一、2018年上半年回顧：先揚後抑 板塊估值下移
1.1地產板塊先揚後抑
年初至今（2018年6月1日，下同），上證綜指下跌7.02%，滬深300指數下跌6.46%，房地產指數下跌11.50%，跌幅在28個行業板塊中位居第15位，不過年內行情卻並不平淡，年初多個二線城市降低落戶門檻，從放鬆落戶學歷的限制，到放鬆落戶年齡的限制，再到增加落戶購房補貼，“降低落戶門檻—導入人口—擴大潛在購房人群—帶動地產銷量”是1月地產板塊獲得明顯的超額收益的主因。不過隨著市場對融資成本抬升、房地產稅出臺的擔憂加重，地產板塊之後也跟隨大盤出現連續調整。
1.2龍頭房企表現平淡
今年以來（截至6月1日）128只地產股中有102只股票下跌，佔比達到79.69%，*ST天業和光大嘉寶跌幅超40%，中潤資源、中弘股份、大港股份、*ST松江、世聯行、濱江集團和華麗家族跌幅超過30%。在上漲的24只股票中，世榮兆業、合肥城建和沙河股份漲幅居前，分別為60.08%、38.29%和18.09%。值得注意的是，部分涉及海南、獨角獸等題材的地產股表現稍好，但龍頭房企表現整體平淡，除招商蛇口年初以來上漲11.72%外，金地集團、萬科A和保利地產均出現較大幅度的調整。
1.3地產板塊估值觸底
經歷了2月以來的調整，地產板塊估值明顯下移，房地產板塊整體估值已經降至12倍左右，回落至3年以來新低。龍頭地產股中萬科和保利地產的估值降至10倍，對應2018年的估值均在8倍左右，處於被嚴重低估的情況。通過AH股中主流地產企業對比可以發現，在大多數年份里港股地產股處於相對的估值窪地，不過今年A股主流地產企業估值已經低於港股，配置價值凸顯。值得注意的是，在2014年地產板塊整體估值降至10倍左右，萬科最低降到5倍左右，保利地產降到4倍左右。不過這主要是由於2014年銷售變差，導致市場擔憂加劇，股價快速下行。但當年結算主要是2012-2013年的項目，當時銷售仍處在高位，EPS上行，二者綜合導致了2014年地產股的估值陷阱。但與2014年相比，今年銷售去化率維持高位，銷售端保持較高增長，業績穩定釋放，很難出現2014年的極端情況，當前地產板塊配置的安全邊際較高。
二、糾偏一：不是需求端的鬆緊，而是供給端的改善
一季度市場對於地產政策解讀出現明顯分歧，看多者的論點來源於2018年更多的地方政府紛紛出臺人才新政，實現變相放鬆。同時，降準、擴大內需等政策也相繼落地。看空者的論點落腳於限購、限價政策並未鬆動，而限售政策也在擴圍。我們認為對政策的討論重點不應該放到需求端調控是松是緊，而是應該切實的關注供給端的改善。
2.1調控趨於精準，政策更具韌性
從歷史經驗來看，以往地產調控存在明顯的週期性，以2010-2011年的小週期為例，2010年1月國務院出臺國十一條，要求二套房首付不得低於40%，隨後緊跟的新國十條、新國八條中“限購”、“限價”、“限貸”等政策全面升級，限購城市迅速超過40個，這波調控週期持續了21個月，2011年底央行下調存款準備金宣告調控接近尾聲，2012年各地調控政策均出現明顯緩和。在2013-2014年的小週期中，2013年2月新國五條出臺，不僅重申堅持執行限購、限貸等調控政策，同時提出要求各地公佈年度房價控制目標。隨後多個城市密集推出了新的調控政策，2014年6月呼和浩特發文取消限購，之後全國40多個城市鬆綁限購，這輪調控小週期持續時間更短，只有16個月。
相較於上面兩輪調控週期，本輪地產調控的韌性明顯加強了，2016年8月蘇州、廈門等核心二線城市重啟限購開始，至今已有22個月，2018年更是出現調控升級的跡象，限售、限價政策已延伸至三、四線城市，甚至囊括了部分縣或縣級市，本輪調控已經覆蓋了80多個城市，調控政策已先後出臺百餘次。不過我們也看到，由於調控範圍已經很廣，未來繼續從嚴的空間並不大，而2018年以來更多的二線城市陸續出臺降低落戶門檻、提高購房優惠補貼等政策，通過“降低落戶門檻—導入人口—擴大潛在購房人群—帶動地產銷量”，實現變相放鬆，一定程度上對沖了需求端嚴調控的影響。
