2月23日晚9點，2019年巴菲特股東信如期發佈，下面是“聰明投資者”翻譯、梳理的股東信全文。想直接看簡潔劃重點版的讀者，點擊下方文章閱讀。 。
致伯克希爾哈撒韋公司股東：
根據通用會計準則（GAAP），伯克希爾在2018年賺了40億美元，其中營業利潤248億，非現金流損失30億（來自卡夫亨氏的商譽減值），出售投資證券所獲資本利得28億，投資組合浮虧206億。
新的會計準則要求我們在利潤中包含最後一項。 正如我在2017年年度報告中強調的那樣，查理跟我都覺得這個規則很沒有道理。
相反，我們倆都一直認為，在伯克希爾，這種按市值計價的變化會導致“我們的淨利潤出現劇烈而反覆無常的波動”。
我們在2018年的季度業績證明了該預測的準確性。在第一和第四季度，我們分別報告了11億美元和254億美元的GAAP虧損。在第二和第三季度，我們分別報告的利潤為120億美元和185億美元。
與這些波動形成鮮明對比的是，伯克希爾擁有的眾多業務在各個方面都實現了持續和令人滿意的營業收益。這一年的利潤比2016年的高點176億還要高41％。
我們季度GAAP收益的大幅波動將不可避免地繼續下去。這是因為我們龐大的股票投資組合 ——在2018年底價值接近1730億美元——通常會一天經歷20億美元或更多的價格波動，新規則要求波動必須立即計入我們的淨利潤。
事實上，在第四季度，股票價格高位震盪的時期，我們有幾天的“盈利”或“虧損”超過40億美元。
我們的建議？別管太多，只要看我們的經營利潤就好了。我這麼說的意思並不是說我們的投資組合不重要。長期看，查理跟我認為投資組合會帶來顯著收益，只是時間上存在高度的不確定性。
我們年報的老讀者們將會發現我寫這封信的順序有些不大一樣。過去三十年，第一段總是講伯克希爾每股賬面價值的增長率。現在是時候摒棄這項傳統了。
事實上，第二頁上顯示的伯克希爾每年賬面價值的變動已經失去了往昔的意義，有三個方面的因素。
第一，伯克希爾已從以持有證券資產為主的公司逐漸轉變為依靠旗下企業運營產生價值的公司，查理跟我認為這種轉變還將不同程度的持續。
第二，儘管股票是以市值記賬，但我們持有的非上市企業都是以遠低當前價值的賬面價值記賬，這幾年這種錯誤日益加重。
第三，有可能未來伯克希爾會在以股價高於賬面價但是低於內在價值的情況下大量回購股票，從而造成每股的內在價值增長而賬面價值降低。以上就造成賬面價值這個指標越來越偏離經濟價值。
這種收購的數學原理很簡單：每筆收購都使每股內在價值上升，而每股賬面價值下降。兩者結合將導致賬面價值越來越脫離經濟現實。
在未來的財務業績表中，我們期望關注伯克希爾的市場價格。市場可能非常反覆無常：只需看看第2頁列出的54年曆史業績便知。然而，隨著時間的推移，伯克希爾的股價將提供最佳的業績衡量標準。
在繼續之前，我想給你一些好消息——真正的好消息，這些都沒有反映在我們的財務報表中。
它涉及我們在2018年初所做的管理層變革，當時Ajit Jain負責所有保險活動，而Greg Abel則獲得了所有其他業務的權力。這些變動早就該進行了。
伯克希爾現在管理得比我獨自監督運營時要好得多。Ajit和Greg擁有罕見的天賦，他們的血管中流淌的是伯克希爾的血液。
現在讓我們來看看你擁有的東西。
不要“只見樹木，不見森林”
有些投資者在評估伯克希爾的時候總是拘泥於細節，也就是我們的旗下的“樹”。
如此分析會令人崩潰的，因為我們有太多大小不一的企業了。其中有些樹生病了，未來十年也很難好轉。但我們的很多樹都是好的，會長得更大更好看。
幸運的是，我們不需要通過評估伯克希爾的每棵樹來彙總得到伯克希爾的價值，因為我們的森林由5個重要的小樹林組成，其中每一個都可以作為一個整體來評估。
其中的四個是容易理解和評估的，第五個（保險業務）以隱形的方式對伯克希爾產生重大貢獻，稍後我會詳細解釋。
在我們進一步查看前四個小樹林之前，我來提醒下大家我們資本配置的主要目標：買入有吸引力的可持續經濟特徵的，經營管理良好的企業，全部或者部分買入。我們也需要以一個合理的價格買入。
