按：9月8日，蛋卷基金走進重慶，雪球大V螺絲釘跟投資者分享了他對當前市場的看法，以及低估值的指數投資方法，並詳細介紹了他在蛋卷基金主理的“螺絲釘指數基金組合”。以下為發言整理：
銀行螺絲釘：很高興來到重慶給大家帶來今天的分享，銀行螺絲釘是我的網名，我主要是做基金投資方面的工作。從2014年起在雪球平臺上發表了上萬次有關基金的心得，之前也出版過《指數基金投資指南》這本書，大家感興趣的話，可以在京東、噹噹這些網站上找到。
今天給大家帶來的分享，其實也是跟當前的A股市場行情下，我們有什麼樣的投資機會有關。今年A股確實是一個比較低迷的市場，到現在我們看到A股整體市場的成交量來到了最近兩年一個很低的位置。
之前我跟一些朋友交流的時候，他們問的最多的一個問題就是，咱們國內A股是不是賺錢的？假如說A股本身不賺錢，那我們往裡面投錢不就打水漂了嗎？我們最關心的一個問題，就是A股市場本身是不是賺錢的？
一
首先看一下國內最知名的指數——上證指數的走勢，91年的時候上證指數的點數是100點，100點代表當時上海交易所的平均股價，這週上證指數到了2700點，從91年到現在上證指數整體也是上漲了27類，整個上證指數的走勢是在逐漸的上漲。
A股市場有兩個非常鮮明的特點，第一個特點就是熊市可能會非常漫長，比如說從2001—2005年這輪熊市，持續了3—4年。牛市的持續時間比較短暫，但是漲幅非常劇烈，“熊長牛短”。不可否認的是，國內的A股市場整體是在上漲。另外根據證監會的數據，一直到2017年底，國內所有公募基金總的分紅達到1.7萬億，偏股基金年化收益率平均為16.5%，為投資者整體創造了很不錯的長期價值，也高於一些其他的常見金融產品。
另外一點，我們身邊很多人投資股票，或者說是投資股票基金的朋友，很多人是虧錢的，這也是一個事實。在雪球上有一個功能，就是雪球組合，這個組合可以創立，裡面目前可以投資股票，可以投資債券，之後組合的漲跌就跟投資者所投資的品種是相關的。其中就有一些雪球上的用戶創建了一個完全持有現金的組合，也就是說什麼都沒有買，就是拿著現金空倉，這樣的一個組合，他的日漲跌幅，淨值始終維持在1。我們看一個案例，從2014年11月份組合成立，持有現金到現在，跑贏了同期76%的其他組合。所以說我們國內的股票市場上，70%多的股民，確實是虧錢的，這也是一個事實。
為什麼投資者本身不賺錢呢？明明A股市場長期是上漲的，但是投資者在這個市場上卻是大多數人虧錢。最主要的原因，是絕大多數投資人在市場比較貴的時候，才開始投資。我們看一下國內新增基金的開戶情況，過去十幾年以來，絕大多數時間裡開戶數是比較低迷的。開戶數量最高的兩個時間段分別是06—07年的牛市，以及2015的牛市，佔了過去十年所有基金開戶數的70%以上。也就是說有超過70%的投資者，他是在牛市比較貴的時候才開戶，第一次開始自己的投資之旅，而且是在市場越貴的時候，他們投入的也越多。他們一上來就是買在牛市高位，對於這些投資者來說，最後的投資收益自然就不太理想。
如果說在A股市場不太貴的時候進去，比如在市場比較低迷的時候，開始我們的投資，就可以規避在市場較貴的時候進入的缺點。我們就可以享受到A股長期的正收益了。比如說在04、05年這輪熊市，包括08年的熊市，2012年的熊市。我們得出了今天的第一個結論，首先A股市場整體回報不錯，包括A股股票基金也為投資者提供了不錯的收益，由於很多投資者是在高位的時候入市，他們投資收益不太理想。最後怎麼改良？可以在A股市場處於變成便宜的時候，再開始投資。就可以避開在牛市貴的時候進入，從而獲得一個不錯的收益。
二
