本面的韌性或重估。
2017年投資者對經濟基本面的預期經歷了過山車式的反覆，最終在略有波動的數據但每逢季末反彈的數據前，形成了經濟有韌性這一“共識”。
這種“韌性共識”背後的原因主要是外需和國內居民加槓桿。
外需來源於全球經濟復甦與自由貿易下中國的競爭優勢，居民加槓桿尤其是三四線城市加槓桿，主要依賴的是棚改貨幣化安置，它既帶來了消費升級，也成功去化了三四線城市的高庫存，給開發商帶來了補庫存的動力。
但兩者在2018年的持續性都不太確定。
1、中美兩國是這一輪經濟復甦最為重要的兩個推手，對日本、歐洲等國的出口貢獻位居前列，兩國貿易衝突導致的全球貿易受損可能會使本就不穩健強勢的經濟復甦勢頭弱化。
特朗普挑起的貿易戰表面上看是貿易保護，為了縮減貿易赤字，但從301調查所公示的徵收高關稅項目主要是高新技術產業來看，背後深層次的原因是害怕中國的技術進步，產業升級後大國崛起搶奪美國的經濟與政治地位。
這種出發點就註定了此次貿易戰很難在短期內達成共識，而會是一個不斷撕扯的過程，會有諸多的反覆。
在這個過程中，其他國家很難獨善起身，中美兩國都需要團結各方力量，增強自身籌碼。日本與東盟已加入美國，開始對中國收取高關稅。自由貿易時代或許已經總結，外需所依賴的兩大條件都會受到損害。
2、棚改總量雖較去年沒有太大差異，但我們調研發現，隨著三四線城市房價的上漲，貨幣化安置的成本在上漲，比例在下降，去庫存與消費升級的動力在減弱。
金融嚴監管轉向資產端也讓居民加槓桿的影響廣度與深度減弱。由居民加槓桿引致的地產補庫存行為是這一輪固定資產投資的主要支撐力量，2017年市場普遍認為由嚴監管導致的資金約束會制約房企的拿地行為，但實際效果不佳。
2018年這種約束力會硬化，一來是因為與去年不同，今年監管打擊的資產端，是非標與信貸，將直接對房企的融資手段構成衝擊；二來去年房企仍有前期債券融資、信託和銀行授信額度帶來的貨幣資金，但這些授信與貨幣資金在去年已經被大幅消耗，上市房企的貨幣資金增速已出現較大幅度的下滑。
其三、2018年流動性環境邊際轉好。
這一點在經歷了一季度長期的流動性寬鬆後被越來越多的投資者與研究人員所談及。很多人認為貨幣政策要邊際放鬆，是因為表外資產回表將消耗更多的超儲資金，央行需要補充水位。
但實際上，不管是非標還是貸款形式，只要企業沒有將資金用於購買廣義基金，那麼銀行表內最終還是會增加相應的企業存款，需要繳準，只是中間通道多少而已。表外資產回錶帶來的最直接影響是銀行縮表，以前騰挪的通道和嵌套的資管產品被砍掉，形成的非銀存款與相關資產縮減罷了。
另有兩個邏輯，我們認為可以支持2018年流動性環境會好於2017。
一是資金需求好轉，現有302號文等條例管住了金融機構無序加槓桿的情況，一季度寬鬆流動性環境下，槓桿率也並未出現大幅度的反彈。
二來資管產品與存款利率的水位差難以自動修復，存款脫煤的情況很難得到大的改善，但為支持實體，應對非標回表，央行又需要適當的施以援手，給予流動性支持。
其四、大類資產切換至債牛時間。
與2017年不同的宏觀、流動性與監管環境決定了2018年金融市場將會呈現不一樣的情況。
大宗商品在2017年“供給弱+需求強”的組合影響下，出現了較大幅度的上漲，生產商也普遍形成了對經濟的樂觀預期，囤積庫存，未來隨著終端需求的走弱，經濟進入主動去庫存階段，供需雙方的力量重新平衡，商品很難出現趨勢性的機會。
債券在2017年主要由金融監管主導，最佳的策略是短久期、票息為王，2018年嚴監管仍將繼續，但負債端的風險已經弱化，基本面將佔據更大的權重，最佳的策略將是利率和高等級品種長久期+中低等級短久期吃票息。
權益在2017年因供給側改革、庫存低位和終端需求韌性超預期，疊加金融防風險，資金普遍跑向藍籌抱團取暖。
但在2018年，供需缺口收窄後上遊行業利潤增速放緩，持續調控下，地產也已進入下行週期，而上游板塊和地產走弱，也會傳導至金融板塊。加之因高估值缺少安全邊際，整體而言藍籌機會不大。
而中小創，當前估值較低，龍頭成長股業績繼續改善，在政策紅利指引下更容易出現好的機會。
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