2.2需求端大幅寬鬆暫難期待
需求端調控政策保持韌性一方面源於中央政府自身保持較好的定力；另一方面，熱點城市普遍處於低庫存階段，供不應求的市場格局並未改變，價格敏感性較高，需求端控制不好可能會引發房價快速上漲，進而再次催生出更多的投機性需求，這顯然與中央政府調控“房住不炒”初衷相悖，目前需求端大幅寬鬆暫難期待。
低庫存下供不應求顯著
通常情況下，地產的小週期大約在3年左右，不過由於去庫存、棚改、調控等政策疊加，在一定程度上拉長了這輪小週期。和以往高庫存週期不同，本輪地產週期中政策打壓與低庫存和高去化率同行，低庫存下供不應求特徵顯著。上海、南京等多個城市先後出臺搖號細則，供給收縮，2016年以來30城成交推盤比一直維持高位，2018年30城成交推盤比一直維持在2倍左右，顯示去化率水平較高。
降準、拉動內需≠松調控、拉地產
4月17日，央行宣佈從2018年4月25日起，下調大型商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點。4月23日中央政治局召開會議，分析研究當前經濟形勢和經濟工作，要求堅持積極的財政政策取向不變，保持貨幣政策穩健中性，注重引導預期，把加快調整結構與持續擴大內需結合起來，保持宏觀經濟平穩運行。繼2013年12月以來，政治局會議重提“擴大內需”，疊加定向降準，不少投資者解讀為政策重心重回房地產投資。
一方面，以往宏觀經濟政策相對寬鬆時，對應的政策表述通常是“擴大總需求”。在基數抬升、貿易戰升溫的大背景下，今年外需對經濟增長的拉動出現下滑是大概率事件，一季度也有所反映，在此背景下“擴大內需”是保持經濟平穩運行的必然選擇，因此，即便是擴大內需，也僅是對外需下降的對沖，不應視為政策基調轉變的信號。
另一方面，在當前去槓桿的大環境下，通過收緊貨幣政策去槓桿，會導致增長的進一步惡化，GDP增速的下降會超過負債下降的速度。而相對溫和的去槓桿政策都是通過寬鬆的貨幣政策營造一個良好的條件。因此，4月18日央行宣佈調節存款準備金率，釋放4000億基礎貨幣，這與去槓桿的思路並不矛盾。而人民銀行要求相關金融機構把置換MLF外的新增資金改善對小微企業的金融服務，上述要求將納入宏觀審慎評估（MPA）考核。這意味著，在寬貨幣的同時，其實對於信用需求的主體給予了限制，這與結構性去槓桿是一致的，地產並未受到“照顧”。
2.3供給端改善大有可為
在低庫存的狀態下，供不應求的市場格局並未改變，房價上漲壓力猶存。而部分三、四線城市市場熱度持續提升，房價、地價快速上漲，需求端調控的政策難言全面放鬆。正因為低庫存下存在價格上行風險，將推動中央和地方政府推進供給端政策的放鬆，比如加大土地供應量和放鬆預售證監管。
2018年1-5月100大中城市住宅類供應土地規劃建築面積為2.30億平方米，同比增長35.40%。其中1-5月一線城市住宅類供應土地規劃建築面積為634.97萬平方米，同比增長5.33%。二線城市住宅類供應土地規劃建築面積為1.02億平方米，同比增長31.60%。三線城市住宅類供應土地規劃建築面積為1.22億平方米，同比增長40.90%。我們可以看到，尤其在二、三線城市，2018年以來土地供應量明顯增加。
從成交來看，2018年1-5月100大中城市住宅類成交土地規劃建築面積為2.06億平方米，同比增長16.75%。其中1-5月一線城市住宅類供應土地規劃建築面積為798.28萬平方米，同比增長6.03%。二線城市住宅類供應土地規劃建築面積為9609.05萬平方米，同比增長13.37%。三線城市住宅類供應土地規劃建築面積為1.01億平方米，同比增長21.13%。在供地端加量的大環境下，土地成交保持平穩增長。
