本文來源微信公眾號“文話宏觀”，作者光大宏觀張文郎團隊。
要點
基建投資增速反彈，地產投資增速續緩，製造業投資增速繼續回暖，均符合預期，帶動FAI同比增速反彈至5.7%(前值5.4%)。專項債集中發行支撐基建，製造業投資繼續強勢仍是前期供給側改革對週期行業的盈利改善，政府對電子通信半導體等行業政策支持和整體制造業投資改善對基礎性物料行業的拉動所致;融資嚴，制約拿地、庫存和銷售，開工加速但竣工弱壓制房地產投資。中秋錯位，消費增速下滑符合預期，但回落幅度略超預期。
受資金約束，近期基建改善空間不是很大，年底累計或為3%左右，樓市趨弱影響或逐步顯性化，需關注對上下游行業和消費的拖累，在金融順週期下行過程中，關鍵在於“寬財政”的力度。貨幣向信用傳導的過程仍然不暢，近期出臺的包括設立民營企業債券融資支持工具、增資擔保機構為民營企業擔保、銀行設立“一二五”目標支持民營企業等政策效果有待觀察。“寬財政”更要使得減稅降費落到實處，切實讓利於企業，增強企業信心。
近期政府表示在研究大規模減稅，需關注相關政策的變化。正文
投資基本符合預期
從固定資產投資來看，基建投資增速反彈，地產投資增速繼續放緩，製造業投資增速繼續回暖，均符合預期，帶動FAI同比增速反彈至5.7%(前值5.4%)。
1-10月基建投資同比增速如期反彈至0.9%(前值0.3%)，單月同比增長5.9%，結束了連續6個月單月的負增長態勢，符合我們判斷的四季度基建投資反彈的預期。從基建投資分項來看，1-10月公用事業投資同比下滑9.6%(前值-10.7%)，10月單月為-0.5%(前值為-6.5%)，降幅連續3個月收窄;1-10月交通運輸、倉儲和郵政業同比增長4.6%(前值3.2%)，10月單月同比增長14.9%，為今年來最高值，連續兩個月反彈;1-10月水利、環境和公共設施管理業同比增長2.1%(前值2.2%)，儘管繼續下行，但10月單月同比增長1.4%，結束了連續4個月的負增趨勢(圖1)。
從資金來源看，支撐基建投資反彈的主要因素是全年1.35萬億的專項債在7-10月全部發行完畢。基建非標融淨融資繼續呈現淨償還態勢(1-10月累計-5541億元，前值-4874億元)，城投債淨融資量維持較低水平(8-10月分分別為363億元、-30億和154億)，年內預算內支出後勁或不足，整體基建融資仍較為緊張，預計基建投資年內反彈至3%左右。
房企融資仍嚴，開工加快或為獲得融資，但施工慢、竣工弱，開發投資走低，庫存處於低位，制約銷售，也支撐房價，同時拿地謹慎，壓制未來投資。儘管銀行表內開發貸仍保持24.5%的高增長，但非標嚴控、債市融資受限，房企融資條件趨緊，而目前上市房企槓桿率仍在70%以上，融資壓力較大。開工是很多房企獲得貸款的條件，10月房企新開工仍保持在16.3%的近30個月高位附近，但資金受限，竣工面積降幅繼續擴大至-12.5%，近月建安投資降幅亦較大。庫存仍在低位，樓市“銀十”不再，10月銷售繼續放緩，但房價近月有反彈跡象，量跌價升，或與低庫存有關。拿地繼續謹慎，土地購置費、出讓金收入、其他投資分項趨勢放緩，土地成交價款和購置面積10月亦轉降。
前10個月製造業投資反彈至9.1%(前值8.7%)，再創新高，背後更多是供應或產業結構調整的原因而非需求主導。我們在近期發佈的《製造業投資增速緣何逆勢反彈?》報告中指出推動本輪製造業投資的主要動力包括前期供給側改革對週期行業的盈利改善，政府對電子通信半導體等行業政策支持和整體制造業投資改善對基礎性物料行業的拉動等。從10月數據來看邏輯並沒有發生變化，目前公佈增速的13類子行業對製造業合計拉動5.1個百分點，其中金屬製品、通用和專用設備製造業，電氣機械及器材製造業和計算機、通信和其他電子設備製造業增速進一步反彈，較前9月拉動邊際增加0.5個百分點。暫未披露增速的非金屬礦物製品、黑色金屬冶煉及壓延、傢俱製品業等行業對製造業的拉動持平前9月，預計以上行業累計增速較前值波動不大。
10月工業增加值同比增長5.8%(前值5.8%，去年同期6.2%)，符合預期，分行業來看，採掘(利潤較高拉動生產和去年低基數導致反彈)和製造業(黑色、非金屬礦物等受供給改革影響的行業較好，但注意醫藥和汽車等主要行業繼續下滑)小幅反彈，而公用事業受去年高基數拖累大幅下滑。
社消增速回落幅度略超預期
社消回落符合預期，但回落幅度略超預期。10月社消零售同比放緩至8.6%(前值9.2%)，低於我們預期的9.0%，主要是中秋錯位的影響，今年中秋假期在9月下旬，部分遊客提前出行，商家提前促銷，而去年國慶中秋重合在10月，使得社消同比9月高企、10月較低，十一黃金週零售、旅遊和票房數據已有顯示。分項看，上月反彈幅度較高的節日和促銷相關品類如糧油食品、飲料菸酒、服裝鞋帽、通訊器材和日用品增速10月份均大幅放緩。收入和財富效應趨弱，可選消費累計增速5月來趨勢放緩，化妝品和汽車銷售均走弱，房地產鏈增速亦走弱，一般消費較為平穩，受原材料價格上漲影響，醫藥增速還在趨勢上行。
金融順週期下行，關鍵還是“寬財政”力度
儘管基建反彈，但受資金約束，未來上行力度不會太大，樓市趨弱影響或逐步顯性化，整體經濟難樂觀。貨幣向信用傳導的過程仍然不暢，當前出臺的針對民營企業的一系列政策，包括設立民營企業債券融資支持工具、增資擔保機構為民營企業擔保、銀行設立“一二五”目標支持民營企業等政策效果還有待觀察，“寬財政”對企業十分重要。減稅降費落到實處，切實讓利於企業，增強企業信心是關鍵。
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