作者 | 桑漾清
排版 | 小林同學
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4月27日，新聞聯播報道，最高層會議審議通過了《創業板改革並試點註冊制總體實施方案》。此番創業板實施註冊制之前，A股市場科創板已實施註冊制，科創板於去年6月13日開板，迄今將近一年。
要知道註冊制對A股的影響，首先就要搞清註冊制的本質。
股票的發行分為三種制度，審批制、核准制、註冊制。審批制主要用於資本市場發展的初期，我國目前是核准制加註冊制，香港，美國則是註冊制。
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註冊制與核准制的區別有哪些
註冊制是指發行人在準備發行證券時，必須將依法公開的各種資料完整、真實、準確地向證券主管機關呈報並申請註冊，作形式審查。至於發行人營業性質，發行人財力、素質及發展前景，發行數量與價格等實質條件均不作為發行審核要件。不作出價值判斷。申報文件提交後，經過法定期間，主管機關若無異議，申請即自動生效。
證券發行註冊的目的是向投資者提供據以判斷證券實質要件的形式資料，以便作出投資決定，證券註冊並不能成為投資者免受損失的保護傘。如果公開方式適當， 證券管理機構不得以發行證券價格或其他條件非公平， 或發行者提出的公司前景不盡合理等理由而拒絕註冊。在大多數註冊制IPO市場，監管機構對於擬上市公司的審查重點在於披露信息的完全性和真實性，不判斷企業盈利能力，也不用提供或披露盈利或者現金流預測，在信息披露的基礎上由投資者自行判斷企業價值和風險，這樣定價能夠更好地反映市場中投資者對新股的供求關係。
同時，由於較少涉及資產質量等因素，整體上市速度也較快。在美國市場，IPO上市公司從遞交申請到成功上市一般需要3-4個月，個別情況需要6個月。在日本，公司從遞交上市申請書到最終公開發行大概需要3—4個月。
核准制是指發行人在發行股票時，不僅要充分公開企業的真實狀況，而且還必須符合有關法律和證券管理機關規定的必備條件，還對發行人是否符合發行條件進行實質審核，監管部門不僅對擬上市公司的財務報表等公開信息提出了很高的披露要求，而且對發行人的資產質量、投資價值、社會效益進行綜合考察，先後由證監會、發審委針對公司的上市申請進行審核、反饋，最終做出是否核准擬上市公司進行IPO的決定。目前，上市最順利也需要大概一年時間，對於大多數企業，從改制，到通過證監會發審會審查，再到發行上市，一般需要花兩三年時間甚至更長。
由此可以看出，註冊制與核准制的主要區分在於審核機關是否對公司的價值作出判斷，是註冊制與核准制劃分的根本標準。形式審核(註冊制)與實質審核(核准制)的區分在於審核機關是否對公司的價值作出判斷，是註冊制與核准制的劃分標準。而實質審查具有兩層含義：一種是指行政機關對披露內容的真實性進行核查與判斷，另一種是指行政機關對披露內容的投資價值作出判斷。在界定股票發行中的核準制時，一般取實質審查的第二種含義，即判斷公司證券的投資價值與風險。
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註冊制相關法律知識
註冊制即所謂的公開管理原則，實質上是一種發行公司的財務公開制度，以美國聯邦證券法為代表。它要求發行證券的公司提供關於證券發行本身以及同證券發行有關的一切信息，以招股說明書為核心。
證券發行註冊制是指證券發行申請人依法將與證券發行有關的一切信息和資料公開， 製成法律文件，送交主管機構審查， 主管機構只負責審查發行申請人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務的一種制度。
