五糧液(000858)
看好新普五挺價與渠道改革落地
東方證券 葉書懷
收入增速高於全年指引，預收款環比略有下滑。公司一季度收入增速略高於全年25%的規劃目標，毛利率提升致使利潤增速高於收入。Q1 公司預收款為48.53 億元，環比下降18.53 億元，同比下降15.91%，預收款的小幅回落主要系現金流入及銀行承兌匯票貼現帶動的現金流大幅增加所致。
毛利率持續提升，盈利能力穩步增強。受益於批價走高及產品結構持續升級，19Q1 銷售毛利率達75.78%，同比提升2.59pct;銷售淨利率達38.72%，同比增長1.2pct。我們認為新普五上市有望帶動噸價持續提升，全年產品毛利率仍有上行空間。19Q1 銷售費用率為7.24%(+0.02pct)，管理費用率為4.41% (+0.13pct)，費用投放控制得當，與收入增速基本匹配。
渠道利潤改善反饋積極，新普五大概率挺價成功。渠道跟蹤顯示，近期五糧液批價穩步走高站上860 元，經銷商利潤改善渠道積極性提高，終端拿貨意願普遍較強。我們認為下半年公司的主要看點主要在於循序提價的成功概率高以及改革的持續落地：1)新普五大概率挺價成功：一是公司嚴控發貨節奏，將渠道庫存控制在較低水平，提價後不易出現甩貨竄貨現象;二是下半年第八代五糧液投放量有限，僅佔全年規劃的1/3，市場有望處供不應求狀態;2)發力終端穩抓改革：公司將七大營銷中心改為21 個營銷戰區，控盤分利模式下通過數字化管理實現直控終端，增加小商數量加碼終端佈局，渠道改善動力充沛，改革有望順勢落地，後續發展值得期待。
財務預測與投資建議:我們維持前次盈利預測，預計19-21 年公司每股收益分別為4.37、5.26、6.19元，參考可比公司估值，給予公司19 年25 倍PE，對應目標價109.25 元，維持買入評級。
風險提示:渠道利潤弱化風險、價格不及預期風險。
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