3月11日晚間江化微（603078.SH）正式披露了2019年報，年報顯示公司2019年度營收同比增長27.82%，歸母淨利潤同比下降13.54%，ROE同比下降0.86個百分點，增收不增利且盈利能力下降。四季度公司淨利潤同比和環比分別下降超80%。
解讀2019：四季度淨利潤崩盤
年報顯示，江化微2019年實現營收4.90億元，同比增長27.82%；歸母淨利潤0.35億元，同比下降13.54%；扣非歸母淨利潤0.32億元，同比下降4.49%；ROE由2018年的5.29%下降至4.43%。規模來看，2019年江化微營收4.9億元，創2012年有歷史財務數據以來的新高，淨利潤卻是2017年公司上市以來新低：
資料來源：Choice，阿爾法經濟研究
費用端江化微2019年期間費用率達到22.7%，同比增長2.9個百分點，其中銷售費用率10%，同比增長1.7個百分點；管理費用率6.7%，同比下降0.1個百分點；財務費用率0.8%，同比提升1.3個百分點。
2019年江化微研發投入規模達到0.25億元，是近五年最高，研發支出佔比5.1%，同比下降0.1個百分點。公司擁有超過40人的專業研發團隊，先後有高效酸性剝離液、鋁鉬蝕刻液、低溫型水系正膠剝離液、高分辨率顯影液和二氧化硅蝕刻液等十三類產品被認定為高新技術產品，截止2019年底公司擁有73項專利，其中有28項發明專利，44項實用新型專利：
資料來源：Choice，阿爾法經濟研究
單季度來看，江化微第四季度實現營收1.26億元，同比增長26.44%，環比降低8.70%；歸母淨利潤0.02億元，同比下降85.10%，環比下降88.24%；扣非歸母淨利潤0.01億元，同比下降87.50%，環比下降93.75%。四季度公司淨利潤下降的主要因素除了營收增速環比下滑和毛利率下滑外，管理費用同比增長76.05%，環比增長89.93%，擠壓了公司利潤空間。
盈利能力來看，2017年4月上市以後公司毛利率、淨利率、ROE和投入資本回報率ROIC均持續下滑並創有歷史財務數據以來的新低，盈利能力較差：
資料來源：Choice，阿爾法經濟研究
產能方面目前江化微擁有溼電子化學品產能5.5萬噸，其中包括2018年建成投產的"年產1.6萬噸溼電子化學品技改項目"新增的1萬噸產能，2016-2018年公司產能利用率分別達到92%、90%、94%，其中超淨高純試劑滿產運行。
截止2019年底江化微在建項目有"年產8萬噸超高純溼法電子化學品項目二期工程"等三個項目，年產8萬噸高純溼電子化學品項目（一期）及一期技改項目已經建成投產，產能利用率已經提升至96%以上。未來三個在建項目順利落地投產後公司產能也將迎來快速投放期：
中低端實現替代
江化微是目前國內生產規模最大、品種齊全、配套完善的溼電子化學品專業服務提供商，公司主要從事超淨高純試劑、光刻膠及光刻膠配套試劑等專用電子化學品的研發、生產與銷售，公司產品主要用於平板顯示、半導體及LED、光伏太陽能以及硅片、鋰電池、光磁等電子元器件微細加工的清洗、光刻、顯影、刻蝕、去膜和摻雜等製造工藝過程。
按江化微披露口徑，公司營收由超淨高純試劑和光刻膠配套試劑兩部分構成，2015-2019年公司超淨高純試劑營收由2.03億元增長至2.87億元，光刻膠配套試劑由1.2億元增長至1.91億元，GAGR分別為7.17%和9.41%，光刻膠配套試劑成長性相對較高，但超淨高純試劑營收佔到公司的60%：
資料來源：Choice，阿爾法經濟研究
超淨高純試劑一般要求化學試劑中控制顆粒的粒徑在0.5微米以下，雜質含量低於ppm級（10^-6次方為ppm，10^-9次方為ppb，10^-12次方為ppt）,是化學試劑中對顆粒控制、雜質含量要求最高的試劑。公司超淨高純試劑主要包括超淨高純酸鹼類、溶劑和刻蝕劑等，產品普遍達到ppb級。