有時候我們可以買入滿足我們以上測試的公司的控股權。更多的時候，我們在上市公司中找到以上特徵的公司，通常我們買入5%-10%的股份。
我們這種二元投資方法論在美國是非常罕見的，這不定期地給我們帶來巨大的優勢。
近年來，我們遵循的合理做法是明確的：許多股票為我們提供的資金，遠遠超過我們通過整體收購該企業所獲得的資金。
這種差異導致我們去年購買了約430億美元的可出售股票，而僅售出190億美元。查理和我認為，我們投資的公司提供了極好的價值，其回報遠遠超過收購交易。
儘管我們最近增持了可出售的股票，伯克希爾森林中最有價值的樹林仍然是伯克希爾控制的許多非保險業務（通常擁有100％的所有權，從不低於80％）。
這些子公司去年的賺到了168億美元。此外，當我們說“賺”時，我們說的是扣除所有稅收、利息支付、管理補償（無論是現金還是股票）、重組費用、折舊、攤銷和總部辦公經費之後的剩餘。
這一概念下的收入與華爾街銀行家和企業CEO經常吹捧的收入相去甚遠。很多時候，他們的演示文稿都有“調整後的EBITDA”，這一措施重新定義了“收益”，以排除各種實際成本。
例如，管理層有時會聲稱其公司的股票薪酬不應計入費用。（不然能是什麼 - 來自股東的禮物？）和重組費用？好吧，也許去年的重組不會再發生。
但是，各種重組在企業中很常見，伯克希爾在這條道路上已經走了幾十次，我們的股東一直承擔著這樣做的代價。
亞伯拉罕·林肯曾經提出這樣一個問題：“如果你把狗的尾巴稱為腿，它有多少條腿？”然後回答了他自己的疑問：“四條，因為稱尾巴為一條腿並不能使它真正成為一條腿。”
林肯在華爾街會感到孤獨。
查理和我確實認為，我們與收購相關的14億美元的攤銷費用（詳見第K-84頁）並不是真正的經濟成本。當我們評估私營企業和有價證券時，我們將這種攤銷“成本”加回到GAAP收益中。
相比之下，伯克希爾的84億美元折舊費低估了我們的真實經濟成本。事實上，我們需要每年花費超過這個數字的錢才能在我們的許多業務中保持競爭力。
除了那些“維護”資本支出之外，我們還花費大量資金來追求增長。總體而言，伯克希爾去年在工廠、設備和其他固定資產方面的投資達到創紀錄的145億美元，其中89％用於美國。
按價值計算，伯克希爾的第二大樹林是一系列股票，通常包含一家大型公司5％至10％的股權。如前所述，我們的股權投資在年底時價值接近1730億美元，遠高於其成本。
如果投資組合的按照年終的估值已經出售，則需要繳納約147億美元的聯邦所得稅。
很有可能的是，我們將持有大部分這些股票很長一段時間。然而，最終，任何時候出售時產生的收益都會產生稅收。
我們的被投資企業去年給了我們38億美元的分紅，這個數字將在2019年增加。但是，比股息更重要的是這些公司每年保留的鉅額收益。作為一個指標，下面這些數字僅涵蓋我們的前五大持倉股。
GAAP - 它決定了我們報告的收益 - 不允許我們將被投資方的留存收益包括在我們的財務賬戶中。
但這些收益對我們來說具有巨大的價值：多年來，我們的被投資者（被視為一個集團）保留的收益最終為伯克希爾帶來了資本收益，這些公司為我們再投資的每一美元賺取的收益總計都超過一美元。
我們所有的主要股票都擁有出色的經濟效益，而且大部分都使用部分留存收益來回購股票。
我們非常喜歡這樣：如果查理和我認為被投資公司的股票價格被低估，那麼當管理層將其部分收益用於增加伯克希爾的所有權比例時，我們感到高興。
以下是上表中的一個例子：伯克希爾對美國運通的持股在過去八年都保持不變。同時，由於公司的回購，我們的持股佔比從12.6％增加到17.9％。
去年，伯克希爾公司在美國運通公司賺取的69億美元中所佔的份額為12億美元，約佔我們當時為公司股權支付的13億美元中的96％。當收益增加和股票流通量減少時，股票所有者的業績- 隨著時間的推移 - 通常表現良好。
