2018年5月8日，京東發佈2018年Q1財報。“營收、淨利大幅增長，創下單季盈利新高”“淨利潤15億，實現八個季度盈利”這類標題開始奪人眼球。
“大幅增長”是與過去的京東比還是與阿里、蘇寧比？“淨利潤15億”怎麼來的，不解釋一下不太厚道。
“高速增長”不再是驕傲
高速增長曾是京東的驕傲。哪怕虧損幾億、幾十億，只要GMV（總交易金額）、營收保持60%以上增速，總有投資人對京東看高一線。
回過頭來看，京東於2016年結束了高速成長，營收增速顯著回落。2017財年營收3623億，同比增長40%。
2018財年（截至2018年3月31日），阿里核心電商收入同比增長59.9%，同期（2017年4月1日~2018年3月31日）京東營收增速為37.9%，相差22個百分點。
在變現率基本保持不變的情況下，營收增速下降是GMV下降的結果。
從2017年Q2開始，京東按新口徑統計GMV。通過對比，新口徑GMV大約比舊口徑高40%，但仍難掩增速下滑。2018年Q1，GMV同比增長30%，比營收增速低一個百分點。
京東曾以高過一倍的增速超越蘇寧，但進入2018年，京東增速已被蘇寧反超。
如今資本市場最看中的不是淨利潤，而是營收增速。營收高速增長，即使利潤率下降，仍然是資本市場的寵兒。估值隨營收增速浮動，負增長則是“十惡不赦”之罪，“定斬不饒”。
目前看來，對增速的擔憂是京東市值回落的主要原因。
增速為何被“碾壓”和“趕超”
營收增速下滑是不幸的。通常企業對投資者的說辭有兩套：一是“本公司規模已經很大，增速自然有所回落”；二是“宏觀經濟增長放緩，全行業不景氣”。
但對京東來說，上述兩個通用的理由都不成立。要說因為規模大，阿里的營收增速比京東高20幾個百分點無法解釋。要說行業不景氣，蘇寧怎麼趕上來的？
京東增速被阿里碾壓，被蘇寧趕超有三方面的原因：
1）“收割”人口紅利心有餘力不足
京東營收增速回落的直觀原因是活躍用戶數增加放緩。截至2018年3月31日，京東年度活躍用戶（過去12個月至少有一次購物行為）數為3.02億，較2017年同期增加28%。與GMV、營收增速同在30%一線。
阿里年度活躍用戶數為5.52億，同比增長22%。京東年度活躍用戶數相當於阿里的54.7%，但增速僅比阿里高6個百分點。
“人到中年，職場半坡”這句話用在京東身上也合適。“人到中年”衝勁不足、爬升的速度越來越遲緩，但職級和收入僅是心目中競爭對手的一半。
主要原因是阿里“開放平臺、開放物流”模式在拓展賣家、吸引買家方面原本就有優勢，而且搶先“下沉”大面積了“收割”低線城市人口紅利。此外，阿里亦在海外業務佔得先機，2018財年海外零售業務收入同比增長了94%。
2）品類不夠豐富
京東截至2018年3月31日的年度活躍用戶數較一年前增長28%，而2018年Q1營收增長了31%，比活躍用戶增速略高。
同期，阿里年度活躍用戶數增長22%，2018年Q1電商業務營收增長了60%，高於活躍用戶增速一倍以上。
刺激用戶購買慾的是商品本身。儘管京東電商平臺早已不限於售賣家電，第三方賣家數量亦達17萬戶，但品類仍然不夠豐富。
“自營”是京東的“招牌”，好比全聚德的烤鴨，東來順的涮肉。為樹立和保持“購體驗好、送貨快”的口碑，京東曾努力將第三方賣家的交易額控制在總交易額的50%以下。
2017年Q2開始，京東不僅改變了GMV的統計口徑，還停止披露自營和第三方各自的交易金額，年底更是放話“不再嚴格區分自營和第三方”。
