本期嘉賓介紹：徐陽，新銳派經濟學家，畢業於英國諾丁漢大學哲學碩士。擅長全球宏觀和大類資產配置，曾任國金證券大類資產配置策略資深分析師。華創證券高級宏觀分析師，華安證券首席宏觀分析師等職務，獲得2016年水晶球賣方分析師最佳策略團隊公募榜第一名等榮譽。曾成功預測2016年全球範圍的三隻黑天鵝事件結果、英國退歐公投、特朗普贏得美國總統大選、意大利修憲公投。
作為一名長期研究全球宏觀和大類資產配置的經濟學家，他如何看待土耳其貨幣貶值事件？美聯儲加息週期還能走多遠？人民幣匯率貶值與強勢美元之間有何關係？對此，東方財富網邀請到了新銳派經濟學家徐陽先生做客《財富觀察》欄目，跟大家分享精彩觀點。
徐陽在接受採訪時介紹指出，土耳其危機存在風險外溢的可能，或引發蝴蝶效應，下一個可能會是阿根廷，第二個是南非，而最擔心的是危機在巴西擴展開來，因為巴西的經濟體量非常巨大，一旦發生危機會造成深遠影響。
此外，美聯儲加息存在一定必要性，預計美聯儲今年還會加息兩次，時間窗口分別是9月和12月，而明年可能會再加息三次。美元走強會引發人民幣貶值，對A股也是負面效應。但需要指出的是，強美元週期為中國帶來人民幣國際化的機遇，而風險方面則相對可控。
以下為採訪實錄：
主持人：朋友們大家好，歡迎收看《財富觀察》，我是顏飛。今天我們請到了老朋友給大家解讀最近國際上比較重要的事件，對我們的影響是怎樣的。以前我們總感覺國際事件離我們很遠，但其實金融市場是聯動的，並且影響極其深遠。今天我們來和老朋友一起聊一聊，我們先通過短片來認識一下他：
徐陽，新銳派經濟學家，畢業於英國諾丁漢大學哲學碩士。擅長全球宏觀和大類資產配置，曾任國金證券大類資產配置策略資深分析師。華創證券高級宏觀分析師，華安證券首席宏觀分析師等職務，獲得2016年水晶球賣方分析師最佳策略團隊公募榜第一名等榮譽。曾成功預測2016年全球範圍的三隻黑天鵝事件結果，英國退歐公投，特朗普贏得美國總統大選，意大利修憲公投。
主持人：歡迎回來，徐老師，您好。
徐陽：你好，主持人。
主持人：好久沒見，這次我們藉著國際上比較重要的幾件大事，和徐老師交流一下，到底應該怎麼看。第一件事，土耳其事件不斷演化，本週又看到一些新的消息在不斷推進。我們應該如何看待，徐老師的觀點是怎樣的？
徐陽：我們來深度剖析一下土耳其事件。在此之前，我們先講一個故事就是蝴蝶效應，一隻亞馬遜森林裡的蝴蝶扇動了一下翅膀，這帶動它的同伴同樣去扇動翅膀，最終導致了美國得克薩斯州的一場龍捲風。這個故事告訴我們，一個區域性的小危機，可能會引發全球的金融海嘯。
我們現在將土耳其事件來套用這個案例，首先我們看到土耳其出現了危機，它的貨幣里拉出現大幅貶值，這讓歐洲市場充滿擔憂。因為歐洲，比如像法國、意大利、西班牙等國家，它們對土耳其的銀行，存在比較大的風險敞口，於是就擔憂土耳其里拉的大幅貶值，可能會導致無法償債。
歐洲市場因此就受到了比較大的拖累，歐洲股市一度出現大跌，同時歐元也受到了拖累。在傳統的美元指數構成當中，歐元對美元的匯率幾乎佔到了三分之二的權重。當歐元出現大幅貶值的時候，就會被動去推升美元指數。
那麼問題就來了，這個時候美元就會成為比較受歡迎的避險品種，資金就傾向於從新興市場外流，並選擇美元資產進行避險，這個時候新興市場就被關聯了進來。
主持人：今天我們的節目徵集了很多提問，接下來會用三分之二的節目時間給大家慢慢解讀。徐老師最開始先把整體宏觀邏輯給大家進行介紹，把大家的世界觀建立起來，這樣大家再去問自己關心的問題的時候，就比較容易懂。
剛剛第一個問題說的是土耳其事件，第二個問題是關於美聯儲的加息週期。這個週期其實已經好多年了，我們一起來聊一聊它什麼時候結束。剛才既然講了現在美元強，您再講一講美元加息週期的事情。