伯克希爾的第三類資產是我們與他方共享控制權的四個公司。我們在這些企業稅後運營利潤中的份額分別為：卡夫亨氏的26.7%、Berkadia公司的50%，德克薩斯電力傳輸公司的50%，Pilot Flying J的38.6% - 2018年總計約13億美元。
第四個樹林是伯克希爾在年底持有1120億美元的美國國庫券和其他現金等價物，以及另外200億美元的各種固定收益工具。
我們認為這些中的一部分是不能動用的，我們承諾始終持有至少200億美元的現金等價物以防範外部災難。我們還承諾避免任何可能威脅到我們維持這個緩充資本的行動。
伯克希爾將永遠是一個金融堡壘。在管理方面，我會犯下昂貴的委託錯誤，也會錯過很多機會，其中一些對我來說應該是顯而易見的。
有時，隨著投資者逃離股市，我們的股票將會下挫。但我永遠不會冒現金短缺的風險。
在未來幾年，我們希望將大部分過剩的流動性資金轉移到伯克希爾將永久擁有的業務中。然而，眼前的前景並不樂觀：對於擁有良好長期前景的企業來說，價格高的離譜。
令人失望的現實意味著，2019年我們可能會再次擴大股票部分的持倉。不過，我們繼續希望進行“大象級別”收購。
即使在我們88歲和95歲的年齡 - 我是其中年輕的那位 - 這種前景正是導致我和查理心跳加速的原因。 （只是寫下大筆買賣的可能性就導致我的脈搏飆升了。）
我對增持股票的預期不是看漲市場。查理和我不知道下週或明年的股票表現如何。這種預測從未成為我們活動的一部分。
相反，我們的想法是專注於估算有吸引力公司的股價是否被低估了。
我相信伯克希爾的內在價值可以通過將我們四個資產負債樹林的價值相加，然後減去最終應該出售有價證券的稅款的金額來估算。
您可能會問，如果我們出售某些全資企業，Berkshire將承擔的主要稅務成本是否應該得到減免。
忘記這個想法：即使免稅，我們出售任何一家出色的公司也是愚蠢的。真正好的企業非常難找。出售任何你有幸擁有的東西毫無意義。
在計算伯克希爾非保險業務的收益時，我們所有債務的利息成本已被扣除作為費用。
除此之外，我們對前四個樹林的大部分所有權都來自伯克希爾第五個樹林 - 一系列出色的保險公司所產生的資金。
我們將這些資金稱為“浮存金”，這是我們期望隨著時間的推移無成本 - 或者甚至可能更低的融資來源。我們將在這封信的後面解釋浮存金的特徵。
最後，關鍵和持久的重要性：伯克希爾的價值通過我們將五個樹林組合成一個單一實體而最大化。
這種安排使我們能夠無縫、客觀地分配大量資金，消除企業風險，避免孤立，以極低的成本為資產提供資金，偶爾有效利用稅收政策，並最大限度地減少管理費用。
在伯克希爾，整體效益比遠大於各部分之和。
回購和報告
早些時候我提到伯克希爾將不時回購自己的股票。假設我們以低於伯克希爾的內在價值購買股票——這當然是我們的意圖——回購將使離開公司的股東和留下的股東受益。
誠然，回購的好處對於那些離開的人來說微乎其微。這是因為我們將謹慎回購，最大限度地減少對伯克希爾股票價格的影響。然而，在市場上有額外的買家對賣家來說，也有一些好處。
對於一直持有的股東而言，優勢顯而易見：如果市場將賣家的持股定價為每美元90美分，那麼一直持有的股東在每次回購時都會獲得每股內在價值的增加。
顯然，回購應該是對價格敏感的：盲目回購價格過高的股票會摧毀價值，許多過於樂觀的公司首席執行官都忽視了這一事實。
當一家公司表示它打算進行回購時，為所有股東合作伙伴提供他們所需的信息以進行明智的價值估算至關重要。
提供這些信息是查理和我在本報告中嘗試做的事情。我們不希望合夥人因為被誤導或未充分了解情況，而將股票出售給公司。
然而，一些賣家可能不同意我們評估的價值，而其他賣家可能已經發現了他們認為比伯克希爾股票更具吸引力的投資。第二組中的一些是正確的：毫無疑問，許多股票將比我們的股票帶來更大的收益。
此外，某些股東只會簡單地決定他們或他們的家人成為純粹的消費者而不是繼續積累資本。查理和我目前沒有興趣加入這個團體。也許我們將在晚年時也會大手筆花錢。