光刻膠及配套試劑是光刻工藝中所涉及的電子化學品，公司光刻膠配套試劑主要包括稀釋劑、顯影液、漂洗液和剝離液等。光刻膠配套試劑與光刻膠配套使用。
江化微超淨高純試劑、光刻膠配套試劑主要用於顯示面板、芯片、太陽能電池和LED等電器元器件微細加工的清洗、光刻、顯影、刻蝕和摻雜等工藝環節配套使用：
資料來源：公司招股書，阿爾法經濟研究
從產品應用領域來看，2019年江化微顯示面板、半導體芯片和太陽能電池相關試劑實現營收2.41億元、1.71億元和0.66億元，營收佔比49.18%、34.90%和13.47%。公司面板客戶主要是中電熊貓系和宸鴻集團系客戶，2019年蝕刻液和光刻膠配套試劑在成都熊貓和咸陽彩虹實現大規模量產，京東方也實現銷售，在 G8.6代線電子化學品方面公司實現國產替代。考慮到京東方10.5世代面板已經量產，11世代面板也逐步成熟並有望量產的背景下，江化微產品還沒有實現高端面板超淨高純試劑和光刻膠配套試劑的國產替代。
半導體客戶方面江化微的重要客戶是士蘭微，該公司是一家IDM模式的功率器件廠商，筆者前面文章已經提到，在功率器件領域士蘭微水平整體處於中端水平，與聞泰科技和斯達半導體等在技術上有差距，整體來看在高端產品江化微還需要繼續努力。
中國半導體材料領域的短板與機遇
半導體材料是電導率介於金屬和絕緣體之間的材料，是製作晶體管、集成電路、光電子器件等的重要材料。半導體材料行業通常分為晶圓製造材料和封裝材料，其中晶圓製造材料主要有硅片、光掩膜版、光刻膠及配套試劑、濺射靶材、拋光液等材料；封裝材料主要有引線框架、焊線、模壓化合物等。市場佔比來看半導體材料佔比前五的主要是硅片、光掩膜版、光刻膠、光刻膠配套試劑和溼電子化學品，佔比分別為33%、13%、6%、7%和4%：
資料來源：中國產業信息網，阿爾法經濟研究
市場規模來看，2018年全球半導體材料市場規模達到519億美元，其中晶圓製造材料市場規模322億美元，封裝材料市場規模197億美元，2013-2018年晶圓製造材料和封裝材料GAGR分別為7.15%和-0.1%。中國半導體材料生產規模2017年達到75.7億美元，佔全球市場規模的16.14%，其中晶圓製造材料生產規模24.8億美元，封測材料生產規模50.9億美元：
資料來源：公開資料整理，阿爾法經濟研究
從全球和中國半導體材料的變化來看，在封裝材料領域中國逐漸實現了國產化，封裝材料生產規模佔到全球的26.6%，相比而言在晶圓製造材料方面中國市場體量還較小，主要是大尺寸硅片、光掩膜版、DUV和EUV光刻膠等領域，中國企業與國外企業差距巨大，比如2018年日本信越化學、日本SUMCO和中國臺灣環球晶圓在硅片領域的市佔率高達27%、26%和17%，前五大企業除了中國臺灣環球晶圓外均是日韓等國外企業；在半導體用光刻膠領域，日本企業JSR、東京應化、信越化學和富士電子材料的市佔率分別為28%、21%、13%和10%，前五大光刻膠企業市佔率達到13%，國內企業晶瑞股份和北京科華有能力生產KrF光刻膠並向中芯國際等實現供貨，193nm的ArF光刻膠還處於驗證階段，EUV極紫外光刻膠更是空白。
同樣在江化微和上海新陽等所在的溼電子化學品領域，德國巴斯夫、美國亞仕蘭集團、日本關東化學、三菱化學等擁有市場絕大多數份額，可以為客戶提供G5級的最高端產品，江化微部分產品達到G4級，大多數產品達到G2或G3級，而且即便是實現國產替代的顯示面板用高純試劑，也主要用於G6.5世代等低世代生產線，高世代生產線還是難見國產產品。
從國家科技重大專項01/02專項到2014年頒佈《國家集成電路產業發展推進綱要》，我國大力支持集成電路產業發展，尤其是中興、華為事件以來國產化替代更是中國集成電路產業發展的戰略目標，因此在政策支持及資本扶持下，江化微等承擔著半導體材料國產化的企業迎來良好的發展機遇。
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