光大證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
蘇交科(300284)
事件： 蘇交科公佈 19 年前三季度業績。 19 年前三季度公司收入 35.2億， YoY -25.2%，歸母淨利 4.2 億， YoY +15.6%；單三季度收入 14.1 億，YoY -18.2%，歸母淨利 2.0 億， YoY +11.0%。
盈利能力繼續修復，有持續性： 公司 19 年前三季度收入 YoY -25.2%，收入同比明顯下滑主要源於公司於去年 11 月出售 TestAmerica（TA）影響及戰略性收縮工程承包業務，剔除出售 TA 影響，推測收入同增 10%左右。 19 年前三季度綜合毛利率 38.8%，同比+9.8pcts，環比+2.8pcts，盈利能力繼續改善，主要源於： 1）出售 TA 影響； 2）主業設計諮詢業務毛利率明顯改善； 3）毛利率較低的工程承包業務收入佔比繼續下降。毛利率改善趨勢有望延續。加大環境業務佈局拓展力度致管理費用支出增加明顯，帶動 19 年前三季度期間費用率同比提升 2.2pcts 至 18.2%；應收賬款規模增加及新金融準則應用致減值損失佔收入比例同比提升 1.8pcts 至4.8%，綜合致同期歸母淨利率同比提升 4.2pcts 至 12.0%。隨著應收賬款清欠力度加大、環境業務貢獻業績，判斷減值損失佔收入比例及管理費用率提升空間不大，淨利率存在繼續提升空間。
負債率下降，應收賬款佔比有所上升，現金流向好： 截止 3Q19 末，公司資產負債率、帶息負債比率分別為 59.5%、 42.7%，較上年同期分別下降 3.8、 1.4pcts；應收賬款佔總資產比例同比提升 3.1pcts，考慮出售 TA影響（其應收賬款佔比處於較低水平），應收賬款增幅明顯，判斷為部分合同階段性影響，後續有望改善。19 年前三季度收、付現比分別為 82.4%、50.4%，其差值較上年同期同比增加 4.2pcts 至 32.0%，現金流持續向好。
諮詢主業穩健， 期待環境業務，員工激勵到位，維持“買入”評級： 公司諮詢主業穩健， Eptisa+JSTI 品牌優勢逐漸顯現；近年重點拓展環境檢測/諮詢/治理/修復全產業鏈業務，作為新增長點值得期待。公司第 3 期員工持股計劃在二級市場已完成股票購買，綁定核心員工與公司利益，有助於進一步激發公司活力。考慮到收入增速略低於我們預期，我們小幅下調公司 19-21 年歸母淨利預測至 7.3/8.9/10.7 億（前值 7.6/9.0/10.8 億），對應 EPS 0.75 /0.91/1.10 元，當前股價對應 19 年 PE 11x，維持“買入”評級。
風險提示： Eptisa 整合協同、工程回款不及預期、 基建投資大幅下滑
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