徐陽：一談到美元加息週期，首先要明白一個道理，就是危機相生相伴。我們用2004年到2006年，格林斯潘當美聯儲主席的時候出現的危機，來作為其中一個案例，為大家來解讀一下。
2004年到2006年的時候，格林斯潘當時是美聯儲的主席，他在任期間一共連續加息十七次，每次是25個BP，最終美聯儲的聯邦基準利率從1%上浮到了5.25%。這個看似對美國經濟比較好，但實際上不然。它令美國房地產的泡沫出現了破裂，美國本土出現了次貸危機，最終傳導到全球形成金融海嘯。由此你就會發現，在美國加息週期出現的情況下，危機總是相生相伴的。
我們現在來關注一下美國最新的宏觀數據，看一下它的加息週期還會走多遠。比如我們看到首次申請失業救濟人口數、非農就業報告當中的失業率，這些數據尚且沒有受到負面的影響，沒有拖累美國的勞動力市場。另外，像剛剛公佈的7月份美國核心CPI漲幅達到2.4%，創2008年9月以來最大升幅。從這幾個數據來看，勞動力市場還是不錯的，而這個通脹已經很明顯上來了。所以這告訴你，它的加息還是存在一定的必要性，我們預計美聯儲今年還會加息兩次，時間窗口分別是9月份和12月份，而明年可能會再加息三次。
主持人：明年不會太多。
徐陽：不會太多，可能會加息三次。而我們預計美國經濟出現衰退的情況，可能會在明年的年底。如果說一旦談到了美國經濟衰退的話，美國加息週期就基本上宣告結束了。
主持人：我們接下來說一下人民幣匯率的事情，這個匯率又和美元掛勾了。大家覺得人民幣貶值太多了，但其實不是人民幣貶得太多，而是美元升值強勁。當然我們後期的預期也比較重要，您給大家順帶分析一下人民幣匯率的事情。
徐陽：我來給大家講一下人民幣波動的情況。應該來說，在2015年的時候，當時我給出了一個全球大類資產配置的理論框架，簡單來說就是叫“三個央媽，一齣戲”，大家到網上去搜一下依然可以看到這份報告的存在，講的是美聯儲、歐洲央行，還有中國央行，三個央媽的這一出鬧劇，當時歐美貨幣政策分化疊加人民幣貶值促成強美元。
現在來看，這個框架依然可行。美聯儲這邊是鷹派加息的特徵，而且是緩慢漸進的加息；歐洲這邊，雖然已經傳來今年年底將會終止QE(量化寬鬆)，並且到明年年中可能會首次加息，但是你要知道，歐元區有土耳其危機，還有它右翼政府意大利揮之不去的陰霾，以及目前歐元區整體經濟數據走勢都不是太好，所以這種情況之下，歐元區整個貨幣政策是偏向於鴿派的。因此和美聯儲貨幣政策相比較的話，鷹派和鴿派這種疊加的後果是，會更加傾向於強勢美元。
這時候我們來看一下人民幣，在新型貿易加權美元指數中，人民幣所佔的權重超過了20%，在所有匯率當中排名第一。所以當人民幣出現一個比較明顯貶值情況時，會被動推升美元指數。而美元指數走強了，它又會反過來進一步影響人民幣的貶值，所以兩者其實是相輔相成、互相加強的。
主持人：我們再聽一聽美國高層，尤其是特朗普總統對美元的強勢有什麼觀點嗎？另外，之前有媒體報道稱美元太強不利於出口，您是怎麼看的？
徐陽：特朗普對待強美元的態度發生了180度的轉向，很微妙的轉變。之前特朗普認為強勢美元是應該的，因為他打擊了美國的出口，他影響了美國貿易逆差——之前特朗普一直比較希望美國貿易逆差出現縮窄的情況，所以他搞出單邊的貿易保護主義，也就是希望去縮減美國對其他全球國家貿易的逆差。但因為強勢美元，所以在計算當中它的逆差反而是擴大了，所以特朗普一度對強勢美元出現了抨擊，甚至於通過政治層面去幹預美聯儲的加息，影響美聯儲貨幣的獨立性。
但是，土耳其危機出現以後，美元迅速走強突破了97，這個時候大家就認為特朗普可能會出來干預了，可能會要求在市面上拋售美元，買入其他貨幣進行市場干預，但實際上不是這樣子的。
