地產股為何集體暴跌？一則有關棚改的消息是關鍵：棚改項目審批權收回至國開行總行。所謂“棚改”，是指為改善困難家庭住房條件的城鎮危舊住房改造工程。那麼，棚改項目審批權的上交同房地產有何關係？是否真如市場傳言，棚改貨幣化安置推高了三四線城市房價？三四線城市房價還有沒有春天？這件事情有嚼頭，要好好琢磨琢磨。
實例說一千道一萬，當事人現身說法最真實。先來看一則某地產公司在某中部三線城市2017年初的廣告。“今年市定目標任務是3．04萬戶，徵收房屋430萬㎡，計劃投資265．17億元，動遷15萬人！什麼？感覺3．04萬戶、15萬人只是個數字，和自己沒什麼關係？那咱們拿去年的事實說說話。
2016年棚改推動房地產去庫存7000餘套。對！就是這個數字！是不是感覺今年又可能有大批的棚改戶加入買房大軍？是不是感覺房價又會變動？貼心的我勸你哈，買房莫要猶豫觀望，看準了買了就ok！”順便備註一下，這座2017年棚改就動遷15萬人的中部城市，城區人口數量只有100萬多一點。不消多說，棚改之於當地樓市的意義已然明瞭。故事可以從2014年說起。該城市一位居民說三四年前，這座傍水而居的城市房價只有三四千，人均月工資也是這水平，生活很愜意，壓力也不大，“蓋了很多房子，賣不出去，大家也不著急買，房價有一陣子還下降。”
撬動怎麼辦？必須把手頭的存貨清倉，接著再賣地，賣新房子，要不，這生意就做不下去了。卡住脖子的難題是，誰來掏錢買單？靠當地居民家裡可掏不出更多的錢。那麼，錢從哪裡來？誰來撬動這個支點？棚改貨幣化安置的定向寬鬆（PSL）如期而至。
2015年，國務院推出棚改三年計劃，要求積極推進棚改貨幣化安置，以緩解和消化商品房庫存。棚改規則逐漸轉向為貨幣化安置，也就說拆遷之後不給房子給現金，拆遷戶自己再去買房子。恆大集團首席經濟學家任澤平認為棚改是一石三鳥之計：“棚戶區改造不僅改善民生、改變城市面貌，也創造住房需求、拉動房地產投資，是未來5年支撐房地產行業發展的核心變量之一”。
中國社會科學院金融所房地產研究中心主任毫不諱言：“棚戶區改造貨幣化的初衷是房地產去庫存。”從此前的實物安置改為貨幣化安置是其中關鍵，而PSL又是核心環節，並被不少地方政府視為如意法寶，放大到極致。具體怎麼操作呢？還是以上述的中部城市為例，政府規劃一批棚改項目，向政策性銀行申請專項貸款，國開行再通過PSL拿到央行資金。貸款到手，地方政府通過貨幣化安置向棚戶區居民發放補償款，棚改拆遷戶拿著拆遷款，歡天喜地買新房去，比如上述所說的做廣告的大公司。這裡說的政策性銀行主要就是國開行。公開數據：截止2017年末，國開行累計發放棚戶區改造貸款3．4萬億。在回應幾天前的消息時，國開行說截至5月末，今年發放棚改貸款4369億元，有力支持了棚改續建及2018年580萬套新開工項目建設。
佔比有多大呢？住建部副部長陸克華曾透露，2016年全國棚改貨幣化安置比例達48．5％，比2015年提高了18．6個百分點。另有數據：2017年我國各類棚戶區改造開工609萬套，完成投資1．84萬億，棚改貨幣化安置比例高達60％。三年棚改計劃之前的2014年，棚改貨幣化安置比例是9％。
效果效果如何？僅2016年，棚改貨幣化安置可以從市場上購房2．5億平方米。當年全國住宅銷售面積13．75億平方米。再算算，這2．5億平方米主要集中於三四線城市，其效果就更加可觀了。如此大手筆，庫存被快速消化，甚至不得不加快供地。