另一個問題來了，我們如何判斷何時是低位或者高位？我們可以通過一個最簡單的方式，就是通過估值來幫助我們判斷。這個估值我們在日常生活當中也是經常會用到的，比如說我們去買房子，我們去超市買菜，我們都會去比較，比如這個超市就比另外一個超市便宜，我們買到的菜是一樣的，價格越便宜，這個菜相對更便宜，我們買股票的時候也是會用到同樣的方法，就是估值。
上面這個圖是A股市場一個估值走勢，牛市的時候估值會出現大幅度上漲，當市場出現下跌，估值也會出現非常大幅度的回落。長期看估值會在一個範圍內波動，我們在投資的時候，可以留意一下這個估值。假如說當年市場處於一個比較火熱，大牛市的階段，估值也是處於一個很高的位置，這個時候再進入，我們要堤防在這種比較貴的情況下進入。
當前A股2700點是便宜還是貴？我們看一下A股歷史上的幾次熊市，在底部的區域，93、95、05、08、12—14年這幾輪A股過去歷史上幾次熊市最底部的時間段，把幾次最底部時間段市盈率估值給取出來，94年A股點數是333點，當時A股市場整體市盈率是14.18，市淨率1.68，到了96年是516點，市盈率是19.14。到了2016年就是2666點，最底部估值市盈率差不多在10—13倍左右，市淨率是在1.3—1.6倍左右。大致範圍是可以判斷出來的。
當前的市場2700點市淨率在12左右，市淨率在1.4倍左右，目前確實處於歷史上第二低的估值了。目前A股是處於一個估值底部比較便宜的階段。對我們來說，投資價值就會比在比較高的時候進入要高很多。還是回到A股長期提供了不錯的回報，但是投資者因為買的比較貴所以很多投資者出錢了虧損，如果在市場處於比較便宜的時候開始投資，就可以獲得不錯的收益。從當前的估值來看，目前A股確實是處於歷史比較低的估值區域，值得我們開始投資。
三
對於普通投資者來說，該買什麼股票資產呢？我們不太瞭解某一家公司，或者這個公司出現了一些事件。比如前段時間的疫苗股，最近某一家公司的老總在美國遇到的事情。像這些在投資單個股票的時候，我們很難提前去預料到這些，我們個人投資者也沒有這個信息的渠道去提前獲知這些意外的情況，所以我們相對於大的機構投資者，是處於一個信息不對稱，一個比較弱勢的地位。
投資個股對我們散戶來說是不利的，如果我們能夠分散持有一籃子股票，這個風險就會大大降低。如果能分散持有多個股票品種，能夠比較放心長期持有的股票資產，是很適合普通投資者。這就是我們比較熟悉的指數基金，就像巴菲特所說“通過定期投資指數基金，一個什麼都不懂的業餘投資者，竟往往能夠戰勝大部分的專業投資者”。
我們投資這樣的指數基金，就是買入了一些股票資產，只不過跟一般的股票基金是有區別的。一般的股票基金是由基金經理人決定哪個股票好，他就會買哪一個股票，而指數基金是按指數選股規則進行選股投資的。
比如說我們國內比較出名的滬深300指數，就是從國內上市的公司裡挑選了規模最大的300家組成，這樣的一個滬深300指數基金，他買什麼股票？他買多少比例？這些都是事先規定好的，我們在投資這些指數基金的時候，不用擔心一些其他情況。滬深300指數會分散持有各個行業的這些上市公司，單個行業或者單個公司遇到的一些意外情況，對於指數基金本身是不會產生太大影響的。
所以說指數基金是非常適合普通投資者去投資的一類品種。而且因為指數僅僅本身只是一種規則，比如滬深300投資國內上市公司裡規模最大的300家，只要中國的股市目前上市公司有三千家，從這三千家公司裡挑選出300家是非常容易的，只要這個股票市場還繼續正常的運轉下去，那麼這個滬深300指數就永遠可以挑選出300家，所以它就具備了第一個特點就是“長生不老”。最早期有20個成分股，先後一家衰落破產，到今天這20個成本股一個都不剩，每剔除一家公司，又可以吸納另一家公司。咱們國內的指數也是具備這樣的特點，它是可以陪伴我們做幾代人投資的一個好的工具。
