A股本週一各大指數齊齊上漲的原因之一就是人民幣匯率的反彈，而觸發匯率反彈的重要因素則是央行時隔7個月重啟逆週期因子。2017年5月央行第一次開啟逆週期因子，人民幣由弱轉強，A股也開啟了幾個月的反彈行情。7個月後重啟逆週期因子，股市會有同樣表現嗎？
一、什麼是逆週期因子？
我們知道，今年以來人民幣整體處於貶值走勢，而自4月以來貶值壓力大增。央行8月3日出手，先是動用了遠期售匯業務外匯風險準備金率工具，將準備金率從0調整到了20%。但經歷幾天的短暫企穩後，人民幣匯率再次出現異動，央行於是動用了逆週期因子這個工具。8月24日晚外匯交易中心宣佈人民幣對美元中間價報價行重啟“逆週期因子”，受此影響，離岸人民幣匯率大漲超600點，在岸人民幣日內漲幅也超300點。
逆週期因子是央行調節人民幣匯率中間價的一種工具。2015年“811匯改”以後，人民幣匯率中間價形成機制有幾次比較重大的調整。2016年初，人民幣匯率中間價形成機制調整為“前收盤價+一籃子貨幣波動”，雙目標權重各50%。2017年2月中間價機制再做修正，將CFETS籃子貨幣數量從13種增加至24種，其中美元權重從0.264下調至0.224；縮減一籃子貨幣計算時段，從原來24小時改為15小時。2017年5月引入逆週期調節因子，中間價定價機制轉變為“前收盤價+夜盤一籃子貨幣變動+逆週期調節因子”，以對沖非理性交易的慣性驅動。 “逆週期因子”相當於在各個中間價報價公式裡增加了一個變量，報價行單日報價可能將更多的向人民幣升值的方向傾斜，從而調節市場順週期的波動。
2018年1月央行暫停逆週期因子，2018年8月，央行再度上調外匯風險準備金率至20%，並重啟逆週期因子。
我們看到，這是匯改以來央行第二次使用逆週期因子工具，而且是在8月初動用了遠期售匯業務外匯風險準備金率工具的前提下，這表明人民幣貶值壓力的確很大。
二、逆週期因子對人民幣匯率的影響
需要強調的是，逆週期因子的作用是“逆週期”也就是改變升貶值幅度，而不是逆市場，也就是不能改變升貶值的大方向。美元匯率、經濟基本面等仍然是影響人民幣匯率的關鍵因素。2017年5月逆週期因子引入之後， 人民幣兌美元中間價持續趨勢走強，人民幣一籃子匯率也隨即觸底並強勢反彈。直至2018年1月，人民幣兌美元匯率由2017年5月的6 .88升值至6 .44後，央行宣佈暫停逆週期因子。但是人民幣當時走強的重要背景是，去年二季度開始，美元指數開始走弱，這無疑給人民幣注入了強心劑。
8月24 日晚外匯交易中心宣佈人民幣對美元中間價報價行重啟“逆週期因子”。消息公佈後，人民幣突然快速拉高，截至上週五收盤，在岸人民幣兌美元收報6.8050，較上一交易日夜盤漲750個基點。央行表示“近期受美元指數走強和貿易摩擦等因素影響，外匯市場出現了一些順週期行為。引入逆週期因子可有效緩解了市場的順週期行為，穩定市場預期。
那麼，央行這一次重啟逆週期因子，是否會像去年一樣，開啟人民幣的一段升值之旅呢？多數機構觀點是否定的。因為本輪人民幣貶值和2015—2016年開始的貶值背景是有明顯不同的，這就決定了同樣的工具可能不會取得相同的效果。
1、2017年5月，央行首次啟用逆週期因子
當時的背景是， 2017年開始美元指數趨勢下行，非美貨幣匯率紛紛隨之走強，人民幣匯率雖然也相對美元走強，但升值幅度明顯弱於其他經濟體，人民幣兌美元匯率較弱的升值幅度也導致人民幣籃子匯率由 2017年初的95.3持續下滑至5月的9. 24。
當時央行的表述是“這不符合經濟基本面和國際匯市變化”，央行認為是“外匯市場存在順週期性，市場主體容易受到非理性預期的影響，忽視宏觀經濟等基本面向好對匯率的支持作用”。在這樣的背景下，央行引入逆週期因子，以“幫助中間價更好地反映宏觀經濟基本面、對沖外匯市場的非理性因素”。
2、2018年8月央行重啟逆週期因子
央行官網表述是：當前，我國經濟穩中向好，經濟結構調整取得積極進展，增長動力加快轉換，增長韌性較強，人民幣匯率有條件在合理均衡水平上保持基本穩定。近期受美元指數走強和貿易摩擦等因素影響，外匯市場出現了一些順週期行為。基於自身對市場情況的判斷，8月份以來人民幣對美元匯率中間價報價行陸續主動調整了“逆週期系數”，以適度對沖貶值方向的順週期情緒。
顯然，當前人民幣匯率對一籃子貨幣尤其是美元的持續走弱的，而新增的最大變量則是中美貿易摩擦等外部不確定性因素的影響。
本輪人民幣標準從貨幣層面和經濟層面都出現了新的變量。第一，貨幣政策層面，中美利差持續低位加大資本外流壓力。從中長期利率看， 8月初中美10年期國債利差已經降至60個bp上下，目前雖回升至80bps但仍處於匯改以來的歷史低位 。
第二，經濟基本面層面，中美貿易摩擦非對稱性影響加大外匯市場壓力。 當前美國經濟仍處於較強 的景氣週期，美國對內減稅、對外增稅的做法對拉長景氣週期的積極作用正在顯現。
平安證券認為，本次重啟逆週期因子後，人民幣匯率可能也難以像上次一樣開啟一波持續升值趨勢，畢竟當前中美之間經濟增長差異有所拉大、中美 貨幣政策方向背離、美元指數重新趨勢走強也是不爭的事實，經濟基本面相較去年已經發生 了明顯的變化 。
三、逆週期因子對股市的影響
逆週期因子對股市的影響是通過對人民幣匯率的影響或者預期來實現的。2017年5月央行首次啟用逆週期因子後，人民幣開啟了一波升值之旅。上證綜指從5月底的3000點附近啟動，一路最高上漲至3587點，時間是今年的1月底，漲幅超過10%。
而在1月份央行暫停逆週期因子後，匯率見頂，股市轉弱，債市轉強。但前面我們已經分析過，本次重啟逆週期因子背景和去年5月有很大的不同，因此我們不宜對股市太過樂觀，但無疑給股市增添了積極刺激因素。國泰君安認為，在匯率升值邏輯下，有利於抬升投資者風險偏好和投資信心，大類資產表現為股強債弱，下一階段股市上漲的空間可能會超市場預期，滬指有望上攻至3000點上方。
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