所以我們第一時間就已經嗅到了特朗普對美元匯率出現態度的轉變，他現在反過來去表揚強勢美元，認為強勢美元資金選擇了美元資產進行避險，對美國應該是一件好事情。就是因為他態度的變化，所以美元指數未來依然是向上的，也就意味著在目前強勢的區間，96到97這個波動區間之內，他沒有用意去幹預匯市，來改變美元的走勢，所以未來進一步還是看漲美元指數。
主持人：這是特朗普對匯率的一些看法，最後我們再說一說全球宏觀經濟，我們遇到了一些困難，比如降槓桿等等，但其實放眼全世界，我們還是有優勢的，您是怎麼看的？接下來我們聽一聽徐老師的分析。
徐陽：這個實際上就涉及到了全球經濟增速放緩的說法，6月初的時候我曾經發了一篇報告，一個又一個跡象顯示全球經濟增速放緩，我給大家舉兩個重要的例子。
第一個案例，一些在非交易所上市的商品品種中，它們處於生產線的最前端。比如動物的皮草、皮張，在生產線的最前端。所以它的價格微妙的變化，就引起了對全球經濟增速的看法。當時動物的皮張價格已經出現了比較明顯的下行，所以我們判斷全球經濟增速出現了一個放緩的態勢。
第二個案例，大摩給出的收益率曲線出現了倒掛的行情。當時有一種說法，認為它是屬於技術性的拋售，因為我們知道美國的國債在全球債券指數構建中佔了一半的權重。而俄羅斯在大幅拋售美債，所以有人一度把它認為是一個技術性的拋售。但是事實上，每當收益率曲線出現倒掛的時候，都伴隨著美國經濟出現衰退的跡象。所以我們認為這其實是全球經濟增速放緩又一個有效的證據。
在7月份的時候，IMF國際貨幣基金組織發佈了一個全球市場解讀，當時雖然維持了今年和每年全球經濟增速3.9%這樣一個增長，但是依然提示了風險。如果所有貿易爭端全部都兌現，那麼在2020年全球經濟增速可能會放緩0.5個百分點，所以這樣一種說法恰好論證了我們對全球經濟增速放緩的判斷。
主持人：這是宏觀視角下幾個關鍵性的問題，最開始我們很多股友問到了土耳其里拉大崩潰，為所有新興國家敲了警鐘，此次危機是否正在外溢，對新興市場的衝擊是怎樣演變的？還有朋友問土耳其如果崩盤了，對我們的影響又是怎樣的？徐老師您是怎麼看的？
徐陽：土耳其危機確確實實存在風險外溢的可能，我們剛剛已經講到蝴蝶效應。一隻蝴蝶帶動它的同伴一起扇動了翅膀，最終得克薩斯州就出現了一場龍捲風。一個區域性危機，最終有可能會演變成全球金融海嘯，這是我們的核心觀點。
剛剛講到里拉暴跌，它會傳導引起歐元的大跌，歐元的大跌又會反過來被動推漲美元指數。美元走強會使美元成為新興市場規避風險資產的重要選擇，所以資金會從新興市場外流。所以目前最大的擔憂就是新興市場層面，可能會受到土耳其危機的拖累。
剛剛也講到歐元區一些國家的銀行對土耳其存在一定風險敞口，所以大家就擔憂這些國家可能會出現里拉大跌情況下無法償債的可能。因此就拖累了歐股。如果說新興市場經濟受到了影響，比如說里拉崩盤，新興市場出現了經濟增速放緩，反過來就會影響美國海外銷售的需求，就會影響它的出口。在一定層面上就會拖累美國的經濟增長，所以反過來它也會影響美國的股市，從而使全球股市受到拖累。
我們再來講一下對A股的傳遞效應，首先是強勢美元，美元走強就會引發人民幣貶值，這是順週期的貶值。我們對過去一年數據進行檢驗，美元對人民幣的走勢和A股呈現一個比較好的負相關，所以說當人民幣出現貶值的情況，應該來說對A股應該是一個負面推動。
主持人：接下來觀眾比較關心的問題，就是下一個會是誰？中國是否也存在這種土風險？您是怎麼看的。
徐陽：下一個風險應該還是在新興市場，我們認為第一個可能是阿根廷，第二個可能是南非。