指數基金的第二個特點就是可以實現“長期上漲”。我們可以看到長期上漲最典型的例子，就是每一次熊市底部最低定位是在不斷攀升，九幾年的時候熊市最底部是300—500點，現在A股兩千多點，我們沒有一個人會擔心會跌回到三四百點，如果跌到這個程度，相當於是上市公司市值要回到二三十年前，這是不可能的。
首先指數的點數可以拆分成市盈率乘盈利。底部市盈率在10—13倍，每一輪估值有一些區別。上市公司的盈利是會不斷上漲，比如說在今年上半年，上市公司整體的盈利增速在13左右，隔了幾年之後，它的盈利就會比五六年前要高一些。熊市底部市盈率10—13倍，這個範圍不會有太大變化。到了每隔幾年之後，盈利會出現比較大幅度上漲，就會推動在熊市底部指數不斷上漲。正是因為有這樣的特徵，我們才可以放心去長期投資指數資金。
還有香港的恆生指數，它也是成長期上長的，到恆生指數到今天是上漲750倍了，我們也可以看到股票市場長期上漲是伴隨著劇烈波動的。整體上來看，他們這些下跌都會收回來，會漲得越來越高，這個就是指數基金的第二個特點，就是可以實現一個長期上漲。
剛才介紹的是美股，A股、港股。其他國家的股票市場，是不是也是長期上漲？我們可以看一下最近百年全球主要國家股票市場，他們剔除通貨膨脹之後實際收益率，比如說新西蘭，我們把這些通貨膨脹剔除之後，也有接近6%的營收率，這些國家的股票市場剔除了通貨膨脹因素之後，也是在不斷上漲的。公司賺到的錢會買入更多的原材料，僱傭更多工人，或者升級自己的生產工業，越來越多的盈利就會推動這些國家的股票市場出現一個長期上漲。
指數基金的第三個好處，就是費用比較低，這個費用說的是基金的管理費，任何一個基金不管從哪裡投資，不管買入是場內還是場外的基金，都會有基金的管理費，這個管理費是從基金的淨值當中扣除的，也是基金公司最主要的收入來源，基金公司是商業機構，也需要去賺錢，去盈利的。如果投資普通的股票基金，一年的管理費大概是1.2%—2%左右。出去投資指數基金一年的管理費大概是0.6%—0.8%。換句話說，如果持有一萬的股票基金，一年要交120到200塊錢的管理費，如果投資是普通的指數基金一年的管理費是在60—80塊錢。管理費是按年收取，所以我們在長期投資的時候，如果持有成本更低的指數基金，會給我們節約下更多的費用。對於我們投資來說，費用省下了，它就會變成我們的收益。對我們普通投資者來說，指數基金具備長生不老，長期上長和費用低廉三個優勢，很適合作為家庭資產的一個主力品種。
四
我們知道了要投資指數基金，我們要知道了它具備這些好處，在我們投資的時候，我們怎麼去投資這個指數基金？我們怎麼買？比如我們看好它，就把家裡的錢全部投進去嗎？也不是，對於普通投資者來說，採用定投這種方式是最適合的一種投資方式。本身在日常生活當中，也是經常接觸到的，比如我們上班族非常適合的五險一金就是採用定投的方式在投資。國家會把這些五險一金彙集起來成立一些大型基金，我們每個月都在用定投的方式去投資。這種投資市跟我們現金流是非常契合的，我們普通投資者最大的資產，實際上是我們自己的能力資產，通過上班，通過勞動用自己的勞動力換取工資這樣的現金流，從工資現金流裡可以拿錢配置各種各樣的資產，比如五險一金，比如貸款買房子，都是結合了人力資產這個特徵進行配置，定投對於上班族來說，就是一個非常契合的投資方式。
投資指數基金的時候，經常會在一年時間裡看到上下波動30%—40%的波動，這麼大的波動，我們普通投資者是很難接受的。A股在2700點已經處於一個歷史低位了，我們看到A股歷史上幾次熊市的最低估值，目前是12倍，12倍算不算較低的區域？它也算，11.5倍也算，11倍也算。歷史上最低到了多少？是9.6倍，如果美國曆史最低是7—8倍。這個熊市底部最低出現多少的估值？跟它是不是處於低估沒有多大關係，很多時候是因為包括一些新聞的影響，導致這個股票市場，很有可能突破以前的最低位置。我們開始投資之前，就要想一下能不能承擔市盈率估值從12倍跌到9倍，如果真的出現這樣的情況，我們能不能負擔這樣的下跌幅度？我們得在投資之前要想好這個問題。