54年來，我們在伯克希爾的管理決策都是從留下來的股東的角度出發的，而不是從那些離開的人的角度出發。因此，查理和我從未專注於當前季度的結果。
事實上，伯克希爾可能是財富500強中唯一一家沒有編制月度盈利報告或資產負債表的公司。
當然，我經常查看大多數子公司的月度財務報告。但查理和我每季度只瞭解伯克希爾的整體收益和財務狀況。
此外，伯克希爾沒有公司範圍的預算表（儘管我們的許多子公司都認為這有用）。我們缺乏這樣的工具意味著母公司從未有過季度“數字”。
避免使用這個可怕的東西向我們的許多經理發出了重要信息，強化我們所珍視的文化。
多年來，查理和我見過各種不良的企業行為，包括會計和運營方面，這都是因為管理層想要滿足“華爾街的預期”所導致的。
為了不讓“華爾街的人”失望，開始時只是“無辜”的捏造——比如季度末的貿易數據、對不斷上升的保險損失視而不見、或動用“小金庫”儲備——這可能成為走向全面欺詐的第一步。
“僅限這一次”很可能是首席執行官的初衷，但最終的後果會很可怕。如果老闆可以稍微欺騙一下，那麼下屬也很容易為類似行為找到藉口。
在伯克希爾，我們的觀眾既不是分析師也不是評論員：查理和我正在為我們的股東工作。我們掌握的數字就是我們發送給您的數字。
非保險業務——從棒棒糖到機車
現在讓我們進一步瞭解伯克希爾最有價值的樹林——非保險業務系列，請記住，我們不希望向競爭對手提供可能對他們有用的信息。
有關具體業務運營的更多詳細信息，請參見第K-5頁，K-22頁和K-40頁，K-51頁。
作為一個集團，這些企業在2018年的稅前收入為208億美元，比2017年增長24％。我們在2018年的收購項目只帶來了微不足道的收益。
在這次討論中，我會堅持稅前數字。但是，我們2018年從這些業務中獲得的稅後收益遠遠高於47％，這在很大程度上要歸功於該年初開始執行降低公司稅率的政策。
讓我們來看看為什麼這個影響會如此戲劇性。
從經濟現實開始：無論喜歡與否，美國政府“擁有”對伯克希爾收益的利息。
實際上，我們國家的財政部持有我們股票的特殊類別 - 稱之為持有AA股票 - 從伯克希爾獲得大量“股息”（即納稅）。
2017年，與多年前一樣，企業稅率為35％，這意味著財政部的AA股表現非常好。事實上，財政部的“股票”，即我們在1965年接任時沒有支付任何費用，已經發展成為每年向聯邦政府提供數十億美元的控股權。
然而，去年，當公司稅率降至21％時，40％的政府“所有權”被免費退還給伯克希爾。因此，我們的“A”和“B”股東的股票收益大幅增加。
這種情況實質上增加了你我擁有的伯克希爾股票的內在價值。此外，同樣的原因增加了伯克希爾幾乎所有股票的內在價值。
這些是頭條新聞。但還有其他一些因素降低了我們的收益。例如，我們的大型公用事業運營所帶來的稅收優惠會傳遞給客戶。
同時，適用於我們從國內公司獲得的大量股息的稅率幾乎沒有變化，約為13％。 （這種較低的利率一直是合乎邏輯的，因為我們的被投資者已經對他們向我們支付的收入徵稅。）
但總的來說，新政策使我們的業務和我們擁有的股票更有價值。
回看我們非保險業務的表現，我們在這個小樹林裡的兩個高聳的紅杉是BNSF和伯克希爾哈撒韋能源公司（擁有90.9％）。
合併之後，他們去年的稅前收入為93億美元，比2017年增長了6％。您可以在K-5-K-10頁和K-40-K-45頁上閱讀更多關於這些業務的信息。
我們接下來的五家非保險子公司按收益排名（而不是按字母順序排列），Clayton Homes，International Metalworking，Lubrizol，Marmon和Precision Castparts，2018年的稅前收入總額為64億美元，高於2017年的55億美元。
接下來的五個，同樣排名規則（Forest River，Johns Manville，MiTek，Shaw和TTI）去年的稅前收入為24億美元，高於2017年的21億美元。