主持人：南非最近相關報道挺多，但是大家沒有想到它的危險程度提到這麼靠前。
徐陽：南非雖然是新興市場的金磚國家，但是它的體量還是比較小，所以影響層面會比較低。而第三個就是巴西，也是我最擔心的一個。巴西之前我們有發過一篇文章，也是來源於美國銀行的一個研究。就是當巴西的雷亞爾貨幣，對美元突破“4”關口的時候，可能會引發債券市場去槓桿的強烈資金異動，可能會造成一定恐慌，所以巴西的雷亞爾對美元，“4”是一個重要的關口。
主持人：這是一個觀察點。
徐陽：所以我們就擔心危機可能會在巴西擴展開來，而巴西的經濟體量非常之巨大的，而且也是金磚國家中非常有影響力的一個國家，所以這是我們比較關心的一個爆破點，巴西。
主持人：東南亞以印尼為首，對土耳其危機其實也挺緊張的，您是怎麼看東南亞市場的？
徐陽：像東南亞的印尼和印度，可能也都存在資本大幅外逃的情況。除了強美元所引發的新興市場動盪以外，它自身經濟體也出現了一定的問題。
主持人：強美元週期普遍會帶來一些困難，接下來說回中國，在這一次強美元週期當中，我們的困難和挑戰有哪些？您是怎麼看待的？
徐陽：應該來說這其實是一個比較好的機遇，因為大家現在都已經開始厭倦強美元週期，美元走強引發新興市場災難，就開始去規避使用美元作為交易的有效匯率，這反而推進了人民幣國際化。這對人民幣作為有效外匯儲備，其實是一個非常有利的時機，這是我們面臨的一個機遇。風險方面，我覺得風險其實是可控的，目前人民幣雖然出現了一個比較明顯的貶值，但是沒有形成有效貶值的預期。所以這種情況之下，人民幣的貶值其實是可以得到有效的控制，對於經濟的負面影響，應該來說也是可以有效控制。
主持人：說到這正好有觀眾也問到，既然強美元週期下人民幣有貶值的預期，那麼如果從宏觀視角來看的話，您覺得貶值到哪裡會更合適一點，或者哪個位置會比較中肯一點？
徐陽：應該來說，大家現在比較關心的人民幣兌美元貶值點位是“7”，政府應該不會那麼容易讓人民幣兌美元去破“7”，它會在接近關口位置出現一些干預匯市的行為。最直接的方法就是拋售美元、買進人民幣這種干預。另外，像逆週期因子的調節，包括去打破空頭預期，用一些提高風險準備金率等等方法，來干預市場都是可行的。應該來說，人民幣整個貶值空間是可以得到有效的控制，但是破“7”依然是可能的。
主持人：這是關於匯率。我們再換一個視角，這個視角很有意思，說土耳其問題這麼嚴峻，有沒有吃到好處的？就是別人越亂我越好？這個給大家解讀一下。
徐陽：對於美元資產而言，它現在是最受歡迎的避險資產。所以現在來講，對於追求避險的資金，尋求美國的資產，這是一個比較好的去處。應該來說，在這場危機當中，強勢美元帶給美國經濟體的好處是多於劣勢的。
主持人：回過頭講，也不能說美國受益，只能說以美元計價的資產是受益的。還有觀眾問到，這也是大家比較關心的，再往前每個十年，都有全球性的危機。最近十年是美國的問題，往前則是新興市場的問題。每一次危機都會有一個標誌性事件。我們有網友問到，這一次土耳其的危機會是下一次危機的標誌性事件嗎？還有一個觀眾問到，土耳其目前的危機能否引發世界性的經濟危機？
徐陽：這個是有可能的。因為新興市場是連通的，剛剛講到土耳其引發新興市場整體資本外逃，下一個我最擔心的就是阿根廷，緊接著就是巴西、南非。南非經濟體量相對小一點，所以還不足以對新興市場造成巨大沖擊，但如果是巴西的話，它的經濟體量很大，而且它跟全球發達國家還有發展中國家，外貿的關聯都非常密切，包括跟中國的外貿關聯也非常密切。巴西這麼大一個經濟體量，它要是出現了危機，那就有可能引發全球金融海嘯。
主持人：我們接下來換個角度來看，匯率貶值有很多國家出現了相應的問題，我們相應的出口企業和進口的企業，您覺得該怎麼去看待？