也就是說，為了讓第三方賣家來豐富品類、貢獻GMV和營收，京東放棄“人設”，悄然摘下“標籤”。
如果京東平臺第三方賣家數量增加到現在的十幾倍、幾十倍，管理、服務能力將面臨巨大挑戰。
3）蘇寧“開掛”
2017年，蘇寧線上、線下收入在營收中的佔比分別為52%、48%。蘇寧線上線下雙管齊下，相當於“開了個掛”，這是增速超過京東的重要原因。
首先是線上流量已經瓜分殆盡，並且沒有多大增長空間。互聯網公司獲得新增流量越來越難、代價越來越高，於是紛紛到線下尋找“流量入口”。
其次是線上購物的固有缺陷。例如，展示品類雖多，提供的信息卻相當有限。網上相中一款6000多元的筆記本電腦，鍵盤手感如何、顯示器看著舒服不舒服，不到線下店看看真機就下單？凡此種種，都是沒法單純靠網上體驗來解決的。
最後也是最重要的是，電商發展到今天80%的消費行為仍然發生在線下。
阿里、騰訊、京東、網易等巨頭線下“掃貨”到了瘋狂的地步。2017年京東先後與沃爾瑪、永輝達成戰略合作。而蘇寧已有3800間門店在手，2018年還要新開5000家門店。
自營模式未上岸
提起京東，人們腦海最先出現的詞彙多半會是“京東自營”、“高速增長”、“持續虧損”，這些都是京東的標籤。
如果說“高速增長”是不知不覺丟掉的，“京東自營”這個標籤則是有意放棄。
1） 近一半毛利潤來自服務
京東營收包括“商品銷售”及“提供服務”兩個部分。前者就是自營業務，後者主要向第三方賣家提供服務。由於京東不單獨公佈各項業務的營收成本，根據2014年Q2以前的數據樂觀推測，自營業務毛利潤率為8.5%。
服務收入佔比低於10%，但從2015年下半年開始，對毛利潤的貢獻率達40%~50%，京東整體毛利潤率被顯抬高，2018年Q1毛利潤率達14.1%。
京東嚐到甜頭，但許多消費者只識“京東自營”，難怪京東要淡化自營與第三方的界限。
2）自營模式沒有“上岸”
“上岸”意即“能夠穩定地獲得利潤”，公司也好，一個業務部門也好，上岸才不會“被淹死”。
在財務上，“穩定地獲得利潤”表現為較高的“運營利潤率”或“息稅前利潤率”。
假設京東自營模式毛利潤率為8.5%，再分擔80%履約成本、60%市場費用、50%的研發費用、50%的行政費用。以2018年Q1為例，自營業務毛利潤78億，履約、市場、研發、行政等四項成本費用合計約為96億。自營業務運營虧損18億元。
即使2018年Q1毛利潤率按10.5%計算，自營業務也才剛剛收支平衡。
購物體驗好（最主要的是送貨快）是“京東自營”的招牌，常識告訴我們沒有免費的午餐，送貨快是有代價的而且不隨規模擴大而收斂。送1000萬單每單成本10元，送1億單大概率也在10元左右。這就是為什麼京東自營規模達到每年數千億仍然沒有上岸。
可見淡化公眾對京東自營的認知是無奈之舉。但是儘管第三方GMV佔比、營收佔比已達50%一線，還是不能把自營業務拖上岸。2018年Q1，經營利潤僅為443.1萬元，經營利潤率十萬分之四！
2018年Q1財報顯示，京東“持續經營業務淨利潤”為15.25億，幾乎全部來自對長期投資的公允價值調整，只有千分之三真正來自“持續經營的電商業務”。
以往京東喜歡讓大家關注它的Non-GAAP淨利潤。此番若剔除“公允值調整”“股權激勵成本”“無形資產攤銷”等項目，2018年Q1的Non-GAAP淨利潤只有10.5億。於是冒出一種說法——京東終於在GAAP準則下盈利了！
雖說宣傳口徑是“八個季度盈利”，但在投資人眼中“虧損”這個標籤暫時不宜撕掉。
閱讀更多 電商信息網 的文章