值得注意的是，相較於2017年上半年，今年上半年住宅類土地溢價率明顯走低，百城住宅類土地溢價率維持在20%左右窄幅波動。
在預售證的審批上，3月後預售證審批出現放鬆，4月略有收縮，但5月再次小幅放量。此外，武漢、長沙等城市預售證的發放標準上進行了微調，比如合肥市實行精裝修和毛坯分開備案，精裝修商品房預售證有15-20%的上漲空間，後續供給側的放鬆，尤其是預售證監管政策的邊際改善仍需重點關注。
三、糾偏二：一、二線銷量見底，三、四線保持韌性
在2017年底前瞻2018年地產板塊行情時，市場普遍預期一、二線銷售保持韌性，三、四線銷量銷售回落壓力較大的判斷，這更多是基於對棚改貨幣化安置邊際效應減弱的擔憂。克而瑞數據顯示，2018年一季度一線城市商品房銷售面積為37.86萬平方米，同比下降54.31%；二線城市商品房銷售面積為40.17萬平方米，同比增長9.43%；三、四線城市商品房銷售面積為23.56萬平方米，同比增長12.19%。我們認為，今年以來一線城市由於調控保持高壓，銷量走弱，但已經基本見底。二線城市銷售出現見底回升的跡象，三、四線城市依然保持韌性，對於2018年商品房銷售不悲觀。
3.1 一、二線城市銷量出現見底跡象
一線城市商品房銷售面積出現探底跡象。由於本輪三四線的去庫存政策導致一、二線和三、四線銷售表現呈現結構性差異，一、二線城市同比持續回落，而三、四線則依舊同比正增長。2017年一線城市調控一直保持高壓狀態，商品房銷售全年出現快速下降趨勢。進入2018年後，一線城市商品發銷售下降速度逐漸收窄，克而瑞數據顯示，北京、廣州和上海三個一線城市商品房成交面積已經基本見底，其中上海市商品房成交面積4月份同比降幅為3.54%，收窄趨勢最為明顯。深圳市商品房成交面積，除2月份為-49.18%外，其他三個月單月同比增速均為正，1月、3月和4月同比增速分別為125.77%、59.79%和3.94%。我們認為，一線城市受嚴調控政策影響商品房交易下降趨勢已近衰竭，商品房銷售額有望維持在底部窄幅波動。
二線城市商品房銷售降幅收窄。2017年3月調控加碼後，二線城市商品房成交面積同比增速出現快速回落，隨後維持低位波動。進入2018年後，二線城市商品房需求開始抬頭，多個地產政府通過人才新政在一定程度上對沖了之前的限購政策。二線城市 1-3月單月商品房銷售同比增速為23.69%、-19.91%、-23.44%，4月份商品房銷售同比增速為-15.65%，較3月份下降7.79個百分點，降幅明顯收窄。表現最為明顯前五大二線城市為合肥、青島、大連、鄭州和南京，4月份商品房成交面積同比增速都已擺脫一季度下降趨勢，出現強勁回升。
3.2三、四線城市銷量保持韌性
三四線城市商品房成交面積韌性較強。在“限購、限售、限價”的嚴調控的政策環境下，三、四線城市一定程度上承接了部分一、二線城市的外溢求。加之棚改貨幣化安置的效應，2017年三、四線城市反而出現量價齊升的態勢。2018年1-4月三、四城市 商品房成交面積波動率較小，單月同比增長率分別為45.64%、-4.94%、-19.83%和-12.33%，銷售顯著好於一、二線城市，體現出較強的韌性。究其原因，棚改政策繼續落實，PSL新增貸款投放力度超預期，對於三、四線城市商品房的銷量帶動作用依然顯著。2018年棚改套數為580萬套，假設2018年棚改貨幣化安置比例仍為60%，單套購房面積為90平方米，2018年貨幣化安置面積將達到3.12億平方米。如果全國商品房銷售面積與2017年持平，為17億平方米。貨幣化安置面積佔全國商品房銷售面積比例仍然可以達到18.35%，對於三、四線城市商品房銷售的提振依然顯著。
