近年来，我国金融创新加快，银行、证券、保险、信托在产品层面上实现了大规模的混业经营，也便利了金融机构的套利行为，尽管行业内有了一定规模的整治，但这种现象还在较大范围存在，今天就和大家谈谈这个话题。
长期以来，我国是银行主导的金融体系，银行业掌握了全国大部分资金。2014-2015年的股市之所以发生异常波动，很重要的一个原因便是不受监管的金融创新进一步打破了银行资金进入股市的障碍，加大了股市的杠杆，从而导致暴涨暴跌。股市异常波动后，大量银行资金加速进入债券市场，并引发债市泡沫并导致随后的暴跌。银行创新的很重要的两个途径便是银行理财产品与同业存单。
同业存单近年来的迅猛扩张，2013年同业存单发行还微不足道。2014年，同业存单发行量就接近1万亿元，在整个债券发行量的比重为7.37%。2015年，同业存单发行量就突破5万亿元，占债券发行额的22.87%，超过地方政府债（16.53%），成为债券市场发行的第一大品种。2016年，同业存单发行再创新高，突破10万亿元，高达13万亿元，占债券发行额的35.87%，遥遥领先于居于第二位的地方政府债（16.63%）。随着近年的调控，虽有所收敛，但规模仍然十分惊人。
同业存单的狂飙突进始于2013年末人民银行出台的《同业存单管理暂行办法》，它确立了同业存单的几个优势。对发行人而言，同业存单发行实行备案制，且存款类金融机构“当年发行备案额度内，自行确定每期同业存单的发行金额、期限，但单期发行金额不得低于5000万元人民币”，故具有简单、灵活的优势。对投资者而言，“公开发行的同业存单可以进行交易流通，并可以作为回购交易的标的物”，故具有流动性高、可质押的优点。但除此之外，同业存单还存在“监管套利”。其一，同业存单作为债券型融资工具，其融资计入“应付债券”，不需要像存款那样缴纳较高的法定存款准备金率。其二，2014年，《关于规范金融机构同业业务》中并未将同业存单纳入同业业务，也就使同业存单不在“单家银行同业融入资金不得超过该银行负债总额的三分之一”的限制之内。其三，在央行MPA考核中，同业存单在2017年之前都未纳入考核。由于这些套利因素的存在，同业存单便不仅成为银行管理流动性的工具，更成为其通过主动负债扩张资产的利器。
（如果对量化投资感兴趣，就点这里吧）
专栏
零基础Python量化投资实战
59币
41人已购
2013年后，银行理财产品同样实现了跨越式发展。银行理财产品主要为表外的非保本型理财产品，以封闭性、非净值产品为主。2013年初，银行理财产品余额尚不足8万亿元，到2017年初已高达30万亿人民币，如今，银行理财的规模也居高不下。理财产品发行期限同样以短期为主，3个月以下的占绝对比重。而且，自2015年3月起，全国性股份制商业银行理财余额就开始超过国有大型商业银行。随着2014-2016年债券市场的走牛及2013年监管层对“非标”的整治、2015年股市异常波动，银行理财资金不断加大对债券的配置比例。2016年6月， 银行理财余额为26.39亿元，其中债券配置占比为40.42%，即10.67万亿元的银行理财资金进入了债券市场。近年来基本保持平稳，但仍规模巨大。
银行理财产品与同业存单的狂飙突进加剧了债券市场的结构性矛盾：其一，二者发行期限较短，“以短搏长”的倾向易引发流动性危机。其二，银行理财虽多为非保本产品，但仍存在刚性兑付问题，同业存单更是商业银行的债务型融资工具，二者投资债券市场实际上加大了债券市场的杠杆。其三，银行理财产品与同业存单日益表现出中小商业银行主导的特征，而中小商业银行的流动性相对短缺。短久期、高杠杆、中小商业银行主导的三个特点决定了银行理财产品与同业存单易引发债券市场的波动。种种行为将期限利差与信用利差压至极低程度，加大债券市场泡沫；而一旦债券收益率上行，造成资本损失，因止损需要，中小商业银行或中小银行委托投资的机构必然加快抛售债券，造成拥挤交易下的紧张，而中小商业银行在流动性基本稳定的情况下仍然会因短久期的同业存单与理财产品而出现“负债荒”问题，从而不得不进一步抛售债券，造成债券市场的“流动性螺旋”。
总体而言，银行理财产品与同业存单存在监管套利、多层嵌套、刚性兑付等问题，提高了债券市场杠杆率，加剧了债券市场的结构性矛盾。除此之外，信托公司、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划等也蓬勃发展，进一步加快了产品层面的混业经营，使我国原先的分业监管、微观审慎监管模式受到严峻挑战，也增加了除银行信贷之外的社会信用供给，使我国货币政策实施效果受到挑战。
疫情当前，我国的宏观经济和货币政策面临着一定的不确定性。债券市场监管会迎来哪些变化呢？个人认为：当前强监管的态势将长期维持，并将不断完善，并且会避免大量不受监管的银行资金进入证券市场，对证券价格造成冲击。在疫情持续的情况下，预计随着全球经济基本面的仍不明确以及通胀压力的逐渐抬升，主要发达国家将加快退出非常规货币政策，从而全球债券市场将面临十年之变局。从当前期限利差走阔、信用利差收窄的情况，也可以判断稳健中性的货币政策亦将长期维持，影响债券收益率的主要矛盾将进一步转变为经济基本面因素。基本判断近年债券收益率仍有上行空间，但不排除因全球央行同步放松货币政策导致“通胀恐慌”，进而导致中国债券收益率进一步大幅上行及股市随之下跌的可能性。
