這家低調的教育企業業績究竟如何呢？估值發生了多大的變化呢？上市後的投資回報又會怎麼樣呢？
文|彭孝秋
今年以來，美股教育板塊平均漲幅為9%。其中新東方漲48%，好未來漲27%。達內科技跌幅最大，達45%。
近日，繼跟誰學後，總部位於深圳的美聯國際教育集團也向紐交所遞交了招股書，股票代碼為MEDU。
有意思的是，新東方股票代碼為“EDU”，瑞思英語股票代碼為“REDU”，達內科技股票代碼為“TEDU”，博實樂股票代碼為“BEDU”，四季教育股票代碼為“FEDU”。
那麼，這家低調的教育企業業績究竟如何呢？估值發生了多大的變化呢？上市後的投資回報又會怎麼樣呢？藍鯨教育為您帶來深度解讀。
創業13年，三次戰略重心轉移
美聯國際教育集團前身為美聯英語，創立於2006年。創業之初主要做線下英語培訓，隨後擴展到留學領域，最後擴展到在線教育領域。旗下品牌包括美聯英語、美聯出國考試、美聯留學、立刻說（在線英語）、ABC外語。
從招股書披露的營收構成來看，一般成人英語培訓業務貢獻最高，達63.5%；其次為海外培訓和在線英語培訓業務，佔比分別為15.7%、14.8%；最後還有4.6%的初級英語培訓。
對於以線下為主的美聯來說，主要有三塊成本：員工成本、物業費用、折舊攤銷。
細分來看，員工成本佔比最高，有63.1%，也就是3.96億元；物業費用有1.48億元，佔比23.6%。美聯目前共有員工5377名，其中教學人員2313名，營銷人員1903名。如果平均計算，員工月均收入在6200元左右。
截至2019年第一季度，美聯共有120個自營學習中心、16個加盟特許中心。廣東、江蘇、四川最多，分別有42個、12個、11個。值得一提的是，美聯在2018年4月收購了ABC外語，貢獻21個自營中心和16個加盟特許中心。也就是說，美聯之前只有99個自營中心。
對於2014年推出的在線教育平臺“立刻說”，目前擁有註冊用戶83萬名，付費用戶累計超過16萬名。“立刻說”主要提供在線英語直播課程，每次培訓時間為45分鐘。最近三年營收分別為0.47億元、1.21億元、2.12億元，增長較快。
同樣在2014年，美聯還收購了泰迪教育和厚德留學。厚德留學成立於2009年，由一群清華畢業並留學海外的海歸團隊創立。
2015年11月，美聯在留學領域進行第三次出手，收購由原新東方老師創立的樂聞攜爾。
2016年-2018年，美聯營收為8.02億元、11.50億元、14.24億元，對應淨利潤為-0.27億元、0.4億元、0.53億元。2019年第一季度，營收3.15億元，淨虧損0.42億元。
和淨利潤相比，現金流量表情況表現較好。2016年因經營活動產生的現金流淨流入9262萬元，2017年淨流入2.6億元，2018年淨流入下滑至7853萬元。報名人數增長是支撐，由2016年的5.6萬增加至8.3萬，直至去年末的11.8萬。
分季度來看，美聯2017年每個季度營收都是增長趨勢，營業利潤和淨利潤增長同步；到了2018年第一季度，營收猛增至4.17億元，後面三個季度的業績就開始出現一定程度的下滑，波動明顯。
在三費支出上，美聯2018年支出營銷費用4.25億元，管理費用2.9億元，研發支出2617.8萬元。仔細對比發現，營銷費用是研發費用的近20倍。
5億元融資，估值如何翻倍
由於教育行業持續穩定的現金流特徵，所以美聯英語公佈的融資次數只有三次。但招股書顯示2012年還有一輪，由“Yun Feng”投資2000萬元，佔股6%，對應估值就為3.3億元；
2015年這一輪，由達晨創投投資，2000萬元換得2%股權，對應估值翻了3倍至10億元。這時主導人為達晨創投總裁肖冰，隨後退出，但退出情況不詳。
2016年這一輪，由兩家中小發展基金（各投資5000萬元，對應占股2.8%）和道格資本（投資7000萬元，佔股3.9%）投資，合計1.7億元。這時候估值翻了1.8倍至18億元。
2019年這一輪，實際上早在2018年8月就完成了，分二個階段。其中道格資本耗資1.62億元，換得股權4.6%；剩下的1.68億元由清華大學旗下慕華投資、中金資本投資，換得股權4%。這時候估值翻了2.3倍至42億元。注：道格資本以3500萬元轉讓了1%股權。
IPO前，董事長趙繼爽持股為29.0476%，為第一大股東；第二股東道格資本通過Entities affiliated with Daoge持股11.2630%，通過DG No.21持股3.8650%，合計持股15.128%；執行董事兼CEO彭斯光為第三大股東，持股為14.6785%；執行董事兼副總裁郭玉鵬持股為13.9077%，為第四大股東；MF Holdings Inc.持股5.2244%。
那麼，第二大股東道格資本究竟在美聯上投入了多少錢呢？算下來，耗資2.72億元拿下了15.128%股權。
藍鯨教育分別聯繫了道格資本和慕華投資，但雙方均表示目前處於緘默期，沒上市之前不方便接受採訪。
對於美聯來說，目前可以對標的同行有精銳教育（82億元市值）、新東方在線（80億元市值）。換言之，美聯成功上市以後，估值應該還能翻一倍，保持同行80億元市值水平上下。平均算下來，第二大股東道格資本3年投入賬面回報有3倍。
美聯也在風險提示中披露了3個核心點：一是退課率為10.2%，其中分期付款的退課率有13.2%；二是大部分自營中心沒有取得相應的私立學校經營許可證，這明顯是不符合監管政策的；三是聘請的外籍教師沒有工作簽證和居留許可。