定投就是一個容錯能力比較強的做法，比如指數基金下跌25%，而我們採用定投，下跌幅度在10%—15%左右，下跌的時候繼續定定投，浮虧繼續減少。這是比較適合普通投資者在熊市的時候，投資指數基金的一種方式。定投在當前的熊市階段，是非常適合普通投資者去採用的一種投資策略。它可以減少我們的賬面虧損，同時跟我們工資現金流比較契合，這是比較適合普通投資者在A股比較低迷的階段，去積累股票資產的一種方式。
五
我們已經解決了要怎麼買指數基金的問題，我們採用定投的這種方式，但是我們實際投資的時候，咱們國內的指數基金也有五六百支？我們也不可能每支都買，對於指數基金來說，就有一個比較嚴峻的問題，當前有哪些指數基金適合我們投資？
在2014年的時候，螺絲釘當時就已經看到了大家有這樣的一些投資上的疑問，當時做了一個指數估值表，用這種估值表的形式，彙總了最常用的市面上比較優秀的指數基金產品。這個估值表是用綠色代表當前指數基金的品種，黃色是正常指數基金的品種，紅色是代表進入一個高估區域的指數基金品種，大家可以看到綠色區域範圍比較大，年初我們會看到綠色只有兩三行，現在市場跌的比較多。綠色區域覆蓋的範圍大小，其實也能夠反映出，A股市場整體的一個高低估的情況。這個估值表是在每個交易日晚上，會在雪球還有我的公眾號上進行發佈，這個公眾號已經發布了一千期了。
這個估值表可以很好的幫助大家解決我們買什麼指數基金的問題。也有很多聰明的基金投資者，他會利用這些估值表會做一些符合自己要求的投資方法，比如說之前就有一個朋友，跟螺絲釘說，他從估值表裡選的一些紅利指數基金做了一些混合，他打算長期持有，依靠這些基金分紅，來支付自己生活的開支。比如現在比較常用的一些紅利指數基金，股息率都已經超過4%，現在市面上貨幣基金品種一年收益現在很多已經不到4%，換句話說我們投資這些指數基金，單單依靠分紅，每年的收益已經超過貨幣基金收益。之後如果A股市場繼續下跌，這些股息率也會繼續的提高，投資價值也會越來越高。
對於投資者來說，目前A股市場確實是有很多不錯的品種可供選擇。如果投資這些指數基金當數量比較多的時候，都投資者也是一個選擇比較困難。我們看到這麼多的品種，有沒有什麼辦法可以幫助我們一站式的去買入這些低估品種？
從今年開始，做了一個螺絲釘組合，就是方便大家能夠一站式買入這些低估指數基金品種的。這個組合本身持有的就是低估指數基金。如果手動去買五六支操作還是太麻煩，現在有了這個組合，可以通過投資這個組合，就自動分配到一些低估指數基金上。每週二我都會投這個組合，現在每週定投這個組合的金額接近兩萬塊錢，到了今年年初的時候，當時A股沒有太多低估品種，當時每週定投金額可能只有幾千，現在因為A股比較便宜，我們採用了一個定期不定額的投資策略。這種方式可以在市場比較低迷的時候，增加我們的定投金額。這種定期不定額的投資策略，可以每年提高2%—3%的收益，是非常不錯的方法。
這個組合本身沒有任何附加費用，跟我們自己買指數基金費用一樣。本身這個組合沒有增加任何費用，而且可以實現一鍵購買非常方便，每週一還會在我的公眾號，還有雪球上發佈螺絲釘組合的福利，大家可以關注一下。
