前些日子市場上一則“國開行棚改項目合同簽訂審批權限回收總行，以後多以實物安置為主”的傳聞，使得恐慌的情緒迅速蔓延開來，A股房地產板塊產生了不小的跌幅。
今年一季度，我國平均房價仍保持上漲態勢。在一二線城市房價被諸多調控政策限制的情況下，漲幅其實主要是來自於三四五線城市。在房價上漲的背景下，資本之所以如此敏感，“輿論”作用不小。有觀點認為，過去幾年中，棚改貨幣化安置是推動此輪三四五線樓市行情的根本原因。
那麼，“棚改”究竟是怎麼一回事？與樓市漲跌又有何關聯？三四五線樓市上漲的原因究竟有哪些？
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十四年棚改：從實物安置到貨幣化安置
“棚戶”議題其實由來已久，最早可以追溯到2004年。遼寧省以莫地棚戶區改造為起始點，為集中式的棚戶區改造拉開序幕。
此後，在相當長的時間裡，棚改都是以實物安置為主，即拆了棚戶區的房子，補償給原住戶的也是房子。這期間，三四五線城市的房價保持平穩。
我國棚改的政策演變歷程
而自2013年開始，棚改安置開始採用一種新的形式——貨幣化安置，即拆掉棚戶區房子以後，用現金對住戶進行補償，人們拿到錢到市場上去買房子。此後，貨幣化安置比例逐年提升。
這時候問題來了，當時三四五線城市的庫存高企，土地價格便宜且賣不出去，地方政府根本就拿不出錢來補貼被拆遷的居民。
拿不出錢，棚改貨幣化資金哪裡來？主要有四種途徑：
一是財政撥款，主要包括中央和地方，中央財政撥款計入中央補助城鎮保障性安居工程專項資金，此類資金的數目佔比很小，地方財政撥款納入地方住房保障支出；
二是政策性銀行貸款，即國開行和農發行的棚改專項貸款，央行PSL投放是此類專項貸款的重要來源，佔比達80%左右；
三是商業貸款；
四是地方政府發債，例如發行棚改專項債（今年6月20日，首單棚改專項債落地天津，天津市財政局招標發行15億元棚戶區改造專項債，期限5年）。
這其中，PSL（抵押補充貸款）是棚改貨幣化資金的主要來源。這一點，通過對比國開行歷年來發放棚改貸款的情況和央行近年來PSL貸款資金規模的走勢，很容易得知（如下表）。
國開行發放棚改貸款情況
央行PSL貸款資金規模
棚改及貨幣化安置的推行，具有一石三鳥的功效：
一是可以讓困難家庭搬出城鎮危舊住房，遷入新居，改善居民住房條件和城市面貌；
二是可以創造住房需求，消化三四五線城市高企的庫存；
三是可以拉動房地產投資，緩解地方政府緊張的財政狀況。
現在讓我們來梳理一下，棚改貨幣化安置通常的流程是——
政府規劃一批棚改項目，向政策性銀行申請專項貸款，國開行再通過PSL拿到央行資金；
貸款到位之後，地方政府通過貨幣化安置向棚戶區居民發放補償款，棚改拆遷戶拿著拆遷補償款去市場上買房。
由於市場上一下子冒出來一堆手持大把現金的人要買房，原本賣不出去的房子也一下子有了銷路，開發商解了套、賺了錢又向地方政府手裡購置土地，形成了一個良性的循環，可謂皆大歡喜的局面。
2
“真經”被念歪了
近段時間，市場傳聞國開行總行上收棚改貸款合同審批權限，但據最新報道，國開行相關部門負責人否認了這一傳聞，並強調會根據國開行現行信貸管理制度規定，貸款合同的審批及簽訂權限均在分行，目前沒有任何調整變化，合同審批權限仍在分行，不存在總行上收棚改貸款合同審批權限的情況。
這話說得很明確了，並不存在總行上收棚改貸款審批權的情況，不過這位負責人也進一步補充說明，“為深入貫徹中央關於打贏防範化解重大風險攻堅戰的精神，落實有關監管要求，國開行將合同審查權限統一到總行，主要是防範地方政府過度舉債，避免各地政策把握不一致，集中到總行統一把關。”
言外之意就是，個別地方在實操過程中，把棚改貨幣化的“真經”念歪了。
按照一般的定義，城市棚戶區，是指在城市規劃區集中連片簡易結構房屋較多、房屋密度大、基礎設施簡陋、房屋年限長、功能不全、安全隱患突出的區域，包括城市棚戶區、國有工礦棚戶區、國有林區棚戶區和國有林場、墾區危舊房等。之後來棚改還擴展到了集體土地上的城中村改造。
棚戶區實況
但一些地方的棚戶區明明沒有那麼多，沒有條件，強行創造條件也要上。比如，有網友爆料——
