這是我們對萬華化學的第二次跟蹤，內容主要集中在產品（有些枯燥），在我們的投資理念裡瞭解一家公司的產品是投資的第一步。萬華化學有四個業務：聚氨酯系列、石化系列、精細化工及新材料系列和其他。這四個業務並不獨立，精細化工及新材料是聚氨酯、石化產品的下游，其他是生產過程中產生的殘留物。
在整個產業鏈中萬華化學只需要向上遊採購煤、LPG、純苯等原材料，其他原料在化工園裡製造，這也是萬華化學一體化工業園的優勢。聚氨酯系列
萬華化學主要製造聚氨酯原料MDI，目前寧波120萬噸產能和煙臺60萬噸產能（一些內容在第一次研究有介紹，這裡不再重複）。
上圖是製造MDI的流程，對於化學知識匱乏的人理解起來有些困難，我們只要抓住幾個核心點。MDI的主要原料是純苯，還有其他原材料煤、原鹽，從純苯裡製造苯胺，
苯胺是最重要的中間體，需要使用硝銨裝置。
另外一個核心技術是光氣，這是製造MDI最重要的技術，並且製造光氣過程非常危險。
在異氰酸酯裝置裡苯胺和光氣結合產生粗MDI。粗MDI蒸餾形成純MDI，蒸餾後的殘液形成聚合MDI。純MDI流動性、回彈性較好，國內主要用純MDI做合成革漿料、鞋底原液、氨綸、TPU。聚合MDI的特點是隔熱性、高粘結性，國內用途主要集中在冰箱冰櫃、汽車、建築管材、粘結劑、傢俱等行業。
製造MDI時進一步製造會生成ADI（下文講）。剩餘的一些物質還可以再利用，如燒鹼，可以製成PVC，目前萬華沒有這個產能，後期萬華乙烯項目建成可以生產PVC。聚氨酯原料還有一個分類——TDI，萬華化學30萬噸TDI產能2018年下半年才開始投產。
TDI產品主要應用是聚氨酯軟泡、聚氨酯塗料、膠粘劑、密封劑，聚氨酯軟泡主要用在傢俱上。
從聚氨酯系列產品的應用上看，應用市場規模很大如鞋服、冰箱，但是增長速度並不大。
石化系列
2011年萬華化學開始建設煙臺化工園，煙臺化工園是集聚氨酯一體化、環氧丙烷及丙烯酸脂一體化和特種塗料三大產業。2016年石化項目投產，該項目以年產75萬噸丙烯為核心原料，年產30萬噸丙烯酸、25噸正丁醇、26萬噸環氧丙烷，並且向下遊發展精細化工產品。
石化項目也可以稱為丙烯項目，最上游是原材料LPG（丙烷、丁烷），然後通過丙烷脫氫裝置提取丙烯，丙烯是這個項目的核心產品。萬華化學丙烯大部分作為公司原材料使用，少部分對外出售，丙烯最大的應用市場是聚丙烯，做期貨的朋友應該很瞭解，英文簡稱PP，PP可以製造塑編、塑料製品、無紡布等。
萬華化學通過對丙烯的深加工產生的產品還有：
環氧丙烷（PO），可繼續提煉聚酯多元醇，作為生產聚氨酯原料。甲基叔丁基醚（MTBE），主要用於高辛烷值汽油調和。新戊二醇（NPG），主要用於生產粉末塗料用聚酯樹脂，下游主要是房地產、家電傢俱、汽車等塗料領域。丙烯酸（AA），主要用於生產丙烯酸酯（AE），其次用於生產高吸水性樹脂（SAP）。
聚丙酸脂進一步生產可用於塗料、粘合劑、皮革、化纖、造紙等行業。
精細化工及新材料系列
精細化工及新材料產品是萬華從基礎化工品向高端化工品邁進，
產品技術要求更高，且市場參與者少，多數產品進口依賴大。原料來自公司聚氨酯系列和石化系列。精細化工及新材料產品主要有：脂肪族異氰酸酯（ADI），ADI包括HDI、HMDI、IPDI，市場需要主要是HDI，ADI下游是高端塗料。高吸水性樹脂（SAP），產品主要用於兒童尿不溼、女性衛生用品、成人失禁用品。
熱塑性聚氨酯彈性橡膠（TPU），這是MDI的下游產品，主要用於鞋材、管材、薄膜、熱熔膠、手機保護套、PU套。
聚碳酸酯（PC），產品主要用於電子電氣、板材片材、薄膜、汽車。特種胺，主要用於耐高溫材料、防腐材料、絕緣材料等，另外可以作為ADI的中間體。除以上產品還有水性塗料產品以及聚甲基丙烯甲酯，產品2018年下半年投產，主要用於汽車、衛生潔具、廣告箱、醫藥。
上圖是目前萬華化學各產品產能情況。萬華產品種類比較多，應用比較廣泛，從應用角度看主要集中在穿、住、用等方面。
2016年之前，萬華產品主要是MDI，公司營收週期比較明顯，現在已經從單一產品擴展到石化產品和精細化工及新材料產品，公司週期性將會“燙平”。
下面看產品對業績的貢獻：
2016年聚氨酯系列表現平淡，收入同比下跌。依靠石化系列，2016年全年增長54.42%，此時精細化工及新材料規模不大。2017年聚氨酯價格大漲，收入同比增長81.7%，銷售量漲幅僅25%。
石化產品收入同比增長85.23%，有一部分漲價影響，還有一部分貿易影響。
LPG是石化系列主要原材料，萬華化學煙臺工業園建有100萬立方米地下洞庫，用來儲存LPG，LPG一般夏季價格便宜，冬季較高，萬華化學可以利用地下洞庫對LPG進行調節，並做一些貿易。
2016年有20億的貿易收入，2017年有60億的貿易收入，如剔除貿易收入，
2016年同比增長44%，2017年增長46.48%。
2018年上半年沒有貿易收入，石化產品上半年均價比2017年均價高很多，得到這個結果時我懷疑算錯了，但是查詢了石化產品目前售價，都在均價之上。精細化工及新材料產品2017年收入同比53.66%，銷售量同比50.88%，單價變動不大，銷量增長很快，
三大系列裡精細化工及新材料產品銷售量增長最快，側面表現下游需求強烈。
2018年上半年精細化工及新材料產品繼續保持50%的增長，是萬華未來重要收入來源。今天的文章比較枯燥，我想會有很多人沒有看到這裡，再談談為什麼跟蹤萬華？萬華的業務對於我來說很複雜，但是從我第一次觀察萬華我就認為他是一家好公司，
好公司有三個特徵：
1.做別人做不了的事
2.比別人成本低
3.有強大的品牌和客戶黏性
這三個特徵中，第一個最重要，這代表著門檻。
萬華屬於做別人做不了的事，價格是否比別人低還需要後期關注其他幾家公司。本次對萬華的跟蹤就進行到這裡。
萬華化學，2018年9月19日，股價41.86元，市值1144億，2017年淨利潤111.35億，對應PE10.27倍
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