撰寫 | 鮮寶

日前，山東南山智尚科技股份有限公司(簡稱“南山智尚”)的創業板IPO申請獲得了證監會受理，並公佈了招股書。此次南山智尚擬公開發行9000萬股，擬募集資金6.90億元。

而且公司的控股股東南山集團，旗下已經有一家上市公司南山鋁業。一旦南山智尚衝刺成功，南山集團將擁有兩家上市公司。

南山智尚主營精紡呢絨及正裝職業裝的產銷，旗下擁有精紡呢絨品牌“南山”和職業裝品牌“締爾瑪”。數據顯示，2016年至2019年上半年，南山智尚的營收分別為15.59億元、16.64億元、19.97億元和8.84億元，淨利潤分別為0.83億元、0.92億元、1.21億元和0.68億元。

截至上市前，南山智尚的實際控制人為南山村委會，後者通過南山集團持股90%。南山集團由南山村委會持股51%，宋作文持股49%。但值得一提的是，宋作文還是南山村委會的村主任和法定代表人。

精紡呢絨知名企業

南山智尚成立於2007年4月，前身是國內最大的緊密紡面料生產企業——山東南山紡織服飾股份有限公司，2017年底改製為股份公司。

公司主營業務為高檔精紡呢絨及正裝職業裝的研發、設計、生產與銷售，擁有完整的毛紡織服飾產業鏈，以及集成衣研發、設計、製造、品牌運營於一體的服裝業務體系。公司先後運營了“南山”、“Dino Filarte”（菲拉特）等精紡呢絨品牌，以及“締爾瑪”、“織尚”等服裝品牌。公司還開展 ODM 業務，為意大利BOGGI、美國 Theory 等國內外品牌客戶設計開發和加工製造西服、大衣、襯衫、單上衣、褲子、休閒裝等產品。

過去數年，隨著毛紡織行業需求結構發生重大變化，市場對精紡呢絨的需求不斷增長，特別是高端精紡呢絨需求旺盛。而且精紡呢絨在毛紡行業中又是生產工藝技術比較複雜的，經過多年市場的優勝劣汰，層次化已經十分明顯，高檔的毛精紡紗線、毛精紡面料在毛紡產品中佔據主流位置，具有較高的科技含量和附加值。

作為精紡呢絨的龍頭企業，南山智尚對研發投入較大，具有較強的科技創新能力，已經形成技術層次全面的研發團隊。截至 2019 年 6 月底，研發人員 271 人，佔員工總數的 4.37%；報告期各期，公司研發支出分別為 4313 萬元、4902萬元、6093萬元及 2777萬元，分別佔公司當期營業收入的 2.77%、2.95%、3.05%及3.14%。

目前公司已形成專利71項，其中發明專利24項、實用新型專利33項、外觀設計專利14項，參與制定了多項紡織領域技術標準，其中國家標準3項、行業標準2項、加工貿易單耗標準5項、CNTAC團體標準7項。

核心財務指標存隱憂

在報告期內（2016年-2019年上半年），公司分別實現營收15.59億元、16.64億元、19.97億元、8.84億元，2017年較2016年增長了6.74%，2018年較2017年增長20.03%；同期，歸屬於母公司股東的淨利潤分別為8262.24萬元、9204.89萬元、1.21億元、6807.73萬元。

數據顯示，精紡呢絨與服裝的營業收入佔總營業收入的比重超過 97%，其中，精紡呢絨收入佔主營業務收入的比重分別為 46.94%、46.57%、45.93%及 48.87%，服裝收入佔比分別為 53.06%、53.43%、54.07%及 51.13%。公司利潤也主要來源於業務經營，營業利潤佔利潤總額的比例均在98%以上。

但仔細研究招股書會發現，公司的一些核心財務指標並不理想。

首先是各項費用快速增加。隨著銷售量的增長，公司的銷售費用、管理費用等增長很快，導致營業成本持續上升。在報告期內（2016年至2019年6月末），公司的銷售費用分別為1.7億、1.9億2.2億、1億，管理費用分別為0.73億、0.86億、0.82億、0.3億，而且銷售費用和管理費用佔營業收入的比重合計超過了15%。

