巴菲特每年的致股東的信都是大事。從2014年開始有一個小的變化，在巴菲特年報開頭業績的展示中，開始一同展示伯克希爾股價的年變化，之前僅展標伯克希爾淨值增長率和標普同年收益率。為什麼會這樣？
來看一組數據，就明白巴菲特的苦心了。如果用資產淨值的增長率，1965年以來按年計算，僅有2000年、2008年有不到10%的負增長。如果用伯克希爾的股價來算則有11次是負增長，有4次是接近和超過20%的下跌。換句話說，如果是用機械止損（下跌20%）的方式投資巴菲特的股票，那麼早就出局了，享受不到其53年年化20%的回報。從數據來看，淨利增長的波動率僅14%，而價格的波動則達34%。神奇的是，其年化收益率幾乎一樣，前者19.10%，後者20.90%。從長期來看，投資掙的是增長的錢。
巴菲特與芒格繼承了格雷厄姆的觀點，認為市場先生反覆無常，經常定價錯誤。在這次年報中又引用了“短期內市場是個投票機，但在長期內它就變成了一臺稱重機”的名言。他們也在不同場合表達過用波動率衡量風險是不合理的觀點。
對於一般投資者而言，承受不住波動是很大的風險。筆者觀察私募投資者的行為，基本也逃不過追漲殺跌的宿命，基金總是在下跌時贖回特別多，大漲時申購特別多。還有1元效應，如果淨值曾經下跌，又回到1元附近，是最容易被大量贖回的。彷彿李清照的詩句“乍暖還寒時候，最難將息。”
還記得2014年在無錫有次客戶溝通活動。有一位老客戶找到我，“我在2011年買了淡水泉，但在2013年贖回了，現在還有更好的基金推薦嗎?”我問客戶贖回的原因，客戶說他參加過淡水泉的溝通活動，對公司的理念，趙軍本人都很信任，但是一年多了，還在面值附近，就贖回了。景林也是一隻收益遠超市場指數的基金，但在2008年受市場影響，淨值回撤時，投資者也是大量贖回。
一季度，市場已經大幅震盪。目前估值合理，往後看經濟仍有穩定增長的潛力。稍微長期來看的話，目前仍是投資權益類資產的好時機。只是在市場波動時，你能承受，不至於倒在回撤之下嗎？
股票型基金：目前看仍是最好的資產，拉長持有期限，收益更穩定。唯有放棄擇時，專注於基金本身，才能克服貪婪和恐懼，獲取好的收益。聚焦於基本選股的選手，放棄主題、放棄概念，用持久戰追求複利效果。
對沖基金：對沖基金通過各種工具的運用，降低波動，降低迴撤，使投資者更容易持有，不可避免的會損害收益。基金投資上，要麼增大對波動的承受能力，拉長投資期限，追求高收益；要麼接受低收益，小回撤，短週期，除此之處，也沒有更好的辦法。CTA、市場中性、宏觀對沖仍是對沖中的三駕馬車。
固定收益產品：2017年以來，金融監管政策持續收緊，“降杆槓”、“打破剛兌”將成為今後監管新規的重點，固定收益類產品受到一定的影響。在此背景下，我們會進一步提高風控審核標準，挑選實力更強的交易對手合作，努力降低投資風險，同時追求較為可觀的投資回報。此外，消費金融、供應鏈金融和ABS產品預計將成為未來固定收益類產品新的方向之一，“淨值型”和“基本收益+浮動收益”將成為未來新的產品形態，“投資期+退出期”等更為靈活的產品期限也將成為常態。
股權基金：在兩會和政府工作報告中，多次提到要支持實體經濟，特別是新經濟，對符合條件的“獨角獸”企業上市開設綠色通道，預計具體的實施細則即將落地。同時，政策對於創投基金在設立、投資、稅收等多方面的支持力度進一步加大。作為創新創業、先進技術公司的最重要投資者，直接支持和服務於實體經濟的股權基金迎來黃金投資期，特別是投資於頭部基金的母基金和跟投基金。
宏觀：美國溫和通脹+經濟持續復甦
通脹環境較為溫和
企業盈利提升
從海外方面來看，自2018年以來美債收益率快速走高引起了全球投資者的注意，從年初的2.46%快速上行至2.90%附近，背後的邏輯仍然是經濟的持續復甦。從長期來看，美國名義GDP的變化與十年期國債收益率相關性很高，這也是影響國債收益率的核心因素。目前這個時點來看，美國經濟基本處於一個溫和通脹，充分就業和低失業率的階段，美債的收益率已經大部分price in了，後期大幅上行的空間有限。