大家最關心的是這個組合本身的收益情況，我從組合成立以來，組合跑贏了同期上證指數20%以上，上證指數本身是一個質量比較差的指數。我們A股退市機制還不完善。上證指數本身又會投資A股市場，只要在那裡上市就要投這個股票。上證指數也沒有什麼數量的限制，我們在估值表裡，包括我們平時投資的這些指數基金，基本上第一年，這些指數基金不會挑選虧損的公司。A股指數基金本身都有數量限制，進來一支公司就得出來一家，所以自帶一個新陳代謝的功能，我們投資了很多低估指數基金，他們長期收益都比上證指數高。如果想要自己折騰，可以根據自己的喜好去選擇。如果自己不想折騰，就是想均勻分散去投資A股低估值基金品種，可以考慮螺絲釘組合，這是比較省心省力的一種投資方式。
今天的分享主要還是從市場信心給大家做一個分享，目前的A股市場整體處於一個比較便宜的位置，同時也是處於信心比較薄弱，成交量比較低迷的狀態，因為大家虧錢心情不太好。看到自己虧錢了，肯定心裡會有一些難受情緒。但是從投資價值的角度，A股市場目前確實處於比較便宜的位置，歷史上A股處於這麼低估的時候，只要目前做好自己的定投計劃，堅持持有這些優質的低估的股票資產，未來的長期收益就會不錯，這就是今天給大家分享的內容，謝謝大家。
問答
主持人：感謝螺絲釘老師，接下來有一個小的答疑環節，如果現場有朋友想要提問，我們有三個跟螺絲釘交流的機會。
提問1：我請教一個問題，我也是一個雪球的老用戶，最核心的目的是想實現擇時，有沒有比較合適的方式。我們知道指數基金的相關性，目前並沒有發現一個很好的測試，包括行業之間相關性的工具。最後我會發現投了六七支行業基金之後，如果不能測試相關性，就需要自己手動統計。有沒有這方面的工具或者是一些方法？
螺絲釘：其實相關性，我們用一些Excel就可以算出它們的相關性，不過在實際投資的時候，一般不用這麼麻煩，我們看一下投資的大致股票範圍，就知道他們的相關性怎麼樣。比如有效的分散，我們在投資的時候，上證50，基本面50，這樣的指數基金都是投資了很多銀行股，如果分散在這兩個指數基金上，其實還是買了很多比較重合的股票。我們投資的時候，A股這些指數基金產品線，滬深300和中證500是兩個有鮮明區分的指數，他們之間沒有任何一個股票重合。我們在投資的時候，如果一個指數基金它的投資股票，大多數分佈在中證300，兩個指數基金搭配著投資就比較合適。如果兩個都是投資大盤，那這樣的情況下，進行搭配相關性就比較高，分散就不會太有效。具體如何去看投資的這些股票？在指數基金髮布的定期報告裡面，我們是可以看到一部分，他持有的重倉股，我們也可以通過一些網站，看到它的持倉風格，我們就可以簡單的判斷出指數基金的相關性。
提問2：我算是你的老粉絲了，從2014年開始就比較關注你，首先還是感謝你的演講。我感覺這一週A股市場感覺早就入冬了，你今天這個演講，讓我們在熊市低估值下堅持定投，讓我們看到信心，我還是感受到了溫暖。我有一個問題，你們的估值表更新到1700了，估值投資已經成為了比較熱門的話題，我一直對這種估值有些不清楚的地方，有一點疑惑，因為估值主要看的是PE和市盈率，我覺得有一個問題，它可能是靜態的，如果遇到這種情況，現在都說經濟簫條，如果短期內企業盈利急劇下降，可能原來是20倍，突然一下變成50倍，如果單純靠估值表，A股的歷史可能只有20多年，害怕有一個失真，一下看到20倍的時候是低估PE，突然因為企業盈利的急劇下降，一下可能變成50倍—70倍。看到這個表就感覺要賣出，有一些科技公司，可能先虧損，先不盈利，比如亞馬遜、谷歌，後來慢慢盈利，市盈率反而很低。估值遇到這種問題，該怎麼處理？
