經濟觀察網 記者 饒賢君趕在2019年的尾聲，寶龍商業（09909.HK）實現了拆分上市的小目標。
2019年12月30日，寶龍商業管理控股有限公司正式在港交所掛牌交易，成為內地首家在港上市的輕資產商業運營商。
寶龍商業方面介紹，自2019年初啟動上市計劃到正式上市，用時不到一年，主要原因在於寶龍地產屬於上市公司，在信息披露及財務方面有嚴格的規範與要求，因此，拆分之後的寶龍商業也能夠滿足港交所相關上市條件。
以“首家在港上市輕資產商業運營商”作為標籤，寶龍商業將歷年的運營成果拋給了市場，但質疑也隨之而來，輕資產模式下純靠服務費的模式能否取得估值溢價？出租率較低的商業項目要如何通過運營提升價值？
寶龍地產控股有限公司總裁兼寶龍商業管理控股有限公司董事長許華芳說，拆分寶龍商業獨立上市並非為了集資，而是想鍛鍊團隊，讓業務能夠獨立成長。
輕資產
與曾經的港交所巨無霸之一萬達商業相比，目前市值不到60億港元的寶龍商業體量較小。
寶龍商業的招股書顯示，在分拆過程中，寶龍商業將旗下的多個項目公司重組到寶龍控股，僅留商業運營、物業管理服務兩大業務分拆成立寶龍商業，旗下擁有包括“寶龍一城”、“寶龍城”、“寶龍廣場”、“寶龍天地”四個商業運營品牌。
招股書數據顯示，截至2019年上半年，寶龍商業的商業運營服務已簽約管理59處零售商業物業，合約建築面積約750萬平方米，在國內排名第四，佔市場份額的0.8%。
儘管未來發展目標是對輕資產模式進行輸出，但目前寶龍商業的主要收入來源依賴於寶龍自持的物業運營，招股書數據顯示，2018年，寶龍商業來自母公司的商業及物業收入為10.95億元，而外拓物業業務收入僅為5330萬元，佔比差距較大。
由於不涉及重資產業務，相較傳統的地產企業、物業管理企業、商業地產公司，寶龍商業的收入及利潤數據看起來都很“輕”。
2016-2018年，寶龍商業的收入分別為人民幣7.52億元、9.72億元、12億元，複合年增長率為26.3%，淨利潤方面則分別為6293萬元、7859萬元、1.33億元，複合年增長率為45.6%
一個直觀的對比標的是同樣稱要轉型輕資產、2016年退出港股市場的萬達商業，2018年，萬達商管集團的收入是376.5億元。而退出港股市場時，王健林曾表示，萬達商業退出的原因就在於港股市場對商業地產的“估價實在太低”。
港股溢價不高的情況下，為何要將寶龍商業拆分上市？
寶龍商業方面表示，寶龍商業本身業務已增長至足以獨立上市的規模，拆分上市是藉助資本力量，擴大市場規模，提升運營質量，進一步提升智能化的關鍵步驟。同時獨立上市將有助於公司提高營運及財務管理效率，持續改善及升級公司現有運營及服務系統。
據介紹，寶龍商業此次上市融資，約50%或6.12億港元將用於戰略收購及投資於其他商業運營服務供應商，剩餘資金分別將用於升級數字化及智能運營及管理、股權投資、翻新由獨立第三方開發或擁有的零售商業物業及其他。
而對於商業地產輕資產模式的估值，寶龍商業的考量是，“從公司本次公開發行的認購情況看，資本市場對寶龍商業是較認可的，認購階段獲得了53.24倍的超額認購，同時公司還獲得了四家基石投資者的認購。未來，公司依託母公司帶來的項目優勢及自身外拓優勢，業務規模將穩步增長，相信市場最終會給予公司一個合理估值。”
專業運營仍需“重”
對於輕資產商業運營模式而言，運營的專業度和質量是重要的考量標準。
從目前的數據看，寶龍商業與同業相比並不佔優勢，招股書數據顯示，主要產品線中的寶龍廣場，36處商業物業平均出租率為84.3%，位於長三角的32個項目表現最好，平均出租率超過90%。
經濟觀察網統計了2018年7家頭部商業地產企業的數據，按平均出租率從高到低排序，依次為新城控股、太古地產、龍湖地產、大悅城地產、華潤置地、恆隆地產和嘉裡建設，其中新城控股平均出租率達到98.83%，嘉裡建設的平均出租率也達到了90.4%，相較之下，寶龍商業的平均出租率數據並不樂觀。
部分北方城市的寶龍廣場出租率拖了後腿，青島城陽寶龍廣場建面達到44萬平方米，2019上半年出租率僅70%，天津寶龍廣場則剛剛超過50%，此外，即墨、泰安、煙臺等多地的寶龍廣場出租率也均在65%-75%，並且這些項目均是開業超過三年的成熟項目。
對此，寶龍商業回應稱，近幾年，公司的出租率處於持續提升狀態，未來，將繼續對現有項目進行改造提升，提高項目出租情況。
對固有物業的改造提升，寶龍商業做了三方面規劃：一是向業主提交翻新工程建議書，對原項目進行工程翻新，以提高該類項目的整體素質及競爭力；二是採用數字化、科技化手段，運用科技提升運營效率及降低運營成本；三是加強運營黏性，加強公司與租戶的關係並持續擴展公司的品牌庫。此外，寶龍商業還計劃評估這類項目產生虧損的定價政策及成本分析，並定期作出適當的調整。
一面加強內部運營，另一面，寶龍商業將戰略目標逐漸南移。
2019年12月14日，珠海高新區寶龍城正式奠基，寶龍集團首入粵港澳大灣區，許華芳表示，後續，大灣區將成為寶龍商業新的發力點，“預計未來大灣區將佔到20%~30%的收入”。
戰略拓展的節奏也將在上市募資之後加快，2016年-2018年，寶龍的商業項目擴展速度逐年放緩，開業數分別為7家、5家、3家，而在2018年，萬達新開業項目數達到49家，新城新開業項目數為19家，華潤新開業項目為7家。
寶龍商業方面表示，上市為公司未來的規模擴張、管理質量和服務品質提升提供了重要資本保障。最為顯著的是項目數量，許華芳此前公開表示，2020年，寶龍商業板塊將有10個商場開業，2021年有9個商場開業，“未來三年，開業項目將達到64個”。
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