伯克希爾擁有的剩餘非保險業務，在2018年的稅前收入為36億美元，而2017年為33億美元。
保險，“存浮金”和伯克希爾的資金
我們的財產/意外險（“P/C”）保險業務，我們的第五個樹林——自1967年以來一直推動伯克希爾發展的引擎，這一年我們以860萬美元收購了National Indemnity及其姊妹公司National Fire＆Marine。今天以淨資產衡量，National Indemnity是世界上最大的財產/意外險公司。
我們被P/C業務吸引的一個原因是該行業的商業模式：P/C保險公司預先領取保費並在以後支付索賠。
在極端情況下，例如因接觸石棉而引起的索賠，或嚴重的工傷事故，付款可能持續數十年。
這種先收費後付款的模式讓P/C公司持有大筆資金 - 我們稱之為“浮存金”的資金 - 最終會流向其他公司。與此同時，保險公司為了自己的利益而投資這筆資金。
雖然個別保單和索賠來來去去，但保險公司持有的存浮金通常與保費金額相比仍然相當穩定。因此，隨著我們業務的增長，存浮金也在增長。它如何增長，如下表所示：
我們可能會及時體驗存浮金的下降。如果是這樣，下降將是非常緩慢的 - 從外部看，在任何一年都不超過3％。
我們的保險合同的性質使我們永遠不會受到對我們現金資源具有重要意義的金額的即期或短期要求。
這種結構是設計好的，是我們保險公司無與倫比的財務實力的關鍵組成部分。這種力量永遠不會受到損害。
如果我們的保費超過我們的費用總額和最終損失，我們的保險業務會記錄承保利潤，增加存浮金產生的投資收益。當獲得這樣的利潤時，我們享受免費資金的使用 - 而且，更好的是，通過持有它獲得報酬。
不幸的是，所有保險公司都希望實現這一令人高興的結果，這造成了激烈的競爭，甚至有時導致整個P/C行業出現重大的承保虧損。
實際上，這一虧損正是該行業持有浮存資金所付出的代價。這種競爭態勢幾乎註定了保險行業——儘管其所有公司都享有浮存收入，與其他美國行業相比，其有形淨資產的低於正常回報率的記錄將繼續下去。
不過，我喜歡自己的前景。伯克希爾無與倫比的財務實力使我們在投資浮存金方面具有比通常可用於P / C公司更大的靈活性。
我們可以使用的許多替代品始終是優勢，偶爾也會提供重要機會。當其他保險公司受到限制時，我們的選擇就會擴大。
此外，我們的P/C公司有出色的承保記錄。過去16年中，伯克希爾有15年實現了承保盈利，只有2017年除外，當時我們稅前虧損了32億美元。
整個16年時間裡，我們的稅前收益總計270億美元，其中20億美元是2018年錄得的。
這一記錄並非偶然：嚴格的風險評估是我們保險經理每天關注的焦點，他們知道，浮存資金可能會被糟糕的承保結果所淹沒。
所有的保險公司都只是嘴上說說而已。而在伯克希爾，這已經成為一種宗教，舊約風格式的宗教。
在大多數情況下，企業的資金來自兩個來源——債務和股權。在伯克希爾，我們在箭袋中有兩個額外的箭頭可以談論，但讓我們首先解決傳統的組成部分。
我們謹慎使用債務。必須承認，許多管理人員不同意這一政策，他們認為鉅額債務會給股東帶來巨大的回報。這些更冒險的首席執行官大多數時候都是正確的。
然而，在罕見和不可預測的時間間隔中，信貸消失和債務變得在經濟上致命。一個俄羅斯輪盤賭博相同的方式——通常是勝利，偶爾會死——對於那些從一家公司的上升期中分得一杯羹，但不分擔其下跌期的人來說，或許在財務上是明智的。
但這種策略對伯克希爾來說是瘋狂的。理性的人不會為了他們沒有和不需要的東西而拿所擁有和需要的東西去冒險。
您在我們的合併資產負債表上看到的大部分債務 - 見第K-65頁 - 都存在於我們的鐵路和能源子公司，這兩家公司都是資產密集型公司。
在經濟衰退期間，這些企業的現金產生仍然很豐富。他們使用的債務既適合他們的業務，也不受伯克希爾擔保。
我們的股權資本水平是另一回事：伯克希爾的3490億美元在美國企業中是無與倫比的。
通過長期保留所有收益，並允許複利產生其魔力，我們積累了資金，使我們能夠購買和開發前面描述的有價值的樹林。