2016年，某地某區38棟別墅型商住樓（100餘戶）也要進行“棚戶區改造”；
有些地方的酒店才建成不到10年，也列入棚改項目拆掉，造成浪費；
……
現實中，這樣的並非個例。
如上文所述，雖然國開行貸款的利率很低，但由於國開行貸款條件比較嚴格，地方政府相當一部分棚改資金來自商業銀行等渠道。
過去5年，棚戶區住房改造2600多萬套。截至去年底，央行提供的抵押補充貸款PSL餘額26876億元。這意味著，中央對棚改的支持力度大約為10萬元/套。以房價現狀而論，每套10萬元其實是不太夠的，所以地方政府還得從其他渠道借錢。而隨著補償額度不斷增大，領了賠償的部分拆遷戶還拿著錢跑到周邊的二線甚至一線城市買房去了，這對三四五線城市就更加不利。
投資要承擔風險，借錢容易還錢難。儘管地方政府通過棚改騰挪出了大量的土地資源，然後通過出讓土地獲得鉅額收入，但地方政府的開支也相當大，個別地方出現入不敷出的風險。
我國目前的宏觀經濟環境和政策，都需要為“激進棚改”踩一腳剎車。自去年以來，我們經濟政策核心之一就是要大力降槓桿、穩槓桿。其中最大的兩塊，就是地方債務降槓桿和國企降槓桿，二者相當於中國總體宏觀槓桿率的70%還多。
棚改既改善了困難家庭的居住條件，又緩解了地方的財政壓力。可是，如果任由個別地方激進地推進棚改，不僅推高了房價，而且又會形成地方上巨大的隱形債務，製造新庫存，這在去槓桿的宏觀背景下形成了不小的風險。
如今，中央將棚改貨幣化引發的地方債務納入到地方財政舉債總額的管控範圍，就是要讓地方財負債的速度和總量透明、可控。
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該繼續的棚改仍會繼續
那麼，在當前的形勢下，棚改的腳步會放慢乃至暫停嗎？並不會。
國開行的相關負責人說，2016年下半年以來，國開行按照國家有關部門要求，堅持因地制宜、因城施策原則，配合地方合理確定安置方式，對於商品房庫存不足、房價上漲壓力較大的地方，及時調整棚改安置政策，支持採取新建棚改安置房的方式。
根據國開行介紹，今年截至5月末，發放棚改貸款4369億元，有力支持了棚改續建及2018年580萬套新開工項目建設。
今年1—6月，全國棚戶區改造已開工363萬套，佔目標任務的62.5%。
7月12日，住建部在吹風會上表示：
要因地制宜推進棚改貨幣化安置，商品住房庫存不足、房價上漲壓力較大的地方，應有針對性地及時調整棚改安置政策，更多采取新建棚改安置房的方式；
商品住房庫存量較大的地方，可以繼續推進棚改貨幣化安置。
也就是說，並不是坊間傳言的一味收緊甚至“叫停”，而是要“因地制宜”，進一步合理界定和把握棚改的範圍和標準，不搞一刀切、不層層下指標、不盲目舉債鋪攤子。
棚改是穩增長的重要舉措。其可以有效拉動消費需求，帶動相關產業發展，同時推進以人為核心的新型城鎮化建設，破解城市二元結構。因此這個大的方向不會變，棚改的進程也不會隨意停。
但是，棚改的範圍、方式、規模、結構，都會有不小的改變，往後相關地方的棚改項目可能會適當減少貨幣化安置，而多以實物安置為主。這可以在一定程度上抑制三四五線城市的房價快速上漲。畢竟，棚改貨幣化安置中誕生的手持大量現金的“拆二代”衝到市場上買房，容易引導助漲預期。
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棚改是三四五線城市樓價暴漲的根本原因？
如前文所說，棚改貨幣化一定程度上容易引導助漲預期，因此有不少觀點認為，棚改貨幣化是三四五線房價暴漲的“罪魁禍首”。真是這樣嗎？
棚改貨幣化確實是助推三四五線城市房價上漲的重要因素之一，但是其只是發揮了催化劑的作用，並非樓市抬升的根本原因。
回顧我國的棚改歷程——
2005年-2007年，東北三省率先大規模推行的棚改，讓200多萬居民全部遷入新居；
2008年-2012年，棚改開工1260萬套；
2013-2014年，新開工棚改達到820萬套；
2015年6月，國務院提出棚改三年計劃，計劃在2015-2017年棚改新開工1800萬套。