PSL新增貸款超預期，三、四線城市仍大有可為。棚戶區一般指簡易房屋和棚廈房屋集中區，城市中缺少規劃，導致宅院分佈凌亂不齊，斜路、死路、圓弧路太多，結構簡陋，抗災性差即抗震、防火、防洪性差，居住擁擠，功能差、居住環境差、無道路、無綠化、無公共活動場地、採光通風差的房屋集中的地方。
棚戶區改造一直是重大民生工程，不過在2014年之前，由於地方債務壓力較大，無法在棚改過程中投入過多資金，全國各地的棚戶區改造推進速度整體較慢，在2008-2014年期間，我國每年的棚戶區改造開工量一直在200-300萬套左右。2013年7月國務院出臺《關於加快棚戶區改造的意見》，棚戶區改造工程加速。2014年國開行專門成立金融事業部辦理棚改相關貸款業務，央行則創設抵押補充貸款（PSL）這一貨幣工具為棚改提供低利率資金支持。具體的流程為，央行通過PSL 向國開行發放貸款，國開行通過棚改專項貸款向地方政府發放貸款，地方政府通過貨幣化安置向棚戶區居民發放補償款。地方政府拆遷賣地之後就可以償還國開行貸款，國開行也可以償還央行貸款，形成了資金閉環。當年全國棚改套數突破300萬套，達到323萬套。PSL新增貸款達到3831億元，不過貨幣安置比例不高，僅為7.9%。2015年8月，《住房城鄉建設部國家開發銀行關於進一步推進棚改貨幣化安置的通知》出臺，明確棚改貨幣化安置為去庫存重要手段，並要求各地棚改貨幣化安置比例不低於 50%，同時要求國開行要加大棚改貨幣化安置貸款力度。當年棚改套數提升至600萬套，當年PSL新增貸款達到6981億元，貨幣化安置比例提升至29.9%。2016年和2017年全國棚改套數維持在600萬套左右，但PSL新增貸款不斷提高，貨幣化安置比例分別為48.5%和60%。
PSL借棚改貨幣化安置實現了對三、四線城市的貨幣定向寬鬆，三四線城市的棚改貨幣化安置規模佔比全國高達80%。國家通過貨幣補償盤活棚戶區居民不動產資產，大幅提升居民購買力，拆遷同時也創造了居民住宅需求和地產下游消費需求，在棚改的帶動下，三線城市商品房在2017年實現量價齊升，顯著好於受制於需求端調控的一、二線城市。
2017年5月國務院常務會議提出，實施2018年到2020年3年棚改攻堅計劃，再改造各類棚戶區1500萬套，以此為依據，市場對於2018-2020年的年均棚改預期是500萬套。2017年12月23日全國住房城鄉建設工作會議提出，紮實推進新一輪棚改工作，2018年改造各類棚戶區580萬套。同時， 本次會議再次強調 2018 年“部分三四線城市和縣城繼續去庫存”。
如上所述，PSL 是基礎貨幣投放新渠道，央行通過PSL 向國開行發放貸款，國開行通過棚改專項貸款向地方政府發放貸款，地方政府通過貨幣化安置向棚戶區居民發放補償款。在2017年棚改套數超預期的前提下，我們發現PSL的投放力度同樣加強。2018年前三個月PSL新增額分別為720億元、1510億元和808億元，共計3038億元，同比2017年增長86.15%。作為基礎性貨幣投放新渠道，PSL大增意味著棚改專項貸款也將大幅增加，一季度國開行發佈棚改貸款2575億元，農發行一季度實現棚改貸款投放2148億元。我們預計今年PSL新增貸款額有望超過7000億元。2018年棚改套數為580萬套，假設2018年棚改貨幣化安置比例仍為60%，單套購房面積為90平方米，2018年貨幣化安置面積將達到3.12億平方米。如果全國商品房銷售面積與2017年持平，為17億平方米。貨幣化安置面積佔全國商品房銷售面積比例仍然可以達到18.35%，對於三、四線城市商品房銷售的提振依然顯著。