螺絲釘：謝謝支持，首先這個上市公司的盈利下跌，確實歷史上出現過的，比如說當年美國金融危機的時候，市盈率之前再一個比較低的位置，因為它的很多成分股，中間出現了破產，或者鉅額虧損，導致當時市盈率從一個比較低的位置，一下子漲到了接近100倍，當時的指數市盈率已經出現了你剛才說的，在市場經濟不好的時候，上市公司的盈利會不會出現大幅度下滑？確實是會出現這樣情況，如果真的出現了市盈率失真的情況，我們可以參考一下淨率率，比如市盈率短期內因為這些公司破產倒閉，市盈率爆漲到非常高的位置，就可以看它的市淨率，有一些投資大師他們也會對市盈率進行一些加工，會統計過去十年平均盈利狀況，然後再算一個市盈率。也可以規避某一年盈利大幅下滑，所帶來的影響。用這兩種方式，都可以在剛才說市盈率出現一些問題的時候，做一個替代，做一個備用的方案。大多數時候，我們投資的這些指數基金，他們的贏利都很難出現短期的大幅下降。特別是像我們投的紅利、300這些品種，可能某一年盈利增長比較慢，有的快一些，如果讓他們在短期內出現盈利大幅下滑，這種情況是特別罕見的。
提問3：我有兩個問題，我關注你非常久了，大概兩年多，第一個關於所有基金定投裡面，這裡面有一個前提，大家有一筆錢做微笑曲線是有效的。有大量的資金被套牢的人，甚至每週做的定投量作用非常小，會帶來定投的鈍化效應。相當於弱水三千我只取一瓢飲，對於存量資金被套牢，增量資金非常小的時候，這種策略該怎麼做建設？或者做怎樣的心理建設。第二個問題每天所定期更新的定投表裡面，很多是寬期指數基金和行業指數基金兩類。對於我們要建立一個完整的，或者一個完備的資產配置的時候，我們該怎樣遴選各個類別，來使所謂的城池更加堅固，在這個寒冬裡面安全過冬。
螺絲釘：比如我們每個月定投一萬塊錢，我們投了5—10年，到了5—10年過後，我們手裡有百萬以上的指數基金了。每個月再投入的這一萬，對於已經投入了的這100多萬影響就非常小了。假如目前手裡存量資產已經全部投進去了，新增的收入相比存量資產比較少，可能已經投入去了一百多萬，然後每個月新增的收入只有幾千。這種情況下，確實是杯水車薪，起不到太大作用。目前市場比較低迷的時候，首先這樣繼續投入還是會有一些作用，只不過作用比較小。第二鈍化效應也不需要特別擔心，因為不會說是長期持有指數基金，到了牛市的時候還是考慮賣出一些高估的指數基金品種。到高位的，我們手裡持有的中小盤指數基金，就可以做賣出，2016年初的時候港股恆生H股指數基金進入到非常便宜的位置，2015年高估賣出的資金他就有投入的渠道，就可以重新開始投資，下一輪投資重新開始積累。牛熊市每隔幾年就會來一次，不會對我們投資有特別大的影響。
如果當前已經投入了大量資產，手裡的新增資金比較少了，還虧著，這種情況下，確實是比較難熬。如果投資低估指數資金，如果是採用定投，今年的浮虧大多數在15%左右。這樣的浮虧比例假如A股從現在的2700點回到3000點，大多數人的虧損基本上也就消失得差不多了，甚至還可以開始盈利。目前A股處於這麼低的位置，確實是比較罕見的。我們也不用特別擔心，會不會繼續出現特別長時間的浮虧。目前A股的點數不會讓我們虧損特別長的時間。
第二個問題資產配置的問題，剛才基金經理分享過《原則》這本書，他所擅長的就是各種資產大類，基於他們的風險進行配置。用這種方式可以實現全天候作戰的效果，任何一類資產出現一些低迷階段，不會對整體產生特別大的影響。這種投資理念，確實也是存在的，不過咱們國內的話，想要做這種全天候的資產配置，這些工具數量還是比較少。另外我們在做投資的時候，假如說缺少其他的資產大類的工具，我們只用股票和債券這兩類也可以，也可以實現一個不錯的收益。對於投資者來說，最基本的，假如說只掌握兩類投資品種，掌握指數基金、貨幣基金就可以實現一個不錯的效果，這個基礎上如果再要研究像黃金、石油這樣類型的品種，可以根據自己的選擇進行配置。掌握指數、貨幣基金就足夠大多數家庭使用了。
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