可以看到，2013年、2014年甚至到了2015年時，貨幣化安置比例不斷提升，但這時的三四五線樓市並無明顯起色。
事實上，三四五線城市經歷了從2010年下半年至2015年接近6年的沉寂期，期間房價並沒有出現大的波瀾。說棚改貨幣化直接推高三四五線房價，恐怕是有點想當然了。
僅憑放水，其實無力推高房價。世界上相當多通脹極高的國家，由於其國內只有極少數民眾買得起房，而很多人急於賣房，反而導致其房價下跌……
三四五線樓市本輪迴暖，更為根本的，是體系性修復的內在因素。
首先是人口因素。
由於人力成本增加，此前沿海的一些製造業企業，要麼向外遷，要麼向內遷到內陸地區的市、縣，也帶動了人口外流趨緩，甚至迴流。加上大量農民進城的需求，三四五線城市的人口得到迅速擴充。
三四五線的人口自然增量部分也是一個重要因素。事實上，由於一二線生活壓力大，生育率遠不如三四五線城市。
而長期生活在一、二線城市的人，很容易認為自己所處的城市代表了中國經濟的主體，而選擇性忽視了一二線城市以外的廣大存在。
其實在一二線之外，我國還有10億左右的人口，這裡有大量崛起的中產階層。
其次是收入因素。
去年，我國人均GDP（按照人口139008，GDP總量82.7122萬億計算）為5.95萬人民幣，摺合成美元大概是9150美元（按照去年12月31日的匯率計算）。
國際上有一個S曲線效應，即當人均GDP處於3000-8000美元這個區間時，居民的消費會加速。目前，中國收入處於這樣一個階段的人群，大概佔總人口50%以上，其中具有較強消費能力和消費意願的人口有3-5億，而這些人口大都在廣大的三四五線城市。
更重要的是，他們的收入增長比率相對較快。過去五六年來，從收入增速來看，三四五線城市和農村其實是略高於一二線城市的；較低端產業勞動力成本提高的速度，明顯高於中高端產業勞動力（例如，外賣員、保姆、農民工等的收入增速高於一般的白領階層）。
而這種趨勢就會明顯地投射到樓市上。人們常說股市是經濟的晴雨表，但因為人們在收入提高之後最大的消費往往是購置房產，將樓市（房價）作為晴雨表似乎更準確一些。
如果把不同城市的房價視作該“城市公司”的“股價”，就會發現“股票市場”的增長速度和經濟的增長速度幾乎完全一致。過去十餘年來，我國名義GDP和全國商品房房價走勢保持很好的吻合關係。
換句話說，居民有沒有購買力，取決於經濟能否增長。目前，我國GDP增速雖然回落到7%左右，但在全世界依然處於前列。
調控以來，我國一二線城市的房價已經得到較好的控制。今年隨著對三四五線棚改貨幣化的整頓，未來三四五線的房價有望收窄。這意味著未來隨著經濟的發展、收入的提高，人們依然有持續的購買力可以釋放。
中美日印歷年GDP增速
最後是供給因素。
三四五線人口基數大，收入增速快，而且正處於消費旺盛區間，除了剛性需求（城市化率較低地區）外，也有強烈的改善性需求。他們需求更高的居住水平，不僅是面積大，而且品質也要好。
過去，由於三四五線城市主要都是一些小開發商、小建築商在折騰，別說產品品質，基本的質量都很差，再加上缺乏維護保養，一般六七年的房子就顯得很破爛了，保有的壽命其實很短，至於配套更是無從談起。如今，得益於品質型規模房企的進入，近年來三四五線城市項目的質量得到大幅提升，基礎設施、商業等生活配套也日趨成熟。
而經過轟轟烈烈的去庫存，目前不少三四五線城市的庫存已經由此前的過剩變為短缺。根據易居研究院的數據，在2015年一季度，三四線城市的去化週期高達22.9個月；而截至今年4月底，三四線城市的去化週期已經下降到10.4個月，庫存已經偏小，一些城市甚至已經出現供不應求。
總的來說，政策的收緊更多的是為了讓市場平穩健康發展。全球主要經濟體的大部分國家，在經濟增長中樞下行後，都出現了居民槓桿率長期持續提升的現象。只要經濟繼續保持中高速增長，基本面就是有支撐的。
三四五線城市樓市的體系性回暖，未必會受到棚改貨幣化收緊的較大影響，只不過行情會由此前的一路猛衝，變成細水長流——
而這，不正是我們所期望的嗎？
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