從一季度來看，部分三、四線城市推進棚改力度仍然較強，對於當期商品房銷售的拉動效應不容小覷。以徐州為例，根據2018年徐州政府工作報告，2017年實施棚戶區改造1610萬平方米，2018年計劃實施2127萬平方米棚戶區及城中村改造，同比增長32.11%，作為三線城市代表，徐州在2018年棚改力度明顯加強。在棚改大力推進的大環境下，2018年前三個月徐州房地產市場也呈現出“量增價穩”的情況，克而瑞數據顯示，2018年前三季度商品住宅銷售面積為285.10萬平方米，增幅達到35.17%。前三個月商品住宅均價維持在7200元左右，與2017年前三季度基本持平。
四、糾偏三：從融資到土地到銷售，行業集中度繼續提升
4.1行業融資收緊，融資集中提升加速
相較於以往幾輪的輪調控週期，本輪地產調控的韌性明顯加強了，2016年8月蘇州、廈門等核心二線城市重啟限購開始，至今已有22個月，2018年更是出現調控升級的跡象，這次不僅在銷售端出臺更為嚴厲的限制政策，而且在房企流動性管制上明顯發力。股權融資基本被凍結，債券發行規模出現收縮，2018年資管新規推出則要求非標規模在未來三年有序遞減，房地產行業資金面再度收緊。疊加多家房企上半年中止發債，市場對於房企融資擔憂加劇。
不過從房企的資金來源來看，主要有分為兩部分，一部分為經營性現金流，也就是銷售回款，佔比大概50%左右，另一部分為融資現金流，主要包括股權和債權融資，債權融資包括國內貸款、公司債、中期票據、資產證券化等標準化債權融資，以及信託貸款、委託貸款等非標融資。由此來看，房企的經營性現金流主要來自存貨的變現，我們上面提到本輪小週期處在典型的低庫存階段，經過了1年的政策高壓，房企逐步房企價格博弈，加速了推盤進度，考慮到當前去化率都維持在相對高位，加上豐富的貨值儲備，房企未來經營性現金流有保障。目前來看，除了個別有息負債過高的企業，大多數上市房企資金相對安全，融資收緊對房企的負面影響更多的體現在資金成本上行對利潤的攤薄。即便假設新增融資成本上行100bp（屬於相對悲觀的假設），則對加權融資成本的影響在30bp左右，對於主流房企的淨利潤的影響幅度也在2%以內，並不算很大。
此外，值得注意的是，在資金整體收緊的背景下，我們觀測到部分龍頭房企的融資成本反而呈現出下降跡象，2018年初至今招商蛇口、保利地產債券融資表現優異，發債利率均值相較2017年下降；其中，2017年招商蛇口的發債利率為4.99%，2018年以來招商蛇口的發債利率下降到4.94%，2017年保利地產的發債利率為5.40%，2018年以來保利地產的發債利率下降到4.82%。我們可以看到，近年來行業內部融資集中度明顯提升，而這種融資集中度提升將傳遞至土地集中度提升，進而帶動銷售集中度的提升。
2015年以來融資環境持續寬鬆，房地產企業融資井噴，融資規模突破萬億元。2016年四季度以來，隨著各項調控政策的升級，房企的融資渠道面臨收緊趨勢，但2017年的融資總量並未出現明顯下滑，究其原因，主要是部分龍頭企業融資力度較大所致，如中國恆大、陽光城等。克而瑞數據顯示，據不完全統計，2017年中國恆大和陽光城累計融資均破千億，分別為1724億元和1095億元。若剔除中國恆大以及陽光城的影響，2017年的融資總規模為8046億元，較2016年年下降達28%。
2017年TOP10房企的融資總量為3126億元，佔比28.8%，較於2016年全年佔比增長達10個百分點；TOP10-50佔比56.7%；TOP50以外佔比14.5%，較2016年全年佔比減少13個百分點。各個梯隊的房企融資情況與企業的銷售規模等級有關，規模房企往往融資總量較高。
此外，在融資環境收緊情況下，大型房企融資能力凸顯，因此融資佔比更高，再有一些快速擴張中的中型企業，因追求自身規模上漲，力爭彎道超車，也會大力融資支撐規模擴張，2017年TOP11-50企業融資佔比較於2016年增加2個百分點。50名以外的房企，融資能力相對較弱，在目前市場環境下，融資受限更大。
4.2土地供應提速，土儲向龍頭集中