反觀國內，我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段，以前傳統的大興基建和投資拉動GDP的方法難以延續，三去一補一降的思路加快結構調整。在此背景下，通脹同樣是大家今年關注的一個點，目前通脹整體的上行幅度概率不大，但是結構性的分化明顯：PPI方面，生活資料和生產資料的此前的分化在逐步收斂，CPI方面，食品部分低位徘徊，非食品部分表現相對堅挺。另外，此次通脹主要以週期品價格上漲為主要特徵，消費品不是核心。而對於實體經濟來說，通脹在上行初期，企業收入通常會逐步改善，利潤率受產能利用率提高而擴張，盈利抬升。目前這個時點，中國通脹環境還是較為溫和，CPI 仍在2%左右，企業盈利仍處在與通脹走勢正相關的階段，未來企業盈利仍處於提升階段。
股市：新時代迎接“改革+科技”新浪潮
聚焦核心競爭力
改革和科技提升效率
投資建議
堅守回調後的優質方向、切換景氣回落的高估方向、增配產業結構升級的新興方向。
中期的機會應將目光明確在內生性成長優質的板塊和企業上，即剔除外延併購和短期制度帶來的盈利。
在基金經理選擇上，仍以基本面的基金經理為主。選擇在“低估值、低盈利”，“高估值、高盈利”在這兩個方面上把握得比較好的基金經理。
推薦產品
公募基金：嘉實滬港深回報、安信價值精選、銀華盛世精選、國泰成長優選
私募基金：高毅世宏1號賦餘5號私募基金 、漢和資本8期私募證券投資基金 、新方程-泓澄精選尊享A 、新方程星動力S7 、豐嶺穩健成長8期證券投資基金
固定收益：債市配置價值仍在
市場調整提供價值
新型政策下關注優質資產出售
在經歷1季度流動性持續寬鬆以及融資需求邊際減弱的情景下，債市在去年底大幅下跌的情況下迎來了較為明顯的回暖。雖然1~2月基本面經濟數據超出市場預期，但是債市在收益率水平持續處於高位的情形下，進一步上行的空間相對有限。通脹方面整體來說一季度的通脹小幅超出市場預期，但整體可控，最高點仍未突破3%，通脹對貨幣政策的壓制左右有限 ，3月在特朗普拉開了貿易戰的序幕，市場風險偏好急劇下降，債市由於其避險屬性受到市場青睞，收益率繼續超預期大幅下行，但是從此時點往後看，隨著MPA考核的到來以及風險偏好逐步迴歸，可能對於債市來說，繼續上漲的空間相對有限，但整體來看，債市配置價值依然較高。
伴隨著資管產品的監管收緊以及市場對信用風險事件暴露的警惕，非標債權市場融資利率持續走高，其中地產與金融板塊上升尤為顯著，仍應以風險防範作為首要考量。消費信貸市場在經歷長時間整頓後主體層級劃分明顯，優質資產認可程度得到市場進一步提升，未來監管迴歸常態下有望獲得資本青睞。中期來看，出表資產通向標類交易場所路徑清晰，其中存在較為明顯的政策性價差空間，在市場定價不充分情況下存在一定機遇。未來伴隨定價市場化、隱性兜底的逐步退出，資產挑選、甄別、定價能力重要性不斷提升。其中具有較好先發優勢與較低成本的機構有望獲得顯著超額業績。
投資建議
債券類基金目前整體偏中性，一方面配置價值較高，一方面基本面不支持債券大牛市。
類固收產品，重點關注優質、持牌、成規模的消費金融資產與供應鏈資產。
推薦產品
開放式債基： 興全磐穩增利債券、博時信用債純債、富國國有企業債
私募債基：泓信安盈六期、千為執潤1號
類固收產品：持牌消費金融機構、供應鏈資產，優選房地產主體的融資產品
PE/VC：政策頻出，獨角獸再成熱點
股權市場達到8.7萬億規模，對實體經濟的支持作用逐漸顯現
A股IPO速度加快，但過會率降低，審核趨嚴將是常態
獨角獸綠色通道、CDR等政策醞釀籌備，將對成熟期企業恐將更受追捧
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新三板期待政策出臺，三類股東破冰將利好新三板頭部企業
截至2017年底，中國股權投資市場資本管理量接近8.7萬億人民幣，人民幣基金在中國股權投資市場的主導地位愈加明顯。投資方面，2017年中國股權投資市場共發生投資案例數量10,144起，涉及投資金額合計達到1.2萬億元人民幣，同比分別增長11.2%、62.6%。隨著近年來中國私募股權投資市場規模的擴大，其投資總量佔我國GDP比重不斷增長，對實體經濟的支持作用正在逐漸顯現。行業熱點上，2017年度投資數量最高的前三大行業依然為互聯網、IT、醫療生物，三大行業投資總量佔比達到47.5%。