徐陽：應該來說，人民幣的貶值對中國出口企業是一個利好。而對於進口的企業，其實是一個利空。但是現在處於一個複雜的格局下，所以對進出口企業都難言利好。
主持人：最後我們再把話題引到國內，這也是大家關心的問題。我們自己有很多問題，主要集中在降槓桿的過程中，有些債務難解決，最近我們評級又遭到了處罰。在強美元週期中，您覺得我們遇到的這些問題應該如何解決，以及未來的方向在哪裡，該如何去觀察，如何去研究？徐老師給大家解讀一下。
徐陽：應該說在強勢美元週期中，中國作為新興市場的一部分，受到了比較大的衝擊，是一個比較正常順週期的行為。因為資本會選擇美元資產，選擇迴流美國去避險。所以對新興市場整體是利空的，在這樣的背景之下，中國某些企業出現一些債務違約，包括有些評級被下調，應該來說是一個順週期的行為，沒有什麼特別大的意外。
主持人： 大家過度緊張了。我們有觀眾問的問題很好，說新興市場大家過得不好，然後大家拋售美元，是不是反過來當美元計價資產不好的時候，大家又不想要美元了，是不是又利好我們了？給大家簡單說一說。
徐陽：在美國的降息週期裡，特別是之前巨大的三輪QE背景下，資本從美元資產源源不斷流向新興市場。那個情況下，新興市場迅速積累財富。現在是美元的強加息週期，而且美聯儲處於漸進式鷹派加息的背景之下，所以資金比較看好美元資產，它是一個反過來的行為。所以我們要根據順週期和逆週期來進行有效的資產配置，這是一個重要的參考依據。
主持人：最後我們再說一下時間問題，剛才您也講了，2019年年底可能這個週期要有一些變化。但我們想知道加完了就直接開始松嗎，還是說加完之後就停住？到了尾聲階段，以及尾聲階段結束之後，美元將經歷的是什麼？
徐陽：如果美國經濟出現增速放緩甚至經濟衰退的情況，那麼美國的基準利率就會迅速下調。這裡有一個重要的參考依據，就是剛剛講到的土耳其危機，是否會引發新興市場的危機，包括我所擔憂的巴西經濟體的危機，甚至撼動全球金融市場。如果說這個危機它不足以引發全球性海嘯這樣大的負面情況，應該說美國的經濟會出現短暫放緩的態勢。這種情況下，美聯儲可能會將利率維持在一個固定的位置，一段時間不會變動。如果說危機比較明顯，出現擴大化，甚至於去影響美國經濟出現一個嚴重衰退，那麼這個利率就會迅速下調。
主持人：這是不同的路徑，要針對我們市場變化。這個大家可能想的比較簡單，以為總算把“加”(加息)都熬過去了，是不是要“減”(降息)了，沒那麼簡單。最後說一下美國的股票，這個也是大家關心的，強勢美元下美元計價的資產既然好，那麼美股漲得也不少了，是不是還可以繼續投資美股。大家還說我們中國對房子特別情有獨鍾，既然說美元計價資產好，那就是美國的房子好。對此，徐老師是怎麼看待的，給大家解讀一下。
徐陽：應該來說，美元資產現在是比較受益的時候，一想到美元資產你肯定是要找一個品種，去流入這個資金。比如我們經常看到的美股、美債，這些都是屬於國際性的投資品種。還有美國的樓盤，都是比較好的資金選擇標的。現在這個氛圍情況下，傾向於避險，因此作為避險品種的美債是有投資價值的。美股我剛剛講到，美國的經濟可能會受新興市場風險的拖累，所以對美股其實是一個負面的拖累效應。所以這個時候我覺得美債的投資價值要優於美股，而美國的樓盤現在相對來講它是比較健康的資產，應該也會便於資金的流入。
主持人：非常感謝徐老師今天為大家帶來全景解讀，下一次將繼續把大家關心的問題都列出來，在節目中一一說清楚。今天的節目就到這裡，我們下一期再見。
徐陽：再見。
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