報告期內，公司利息費用分別為2億、2.4億、3.6億、1.6億，財務費用佔營業收入的比例分別為 0.96%、1.28%、1.49%及 1.49%，財務費用及其佔比均呈上升趨勢。而銷售費用、管理費用、財務費用的增加，直接推動了營業總成本上升，報告期內分別達到14億、14.8億、17.8億、7.7億。

其次，毛利作為另一個核心財務指標增速明顯放緩。

2017年，主營業務之一的精紡呢絨產品的營業收入較2016年增長了6.57%，高於營業成本的增長率，毛利增加了18.6%。到2018年，精紡呢絨的營業收入雖然比2017年增長了17.5%，但營業成本（特別是羊毛採購成本）增長得更快達到24%，導致2018年紡呢絨的毛利僅比2017年增長了2.88%。

作為公司主業，精紡呢絨產品的毛利率維持在27%左右，高於中江蘇陽光、如意集團、鹿港文化等經營紡織面料的同行；而公司服裝業務33%左右的毛利率在，則明顯低於九牧王、海瀾之家、七匹狼、報喜鳥等服裝專營企業。

受限於融資渠道較為單一，公司主要通過銀行借款等債務融資籌集資金，淨資產的增長主要依靠盈利累積，導致資產負債率偏高。2016年-2018年，公司資產負債率分別為61.15%、64.6%、58.73%，明顯高於江蘇陽光、新澳股份、希努爾、九牧王、七匹狼等同行業上市公司的平均水平。

第四，2017 年公司的應收賬款較2016年增長了49%，應收賬款佔收入比例由 14.8%大幅增加至 20.7%。雖然2018年應收賬款與前一年基本持平，但2019年上半年，應收賬款已經超過去年全年水平，應收賬款淨額達到3.6億元，佔總資產的 17.5%，發生壞賬風險的可能性有所增加。報告期內，公司應收賬款週轉率（次）分別為 8.11、5.79、5.86 及 4.94，呈逐漸惡化之勢。

潛在風險不容忽視

除了財務狀況存在隱憂，南山智尚還面臨其他一些潛在風險，這些風險都有可能對公司業績產生負面影響。

首先，公司所處的紡織服裝業是一個對環境比較敏感的行業，很容易受外部影響。當前中國經濟承受著比較大的下行壓力，經濟增速預計將進一步放緩，2020年增速大概率會低於6%，國內人均可支配收入增長放緩，物價快速上漲，經濟面臨滯漲的風險，可能導致中高端服裝消費減少，進而導致中高端面料需求下滑。

其次，公司出口收入對營業收入佔比超過了30%，海外訂單量直接影響公司的營收。以美國為例，2019年上半年，美國自全球累計進口紡織品服裝592億美元，同比增長4.1%，從中國進口紡織品服裝卻同比下降1.4%（186.7億美元）。美國列出的2000億關稅清單中涉及大部分紡織品，3000億清單涉及全部服裝和小部分紡織品，若未來美國加徵關稅的範圍繼續擴大，勢必會公司出口創收。

最後，紡織行業的主要汙染環節為原毛洗毛及毛條改性處理環節、染整環節，主要汙染物為廢水，

報告期內公司存在沒有為全體員工繳納社會保險及住房公積金的情況。雖然公司員工大多是農村戶籍，繳納社會保險和住房公積金的意願不強，但隨著國家不斷要求企業完善人事用工制度，更好履行社會責任，主管部門可能對公司進行行政處罰，並要求補繳社保及住房公積金。

節點財經（ID:jiedian2018）注意到，據企查查顯示，南山尚智關聯風險超230條。值得一提的是，宋作文曾牽涉高官受賄案。受此影響，2015年宋作文辭去了南山集團的董事長、法人代表等職務。

有分析認為，公司上市後，融資渠道變寬，債務成本將有所下降；同時，隨著募投項目的開展和生產流程優化，其精紡呢絨及服裝產品的產能和技術含量有望進一步提升，拓展利潤空間。但另一方面，能否降低整體營業成本，降低資產負債率，提高毛利率水平，縮短與同業上市公司的差距，也將在很大程度上決定公司上市後的表現。

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