如果我們遵循100％的派息政策，我們現在將仍然只能使用我們從1965年開始的2200萬美元。
除了使用債務和股票之外，伯克希爾還從兩個不太常見的企業融資渠道來源中獲益。一大部分是我曾經描述的浮存金。
到目前為止，雖然這些資金在我們的資產負債表上被記錄為鉅額淨負債，但對我們來說，比同等數量的股權更具實用性。
因為他們通常伴隨著承保收益。實際上，我們在大多數年份都因為持有和使用其他人的錢而獲得報酬。
正如我以前經常做的那樣，我要強調的是，這個開心的結果並非是一件確定的事情：評估保險風險的錯誤可能是巨大的，但可能需要很多年才能浮出水面。（想想石棉案。）
一場像卡特里娜或邁克爾颶風一樣的重大災難將在未來發生，可能是明天，也許是幾十年後。
“大災難”可能來自傳統自然原因，例如颶風或地震，或者它可能是一個完全出乎意料的事件，例如，網絡攻擊帶來的災難性後果超出了保險公司現在所考慮的範圍。
當這樣的大災難發生時，我們損失的份額將會非常大。然而，與許多其他保險公司不同，我們將在第二天尋求增加更多業務。
最後的一個資金來源——伯克希爾還擁有不同尋常的資產，是遞延所得稅。這些是我們最終需要支付的負債，但同時也是無息的。
正如我之前所說，我們的505億美元遞延稅項中，約有147億美元來自我們持有股權的未實現收益。
這些負債在我們的財務報表中按當前21％的公司稅率計算，但將按我們的投資賣出時的費率進行支付。我們實際上一直都有免息的“貸款”，這使我們能夠投資在股票上的錢多於其他情況。
另外還有283億美元的遞延稅，這是因為我們在計算目前必須支付的稅款時，加快了工廠和設備等資產的折舊。
我們記錄的前期稅收節省將在未來幾年逐漸逆轉。然而，我們還會經常購買額外的資產。只要現行稅法有效，這一資金來源的趨勢將是向上的。
隨著時間的推移，伯克希爾的融資基礎——就是我們資產負債表的右側欄——應該會增長，主要來自我們所保留的收益。我們的任務就是用好資產負債表左側的錢，購買更有吸引力的資產。
GEICO和Tony Nicely
這個頭銜反應了各個方面：公司與人密不可分。
Tony於1961年加入GEICO，當時才18歲。我在20世紀70年代中期遇見了他。當時，經過四十年快速增長和出色的保險業記錄後，GEICO突然發現自己已接近破產。
當時該公司新上任的管理層嚴重低估了GEICO的損失成本，導致其產品的價格過低。
GEICO賬簿上那些產生虧損的保單（數量不少於230萬份）還有好幾個月的時間才能到期，然後才能被重新定價。與此同時，該公司的淨值正迅速趨零。
1976年，Jack Byrne被任命擔任GEICO的首席執行官。他到達後不久，我遇到了他，得出的結論是他是這份工作的最佳人選，並開始積極購買GEICO股票。
在幾個月內，伯克希爾公司購買了該公司約1/3的股份，後來這一部分增長到大約1/2，而我們不花一分錢。
這令人震驚的增長是因為，GEICO在恢復健康後一直回購其股票。
總而言之，Berkshire花費了4700萬美元購買了GEICO的一半股權，大約是你今天在紐約購買豪華公寓所支付的費用一樣。
現在讓我們快進17年到1993年，當時Tony Nicely晉升為首席執行官。那時，GEICO的聲譽和盈利能力已經恢復，但還沒有增長。
事實上，在1992年年底，該公司的賬面上只有190萬份汽車保險保單，遠低於危機前的高點。在美國汽車保險公司的銷量中，GEICO排名第七。
1995年末，在Tony重新激活GEICO之後，伯克希爾以23億美元的價格收購了公司剩餘的50％股份，這是我們上半年支付的50倍（人們總說我不會在高位購買資產） 。
我們的收購很成功，使伯克希爾成為一家出色但發展潛力巨大的公司，還有一位同樣出色的首席執行官，他將GEICO經營地遠超於我的想象。
GEICO現在是美國第二大汽車保險公司，銷售額比1995年增加了1200％。自我們購買以來，保險業利潤總額達到155億美元（稅前），可用於投資的浮存金從25億美元增長到221億美元。