2018年一季度，A股IPO數量大幅下降，新一屆發審委嚴把審核關，對擬上市企業在財務、信息披露、規範等方面的標準都更加嚴格。今年以來，共有48家公司撤回了IPO申請，IPO新增報會企業明顯減少，排隊企業已低於400家。
另一方面，富士康快速過會，為生物科技、雲計算、人工智能、高端製造等“四新”行業的獨角獸企業提供了樣板。此外，海外上市的互聯網企業也有望通過CDR在A股上市。國際市場對新興企業的爭奪也十分激烈，香港交易所今年會在制度上進行創新，包括同股不同權、H股全流通等，吸引內地的公司上市，一批企業也考慮先在香港上市，之後採取更靈活的方式進行迴歸。可以看出，A股對於成熟期企業的接納度將顯著上升，未來一些有盈利、真成長的企業在國內資本市場將獲得優待。
新三板方面，2017年新三板先漲後跌。一級資金加速圍獵優質項目，政府產業基金、企業併購基金、PE/VC呈加速入場態勢，但二級市場機構投資者的市場參與度持續下降，2017年新三板企業融資金額為1376.28億元，較去年略有下滑。政策方面，去年年底新三板迎來改革政策落地：非連續集合競價、創新層改革推出及三類股東問題逐步明朗，2018年或有更多的新三板改革呼之欲出。此外，2018年一季度首家攜“三類股東”IPO企業過會成功，此前“三類股東”問題給市場多方帶來的困境或將逐漸打開。
投資建議
在國內目前全球權益類資產波動加劇的情況下，股權投資成為了相對抗週期、高性價比的一類資產。個人投資者可以通過FOF母基金參與國內頂級GP的股權投資，另外也可以通過一些國內頂級GP ，參與一些偏成熟期項目的跟投投資。
推薦產品
股權基金：啟辰跟投共贏基金2期、啟辰行業系列基金、啟辰頂級資源母基金
對沖基金：波動上升，量化策略趨強
波動上升，交易型策略表現良好
基差收斂，對沖成本下降
2017年持續整年的頭部風格開始出現鬆動，股票之間的分化度在增加，這有利於量化模型選出有超額收益的股票。股票市場的波動率、交易換手頻率在近兩個月出現了明顯的回升，量化模型擅長的交易型策略能有效捕捉這類市場機會
從成本端來看，2017年以來股指期貨基差持續收斂，四季度上證50和滬深300期指甚至一度出現升水行情，市場中性策略的對沖成本大幅下降。
從各策略來看，市場中性策略2018年1月、2月分別獲得1.08%、-0.64%的收益，在七大類策略中表現居前。自2017年6月份以來市場中性策略持續獲得正收益，僅在11月、2月出現小幅回撤
投資建議
市場風險偏好有所提升，疊加前期股市的大幅調整，建議投資者增持市場中性策略增強組合的抗風險能力。商品方面，在國內需求未見起色的情況下，商品市場大概率將維持震盪走勢，建議酌情關注CTA套利策略。
推薦產品
私募基金：明汯中性3號2期、華寶興業元盛七號、新方程對沖精選H1
海外資產：港股乍暖還寒，長期邏輯未變
港股仍處於慢牛格局
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長期仍是全球估值窪地
港股方面，就估值而言，我們認為當前處於“底部的頂部”。短期受歐美貨幣政策有望加速以及歐美股市波動較大的影響， 承受一定壓力。長期來看，港股仍處於慢牛格局中。
首先，當前港股仍是全球估值窪地。其次，港股的上市公司整體基本面情況良好的。另一方面，我們也看到港股在制度創新的意願也有所增強，吸引著更多國內外優質資產上市。
以港股通的整體行業估值對標A股的行業估值來看，不少行業板塊仍有一定吸引力。從2017年港股通資金偏好來看，低估值的金融地產以及成長性較強的科技板塊為熱門板塊。
美股正處於歷史高位的估值，受貿易戰影響，短期全球市場風險偏好均會降低，資金將短暫流向黃金，債券等避險資產，等待事態進一步發展。建議規避貿易板塊、高估值板塊。
投資建議
短期市場可能面臨調整。長期而言，港股仍是權益類投資的優質方向。我們建議客戶選擇長期耕耘在港股市場、精選優質個股的私募基金，同時也關注國內一些多空倉的策略產品。
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私募基金：新方程價值投資海外私募基金、好買—保銀紫荊怒放、景林優選
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