新增土地儲備向龍頭房企趨勢集中。從百強房企新增土地價值集中情況看，位列TOP10和TOP20的房企新增土地儲備集中度呈現進一步上升趨勢。2017年全國百強房企共計新增土地價值42510.4億元，其中TOP1-10、TOP11-20、TOP21-30、TOP31-50和TOP51-100房企佔比分別為42.84%、18.06%、11.65%、12.78%和14.67%。2018年一季度全國百強房企新增土地價值9391.0億元，其中TOP1-10、TOP11-20、TOP21-30、TOP31-50和TOP51-100房企佔比分別為46.40%、18.72%、10.14%、11.11%和13.62%，TOP10和TOP20佔比出現增長，TOP21-30、TOP31-50和TOP51-100房企佔比均出現下降趨勢。
商品房銷售顯示房企集中度提升。近年來房企競爭明顯，行業集中度繼續提升。2018年一季度全國商品房銷售額為87280.84億元，同比增長10.40%，TOP10、TOP50和TOP100房企銷售額分別為8937.80、16621.90和19503.30億元，同比增長率分別為22.37%、27.29%和28.65%，銷售增速顯著高於全國商品房銷售額增速，行業集中度明顯提升。2018年一季度，TOP10、TOP50和TOP100房企銷售集中度分別為34.92%、64.94%和76.19%，較2017年分別提高了10.75%、19.16%和20.81%。
4.3銷售集中度提升加速
TOP10房企銷售金額市佔率超25%。2012年以來TOP10房企的門檻不斷抬高，2012年僅為460億元。2017年TOP10房企門檻已抬高至1500億元，TOP5房企門檻已經達到3000億元。TOP10房企銷售額市佔率連續提升，2012年僅有12.46%，隨後緩慢提升， 2017年市佔率提升速度明顯加快，已提升至24.16%，2018年一季度TOP10房企銷售市佔率進一步提升，達到34.92%。
值得注意的是，2012年以來TOP5-10房企出現明顯變動，各家房企爭奪激烈。TOP5房企穩定性相對較高，萬科在2012-2015年一直穩居行業第一，2016年和2017年回撤到第二位。中國恆大、碧桂園和保利地產在TOP10房企中脫穎而出，逐步站穩了前五的位置。
國際比較，中國房企集中度仍有提升空間。以美國為例，美國房地產市場早已經是存量階段，2016年新房銷售套數僅佔全部銷售的8%。我們用新房的平均售價乘以銷售套數得到每年的美國新房銷售總金額，用二手房的售價中位數乘以銷售套數得到每年的二手房銷售總金額計算得出。通過計算，2016年全美新房銷售金額大致為2098億美元，根據Builderonline數據，全國銷售金額排名前十的房企分別為D.R. Horton、Lennar Corp、PulteGroup、NVR 、CalAtlantic Group、Toll Brothers、KB Home、Taylor Morrison、Meritage Homes Corp、Hovnanian Enterprises ，這 10家房企2016年的銷售額為617.16億元，全美TOP10房企2016年銷售額市佔率為29.42%。從這個角度來看，國內TOP10房企仍有提升空間。從全美TOP10單個房企來看，D.R. Horton2016年銷售金額為126.45億美元，市佔率為6.03%，明顯高於2017年碧桂園4.11%的市佔率。Lennar Corp2016年銷售金額為109.50億美元，市佔率為5.22%，明顯高於萬科地產3.92%的市佔率。國內前兩大龍頭房企的市佔率同樣有提升空間。預計2018年TOP10房企銷售市佔率將維持在30%以上。