據我估計，託尼對GEICO的管理使伯克希爾的內在價值增加了500多億美元。最重要的是，他是管理者的模範，幫助他的40,000名員工開發和磨練他們沒有意識到他們擁有的能力。
去年，託尼決定退休，並於6月30日將這一職位轉交給他的長期合夥人比爾羅伯茨。
我知道並看著比爾經營了幾十年，而託尼又做出了正確的舉動。託尼仍然是主席，並將在他的餘生中幫助GEICO，他付出了所有。
所有伯克希爾股東都對Tony表示感謝。我列在名單上的首位。
投資
下面我們列出了我們在年底擁有最大市場價值的前十五種普通股投資。
我們在此排除了卡夫亨氏的持股（325,442,152股），因為伯克希爾本身也是一家控股集團，因此必須用“股權”的方法來解釋這筆投資。
在其資產負債表上，伯克希爾公司持有卡夫亨氏控股公司的GAAP數字為138億美元，這一數額因我們在2018年卡夫亨氏公司對無形資產的大額註銷所佔的份額而減少。
在年底，我們的卡夫亨氏控股有一個市值140億美元，成本基礎為98億美元。
查理和我都沒有把以上這些股票（總計持股市值1728億美元）當作是精心收集的潛力股。
當前這場金融鬧劇將要結束，因為“華爾街”的降級、美聯儲可能採取的行動、可能出現的政治動向、經濟學家的預測，或者其他任何可能成為當前熱門話題的東西，都將終止這場鬧劇。
相反，我們在持有的公司中看到的是，我們擁有部分股權的公司，並且在加權的基礎上，他們在經營業務時得到的淨資產收益率達到了20%。這些公司也可以在不使用過多債務的情況下賺取利潤。
在任何情況下，那些規模巨大、成熟且易於理解的企業的訂單回報率都引人矚目。
與很多投資者在過去十年接受的債券回報率（比如，30年期美國國債的收益率是3%或更低）相比，其回報率確實令人振奮。
有時候，對某隻股票以過高的價格買入會讓一家卓越的企業變成一次糟糕的投資，就算不是永久性的，至少也要痛苦很長一段時間。
然而，隨著時間的推移，投資業績與企業業績趨於一致。並且，正如我接下來要闡述的，美國的商業記錄非同尋常。
美國發展的順風車
3月11日，是我第一次投資美國公司的了77年紀念日。那一年是1942年，我才11歲，我花了所有的錢，投資114.75美元，這在我在六歲時已經開始積累。
我買的是三股Cities Service的優先股。我成了資本家，感覺很好。
現在讓我們回顧一下我買入股票前的兩個77年的時光。讓我們首先從開始1788年，也就是喬治·華盛頓成為我們的第一任總統的前一年。
任何人可以想象他們的新國家將在接下去短短三個77年中完成什麼成就？
在1942年之前的兩個77年期間，美國從400萬人口，約佔世界人口0.5%或1％，發展成為地球上最強大的國家。
然而，在1942年的那個春天，它面臨著一場危機：美國及其盟國在我們三個月前的一場戰爭中遭受重創，壞消息每天都有。
儘管頭條新聞讓人憂心忡忡，但幾乎所有美國人都相信3月11日的戰爭將會獲勝。他們的樂觀主義也不侷限於這場勝利。
除了先天的悲觀主義者外，美國人認為他們的孩子和後代將過著比他們更好的生活。
當然，國民明白，前方的道路從不平坦。
在其歷史的早期，我們的國家受到內戰的考驗，這場內戰使4％的美國男性死亡，並導致林肯總統公開思考“這樣一個孕育於自由和奉行自由的國家能否長久存在。”
在20世紀30年代，美國遭受了大蕭條，一個大規模失業的痛苦期。
然而，在1942年，當我購買股票的時候，國家期待戰後經濟恢復增長，這一信念被證明是有根據的。事實上，這個國家的成就令人歎為觀止。
讓我們說出數字來證明：如果我的114.75美元投資於沒有費用的標準普爾500指數基金，並且所有股息都已經再投資，那麼我的股權將在2019年1月31日增加到價值（稅前）606,811美元（在印刷這封信之前可獲得的最新數據）。
這是一個5,288倍的收益。與此同時，當時一家免稅機構，比如養老基金或大學捐贈的100萬美元投資將增長到約53億美元。
