紅刊財經 特約作者 張俊鳴
作為股價和賬面淨值對比的指標，市淨率被認為是評估股票投資價值的重要工具之一。在實際應用當中，由於各行業存在巨大差異，單一的市淨率指標並不能精準反應出股票相對的投資價值，尤其是對於輕資產主導的新經濟公司來說，用市淨率估值更是不切實際之舉。不過對於市場整體而言，市淨率卻具有重要的參考價值，尤其是股市規模擴大之後，各行業的龍頭公司陸續上市，行業所佔的市場權重相對穩定，市淨率的高低起伏很大程度上能反應出股市整體的估值水平。從A股市場的整體市淨率水平來看，目前滬市主板的市淨率已經接近甚至低於歷史上幾個重要底部的低點，而深市特別是中小創的差距還比較大，存在一定程度的“擠泡沫”空間。
從滬市整體平均的市淨率來看，目前約為1.57倍，和2016年2月時2638點的1.58倍接近，也和2005年大牛市啟動前夕的1.61倍接近，更低於2008年熊市底部的1.99倍（圖1）。不過，這一水平仍顯著高於2014年牛市啟動前的1.29倍。值得注意的是，2014年是A股估值水平和國際基本接軌的時候，當時恆生AH股溢價指數一度跌破90，意味著陸港兩地同時上市的公司中，A股的平均估值比H股低了10%左右。而目前恆生AH股溢價指數為120左右，如果回到AH平價的100，意味著比當前水平還有16.67%的回調空間，而滬市的平均市淨率如果從當前的1.57倍向2014年最低的1.29倍靠攏，則也有17.8%的下跌空間，和恆生AH溢價指數回到100的回調空間接近。如果考慮到每年上市公司淨資產的自然增長部分，則二者的回調幅度可謂十分接近，大約可用17%來估算。按此標準，上證指數理論上需要下跌17%來到2550點的位置，市淨率的估值才會和歷史上最低階段持平。
圖1：滬市平均市淨率曲線圖
如果從深市的平均市淨率來看，和歷史底部的差距就更加明顯。目前深市的市淨率約為2.7倍，雖然低於2016年2月的3.53倍，但相比2005年7月的1.61倍、2008年10月的1.92倍以及2012年11月的2.05倍都高出不少（圖2）。考慮到深市有比較多的中小企業上市，加上2009年之後創業板開通和中小板大擴容，輕資產公司的比重較高，暫時可以用2012年2.05倍的市淨率來作為底部基準。按此標準，深市的平均市淨率如果從當前水平下修到2.05倍，意味著深圳成指還有24%的調整空間，調整目標為7700點附近。如果將中小板和創業板分別計算，對應2012年底的市淨率估值低點，則分別有25.56%和39.89%的調整空間，中期看創業板指數甚至有考驗1000點的可能。
圖2：深市平均市淨率曲線圖
除了平均市淨率可作為參考之外，破淨股的數量也是市場見底的參考指標之一。截止上週五（6月1日），滬深兩市的破淨股已經多達109只，其中創業板的南風股份，以及ST板塊中的*ST慧業、*ST新城也加入了破淨股的行列，這在以往屬於比較罕見的現象。不過和2005、2008以及2013年三次重要底部的破淨股數量相比，目前仍有明顯差距，這三次底部的破淨股都超過了160只，而2008年甚至超過了200只。此外，這三次歷史底部，最低市淨率的股票都在0.5倍左右，而目前最低的非虧損破淨股華夏銀行的市淨率仍有0.7倍。無論是破淨股的數量還是最低破淨股的水平，和歷史底部仍有一定差距，這也和市場平均市淨率仍有下調空間，構成相互印證。
因此，如果單純從市淨率這一指標來看，當前的市場仍有一定的回落空間，投資者仍需控制倉位謹慎參與。當然，隨著時間的推移、上市公司的不斷增長，市淨率估值的下限可望不斷向上，對市場形成託底效應，但目前仍需要注意防範高市淨率個股，尤其是一些經營無亮點、行業無特色、財務有隱憂、主力高控盤個股存在的投資風險，這批個股很容易出現大幅向下修正的走勢。
另一方面，破淨股當中也存在錯殺的可能，從以往的經驗來看，只要是淨資產沒有水分、業績穩定的破淨股，在未來牛市到來之時，往往會迎來一波確定性較強的修復行情。因此，投資者可針對一些市盈率較低、業績穩中向好、財務指標良好、機構投資者深度參與的公司，著眼於中線角度逢低佈局，等待未來估值修復的來臨。筆者重點觀察的對象有：中聯重科（000157）、華泰股份（600308）、開灤股份（600997）、鞍鋼股份（000898）、農業銀行（601288）、鄭煤機（601717）等。
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