北京耐威科技股份有限公司長期從事慣性導航產品、衛星導航產品的研發、生產與銷售，報告期內，公司主營業務未發生變化且持續增長。經過多年發展，公司已具備慣性導航產品的自主研發生產能力，同時也是國內高精度GNSS板卡的供應商。公司產品包括慣性導航產品、衛星導航產品兩大類。 公司是我國導航定位領域的國家級高新技術企業和“雙軟”認證企業，報告期內，公司承擔了一項國家科技重大專項項目、兩項科技部創新基金項目，參與了兩項國家863計劃高技術科研項目、一項國家科技支撐計劃課題、一項國家自然科學基金資助項目、一項國家實驗室建設配套項目及一項原鐵道部科研項目。
主要觀點
一、公司是MEMS龍頭，軍工信息化產品供應商，MEMS業務獲國家戰略扶持
二、MEMS業務：我國傳感器市場穩步發展，公司整合業績大超預期
三、導航業務與航空電子業務：在政策扶持下協同發展，新增市場千億元，未來成長可期
四、四季度業績超預期，上調盈利預測及目標價
相關標的：耐威科技
一、公司是MEMS龍頭，軍工信息化產品供應商，MEMS業務獲國家戰略扶持
1、MEMS開發/製造領先企業，軍工信息化產品供應商
微機電系統（MEMS, Micro-Electro-Mechanical System），也叫做微電子機械系統、微系統、微機械等，指尺寸在幾毫米乃至更小的高科技裝置。
耐威科技是我國MEMS工藝開發與晶圓製造領先企業，也是軍工信息化產品供應商，核心產品及業務主要包括MEMS芯片的工藝開發及晶圓製造、導航系統及器件、航空電子系統。
2、MEMS業務是公司第一大收入來源，規模達4億元，導航和航空電子其次
（1）MEMS業務：2018年營收3.99億元，佔總營收56%，為公司第一大收入來源。
（2）導航業務：包括兩個子業務：慣性導航產品，2018年營收1.11億元，佔總營收16%；衛星導航產品，2018年營收0.16億元，佔總營收2%。
2018年營收0.91億元，佔比（3）航空電子（不含航空慣導）：13%。
公司還持續佈局第三代半導體業務，無人系統業務和海事智能製造軟件代理業務。
3、集成電路產業基金參與定增，MEMS業務獲國家戰略扶持
公司於2017年12月12日公司非公開發行股票，引入國家集成電路產業基金，募資用於“月產能3萬片的中國首條8英寸MEMS國際代工線建設項目”及“航空電子產品研發及產業化項目”，成為國家大基金在MEMS領域的三大戰略投資標的之一。
二、MEMS業務：我國傳感器市場穩步發展，公司整合業績大超預期
1、MEMS行業週期性與集成電路行業相似
MEMS行業作為基於集成電路技術演化而來的新興子行業，其週期性與集成電路行業相似；同時由於MEMS技術具有前沿性、創造性，其技術和產品的更新迭代將為下游市場注入活力，並引導下游突破現有瓶頸限制、拓寬終端應用範圍，推動社會經濟有機增長，故其行業週期性波動風險可得到有效降低。
2、傳感器供應商均已轉戰中國市場，中國MEMS傳感器產業生態環境逐漸完善
據Yole Development預測，我國傳感器市場將穩步快速發展，增長率將繼續保持全球前列，2014至2020年的年複合增長率將達到20%以上。
3、整合良好，塞萊克斯業績大幅超預期
2016年9月，耐威科技完成對塞勒克斯的100%控股。塞萊克斯在2015-2017年業績承諾期表現出色，業績完成率分別為118.94%、171.55%及116.37%，總體完成率為133.42%，大幅超額完成業績承諾。受益於下游市場高度景氣，公司MEMS業務在2019年前三季度繼續保持高速增長，實現營收3.85 億元，較上年同期增長35.67%。
4、產能升級，瑞典+北京產能協助公司長期增長，北京產能有望成為全球第一
公司2018年報顯示，截至2018年底，公司全資子公司Silex擁有的在手未執行合同/訂單金額（單筆500萬元以上）合計約為5億元，持續具備充足的業務增長動力。公司的瑞典產線升級持續提升產能，此外北京產線投產在即，產能有望成為全球第一。
三、導航業務與航空電子業務：在政策扶持下協同發展，新增市場千億元，未來成長可期
1、導航市場發展，北斗應用有望成為行業主要驅動力，產值達1648億元
2017年我國衛星導航與位置服務產業總體產值達到2550億元，較2016年增長20.4％。其中包括與衛星導航技術直接相關的芯片、器件、算法、軟件、導航數據、終端設備等在內的產業核心產值佔比為35.4％，達到902億元，北斗對產業核心產值的貢獻率已達到80％；包括各種應用數據及軟件、各類應用集成系統、基於位置的運營服務等在內的由應用衛星導航技術所衍生或直接帶動形成的關聯產值達到1648億元。
2、軍用/民用飛機市場空間巨大，促進航空電子加速發展，新增空間近千億元
隨著飛行器的升級和進化，航空電子系統已經成為飛行器中價值最高的部分。目前全球在役的主力三代戰機航電價值佔飛機總量的30%-35%上，航空電子系統費用佔戰鬥機總壽命期費用的三分之一，即“一代飛機，三代航電”，一架戰機平均需要更換三次航電系統。國外大型客機中，機載設備在飛機成本構成中所佔份額均高於30%，國內ARJ-21 的機載設備所佔份額約為33%。在2021年，預計軍用飛機市場為418億美元，以30%計算，則新增飛機部分的航電市場的價值約為125.4億美元。
3、公司衛星導航產品主要包括GNSS系列板卡、導航解算軟件，有望恢復增長
2017-2018年，公司慣性導航產品與衛星導航產品營收及其增速有所下滑，我們認為主要是受到軍改後相關產品採購延後的影響。我們認為，從行業整體情況看，2019年將有望成為軍品配套產品的恢復年，公司慣導、衛星導航產品營收將有望恢復穩健增長。
4、公司業務協同優勢明顯，未來成長可期
公司航空電子產品主要包括航空綜合顯示系統、航空信息備份系統、航空數據採集記錄系統及相關部件。公司航空電子業務與慣性導航業務協同性高，公司在慣性導航設備方面的技術積累，為公司向航空電子產品其他領域展開佈局打下了良好的基礎。
四、四季度業績超預期，上調盈利預測及目標價
1、四季度業績超預期
公司2019年1-12月歸屬於上市公司股東的淨利潤為約1.18億元-1.37億元，遠超預期。受益於下游生物醫療、通訊、工業科學、消費電子等應用市場的高景氣度，公司具備全球競爭優勢的MEMS業務在19Q4實現了超預期增長，且繼續保持了強勁的盈利能力。未來公司將持續受國內下游企業需求拉動，天風證券預計未來公司MEMS業務將繼續保持增長。
2、上調盈利預測及目標價
公司多產線升級/投產，產能投產後，預計將快速消化產能，未來看好傳感器賽道下游應用多元化，需求快速提升，公司受益擴產後訂單充分，盈利能力快速提升。上調盈利預測及目標價，19-21年EPS由0.12/0.39/0.70元調整至0.20/0.55/0.86元，給予目標價35.83元。
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