其最重要的特徵是：在註冊制下證券發行審核機構只對註冊文件進行形式審查， 不進行實質判斷。證券發行註冊的目的是向投資者提供據以判斷證券實質要件的形式資料， 以便作出投資決定， 證券註冊並不能成為投資者免受損失的保護傘。如果公開方式適當， 證券管理機構不得以發行證券價格或其他條件非公平， 或發行者提出的公司前景不盡合理等理由而拒絕註冊。另外，註冊制還主張事後控制。
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註冊制會為股市帶來哪些影響？
一、對殼資源的影響：
A股有一種獨特的炒垃圾股的文化，理念是財務越垃圾的股越有想象的空間，導致這一問題的緣由就在於上市需要極其漫長的等待以及繁瑣的審核，進而使得上市資格十分稀缺。不少公司便另闢蹊徑，收購小市值、虧損嚴重的公司，達到借殼上市的目的。君不見世紀遊輪（002558，買入）19個漲停，累計漲幅已達六倍，正是一個又一個的“世紀遊輪”才讓殼資源有了生存空間。註冊制完全實行之後，殼資源就喪失了其稀缺性，大股東的保殼意願會降低，投資者炒垃圾股的行為也會有所改變，殼資源的價值將逐步下行。想要從股市上融資的企業難度大為降低，公司不用再千方百計通過借殼上市來達到融資目的，所以，ST企業以後的境遇更為艱難，失去了殼價值的保護，ST企業的投資者能夠翻身的可能性只有寄希望於公司能夠把扭虧為盈。一個即將沒落的公司能夠實現翻身的可能性有多大隻有天知道。所以與之前的核準制相比難度更大了。
二、對整體估值的影響：
註冊制的推出，將從根本上改變中國股市的供需關係，也將改變A股的估值體系。目前上交所的平均市盈率為17.48倍，深交所中小板平均市盈率為64倍，創業板為107倍。造成這一問題的原因也在於股市准入門檻高，20多年來只有2800家公司，而社會財富快速增長，導致錢沒有地方去，流入股市後不斷增加的資金與稀缺的供應產生矛盾，導致中小創估值偏高。註冊制推出之後，可供投資者選擇的股票將大大增加，市場估值有望逐步迴歸理性。
在核準制下，打新幾乎是零成本，因為在證監會的篩選下申請上市公司的質量在形式上是有保證的，打新是有正向收益的，最起碼最起碼新股還有殼價值。所以一旦證監會把篩選好公司的權利讓渡給投資者，投資者在打新的時候就已經開始了對優質公司的甄選過程了，閉著眼打新的時代可能就一去不復返了。破發或許將會成為常態。所以，沒錯，對於廣大投資者來說難度又增加了。
三、機會與風險，往往都是共生的。
全面註冊制時代，資金就不願意去風險大的垃圾股，也不願意把資金放到準垃圾股裡面冒險。
美股實習註冊制後，散戶虧得一地雞毛，有數據顯示，1945年時，美國股市散戶比例高達93%，現在呢？現在美國散戶比率不到10%，機構和散戶的比例完全反過來了。A股全面註冊制後，也會有一個去散戶化的過程，有人可能會把內褲都輸掉。
不過同時，也有兩大機遇。一個是指數基金的春天，一個是優質白馬股的春天。這兩種行情，第一種我們把它叫做“收割基”行情，第二種叫做“白馬股”行情。這兩種行情，本質上都是一個因素導致的，即資本將會更集中到優質公司。只不過前者有專業的人替你選白馬股，後者你得自己去選。
對絕大多數人來說，定投指數基金或許更為合適。因為風口並沒那麼容易被抓到。
歸根結底，註冊制對於核准制來說，是一種更加成熟的上市制度。
成熟的方面就在於它的市場化，把決定權交給市場和投資者，一家公司做的好，業績棒，市場就會給你獎勵。如果一家公司的初心不純，上市就是為了炒作圈錢，那麼退市就是幾年的光景。市場也會給企業更多的廣度，哪怕是包子鋪，KTV，只要你做的好，一樣可以上市融資。那時候的市場就像良幣驅逐劣幣一樣，好的公司蒸蒸日上，不好公司的將會退出舞臺，即使大行情來了，垃圾股也不會漲。即使行情不好，市場也一樣會青睞優質的標的！
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