未來中國的行業集中度將超過美國。美國房地產市場已處在典型的存量階段，而中國房地產市場正處在從增量向存量過度階段，未來中國房地產市場的行業集中度將超過美國，主要原因有三：第一，美國的新房市場規模遠小於中國，且總體增量提升較慢，因此開發商的新增可開發空間較小，集中度的提升缺乏土壤。第二，儘管美國的土地面積與中國相當，但實際有活躍度的區域僅在幾個州，且聚集在西海岸（紐約州）、和部分南部地區，加之每個州的政策和稅收獨立性較強，開發商較難形成全國化的規模效應。第三，在美國，居民可以直接購買土地自建房屋，因此部分規模較小的開發商有持續存在的必要性。而在中國，居民購買的商品房均由開發商建設，開發商的商業模式雷同，替代性較強。當中小型房企或單個項目公司因資金等各種原因退出行業時，給大型開發商帶了併購的增量空間，搶佔市場份額。
五、投資機會以及標的推薦
5.1龍頭房企的估值修復
如前文所述，2017年TOP10房企銷售金額市佔率超25%，國際比較，中國房企集中度仍有提升空間，龍頭房企具有三大優勢，即高門檻下的拿地優勢、渠道收緊背景下多元化融資優勢和高品牌溢價優勢，其價值也有望獲得重估。從國際比較來看，發達國家合理的地產股龍頭估值在13-15倍左右，國內地產龍頭估值修復仍有空間。相關標的為保利地產和新城控股。
5.2區域性主題機會
雄安新區：園區運營是看點。十九大報告提出“高起點規劃、高標準建設雄安新區”。1980年深圳特區獲批，1990年上海浦東開發，自兩區成立以來經濟、人口快速發展，深圳GDP從1980年至今每年複合增速高達28.5%，浦東新區GDP從本世紀初在上海區域佔比不到20%，發展至今其GDP占上海市比重超過30%，產值超過7000億，在全國3大重點城市圈中，深圳和上海的浦東在各自區域成為領頭羊，而此次雄安新區的出爐，無疑有望在環渤海或者京津冀地區承擔了一個無與倫比的角色。不過雄安區域及周邊城區一直處於限購狀態，普通的地產公司受益有限。考慮到雄安新區定位為重點發展高端高新產業，在雄安周邊有產業園區佈局或擁有產業園區運營經驗的公司更具投資價值。相關標的為華夏幸福和榮盛發展。
粵港澳大灣區：高土地儲備房企享紅利。粵港澳大灣區是指為由廣州、佛山、肇慶、深圳、東莞、惠州、珠海、中山、江門9市和香港、澳門兩個特別行政區形成的城市群。是繼美國紐約灣區、美國舊金山灣區、日本東京灣區之後，世界第四大灣區。廣東省在“十三五”期間，基建總投資約4.8萬億元，項目多達543項。隨著灣區的發展，各城市基礎建設投資力度加大，經濟發展潛力巨大，人口紅利也將持續發展。這都會給粵港澳大灣區房地產上市公司帶來更大的機遇。區域內土地儲備規模較多的房企將有望率先享受粵港澳大灣區的發展紅利。相關標的為華僑城A和招商蛇口。
5.3長租公寓主題
2017年是房地產長效機制建立的元年，“房住不炒”寫入十九大報告，這奠定了樓市調控的主基調，在落實房住不炒定位中，租購併舉成為其中的重要一環。根據中央多主體供給的長期計劃，預計圍繞租賃市場的配套政策將在2018年密集推出，對於相關企業而言將是較為明確的利好。在目前的上市公司中，房地產開發商以及龍頭地產服務商都或多或少涉及到長租公寓業務中。開發商市值規模及業務體量較大，單純的租賃政策對企業影響較小；而地產服務商市值規模小，長租公寓業務佔比高，相關政策對於公司的價格影響較大，是2018年長租公寓促進政策出臺後的主要受益主體。相關標的為世聯行、光大嘉寶。
風險提示
國內經濟持續走弱
國內外宏觀經濟形勢的變化可能會影響到行業整體表現，若經濟持續走弱，需求端出現明顯惡化，房地產行業可能出現業績大幅下滑的情況。
國內房貸政策收緊
房地產行業對於政策的敏感度較高，若房貸政策大幅收緊，購房熱情大幅惡化，需求端可能繼續承壓，部分房企業績出現大幅下滑情況。
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