讓我再添加一個我認為會震驚你的計算：如果這個機構假設每年僅向各種“幫助者”支付1％的資產，例如投資經理和顧問，那麼其收益將減少一半，達到26.5億美元。
當標準普爾500指數從實際實現的11.8％年回報率以10.8％的比率重新計算時，這就是77年來發生的事情。
那些因政府預算赤字而經常表達悲觀的人（正如我多年來經常做的那樣）可能會注意到，在我77年投資生涯的最後一個時期，我國的國債增加了大約400倍。
那是40,000％！假設你已經預見到這種增長，並對失控的赤字和無價值的貨幣前景感到恐慌。為了“保護”自己，你可能已經避開了股票，而是選擇以114.75美元購買31/4盎司的黃金。
這個假設的保護會帶來什麼？你現在擁有的資產價值約為4,200美元，採取這種保護性的投資方式所獲得的收益，還不到美國商業中最簡單的非管理投資所能實現資產收益的1%。
儘管黃金是一種神奇的金屬，但顯然在資本回報率方面它配不上美國的勇氣。
我們兩國以兩黨的方式獲得了幾乎令人難以置信的繁榮。自1942年以來，我們共有七位共和黨總統和七位民主黨人。
在他們服務的這些年裡，國家在不同時期進行了長期的病毒式通貨膨脹，21％的優惠利率，幾次有爭議和代價高昂的戰爭，總統辭職，房地產市場崩潰，金融危機癱瘓和許多其他問題。
所有這些都成了可怕的頭條新聞，但現在都是歷史。
聖保羅大教堂的建築師克里斯托弗雷恩（Christopher Wren）被埋葬在倫敦教堂內。在他的墳墓附近張貼了這些描述的詞語（翻譯自拉丁語）：“如果你想尋找我的紀念碑，環顧四周。”
那些對美國經濟未來持懷疑態度的人應該留意他的這段話。
在1788年，回到我們的起點，除了一小群雄心勃勃的人和一個旨在將夢想變為現實的政治體制雛形之外，這裡確實沒有多少。
今天，美聯儲估計我們的家庭財富為108萬億美元，幾乎無法想象。
請記住，在這封信的前面，我是如何描述留存收益是伯克希爾繁榮的關鍵，它一直跟美國的繁榮息息相關。
在國家的會計中，可比項目被標記為“儲蓄”，而且我們保留住了。如果我們的祖先消耗了他們所生產的所有產品，就沒有投資，沒有生產力的提高，也沒有生活水平的飛躍。
查理和我樂於承認，伯克希爾的大部分成功僅僅是搭上了美國經濟發展的順風車。
對於美國企業或個人而言，吹噓他們“單獨完成”是一種驕傲。但在諾曼底的一排排簡單的白色十字架應該讓那些提出這種觀點的人感到羞恥。
世界上還有許多其他國家都有光明的未來。關於這一點，我們應該感到高興：如果所有國家都茁壯成長，美國人將更加繁榮和安全。在伯克希爾，我們希望跨境投入大量資金。
然而，在接下來的77年裡，我們主要的收入來源幾乎肯定會由美國經濟發展所帶來。我們很幸運，也很光榮，在我們的背後擁有這股力量。
年會
伯克希爾2019年年會將於5月4日星期六舉行。如果您正考慮參加，而查理和我希望您的到來，請查看第A-2頁 - A-3頁上的詳細信息。他們描述了我們多年來遵循的相同時間表。
如果你不能到奧馬哈加入我們，請通過雅虎的網絡直播參加。 Andy Serwer和他的雅虎員工在報道整個會議和採訪美國和國外的許多伯克希爾經理，名人，金融專家和股東方面做得非常出色。
自雅虎加入以來，全世界對每年五月第一個星期六在奧馬哈發生的事情的瞭解已經大大增加。它的報道於上午8:45在CDT開始，並提供普通話翻譯。
54年來，查理和我都喜歡我們的工作。每天，我們做我們感興趣的事情，與我們喜歡和信任的人合作。現在，我們新的管理結構使我們的生活更加愉快。
整個團隊，也就是說，通過Ajit和Greg的運營，實現了拓展大量出色的業務，使投資者的資金大幅增值，還有一批才華橫溢的管理者和堅如磐石的文化 – 無論未來發生什麼，公司都會處於良好的狀態。
2019年2月23日
Warren E. Buffett董事會主席
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