5月初，【經濟ke】拿到一份《湖南省住房和城鄉建設廳關於各市州中心城區、各縣市商品房庫存去化週期的函》顯示，衡陽城區的住宅去化週期只有5．5個月，株洲茶陵縣僅1．4個月！什麼意思？按照當時的銷售進度，茶陵縣1．4個月後就沒有房子賣了。無獨有偶，湖北省住建廳今年6月4日也發文警示住房庫存消化週期不足6個月的城市做好工作，遏制投機炒作。如今，宜昌、徐州、西雙版納等城市都已加入限購的行列。當然，此時的地價已非吳下阿蒙。在湖南衡陽，2017年商住用地出讓最高單價突破756萬元／畝。2014年12月，當地土地最高單價是261．4萬元／畝，三年近三倍漲幅，飆升幅度之大，讓人瞠目。
麵粉貴了，麵包自然跟漲。2014年，衡陽住房均價為3880元／平方米，同比下跌5．5％。然而，2017年衡陽最貴地塊的樓面價已達3700多，房價超7000元／平方米是常態，八九千也不稀奇。原本為房子太多賣不動而發愁的那個中部小城，房價也昂首挺進“萬元戶”行列。不過，這裡有個小疑惑。按照定義，城市棚戶區是指在城市規劃區集中連片簡易結構房屋較多、房屋密度大、基礎設施簡陋、房屋年限長、功能不全、安全隱患突出的區域，包括城市棚戶區、國有工礦棚戶區、國有林區棚戶區和國有林場、墾區危舊房等，後來棚改還擴展到了集體土地上的城中村改造。
棚戶區是歷史欠賬，也是城市傷疤。從2008－2016年，全國棚改已累計使8000多萬住房困難群眾“出棚進樓”，相當於德國的總人口。這無疑是偉大的民心工程。快速推進後，一位開發商人士直接告訴【經濟ke】，“這麼多年，城市化建設非常快，城市棚戶區其實在迅速減少，一二線城市的棚戶區已經不多了。”棚戶區不夠用怎麼辦？西部某市經信委的一位處級幹部說，放著這麼好的政策不用不可能，沒有條件，創造條件也要上。於是，棚改這本民心工程的真經到了某些地方就唸歪了。比如，有網友爆料，2016年，江西九江某區38棟別墅型商住樓（100餘戶）也要進行“棚戶區改造”。可以肯定，這並非孤例。
淡出不過，怪象出現，卻也是棚改貨幣化安置政策逐步淡出的徵兆。2017年政府工作報告指出，支持農民工在城鎮購房，提高棚改貨幣化安置比例，房地產去庫存取得積極成效。三句話的順序和邏輯結構均有看頭，倒推解讀，去庫存目標已實現，棚改貨幣化安置的手段自然沒有保留的必要，接下來亟待處理的是房價高企帶來的風險。
尹中立也撰文稱，三四線城市的居民收入水平低，用去庫存的手段刺激購房，金融風險已經隱現。對於房價漲幅居前的三四線城市，應該停止土地拆遷的貨幣化補償政策，減少或停止棚戶區改造的貨幣化安置。上述中部城市住建局今年4月稱，當地2018年比2017年的棚改計劃小些。2017年棚改計劃中心城區徵拆戶數30440戶，2018年棚改計劃中心城區徵拆戶數13448戶。
中國社會科學院世界經濟與政治研究所經濟發展室主任徐奇淵測算：2018年2季度PSL增量與去年同期相比，增速幾乎為0。連鄉鎮都不放過的恆大、碧桂園們或許確實到了回撤的時候。至於被斷糧的三四線城市房價，且行且看。（中國經濟週刊李永華）棚改項目貸款暫停：地產商稱正在重新審批棚改項目貸款變奏：三四線樓市面臨新拐點作為改善困難群眾住房條件的政策工具，棚改貨幣化安置具有容易操作、成本較低等優勢，不應該完全退出，但應該把握棚改項目資金的供應總量和節奏。
王明軒聽說，他的項目之所以暫停審批，主要是當地國開行正在檢查承建方當地城投公司一些操作的合規性，而在聽聞了國開行將棚改貸審批權限上收至總行之後，他表示，“肯定會拖慢我們的整體進度”。實際上，王明軒的遭遇並非個例。2018年以來，棚改項目推進的速度和節奏都在放慢。從6月25日起，有關國開行棚改貸款政策調整的傳聞，開始受到廣泛關注。
據報道，國開行將棚改合同簽訂審批權限上收至總行，分支行新項目基本暫停審批。宏觀層面，政府的態度正在變得更加審慎。“貨幣化安置”已逐漸從官方表述中淡出。而一些相對發達省份目標出現下調，如北京，2017年棚改安置房竣工27111套，2018年的目標則下調至完成棚戶區改造2．36萬戶，山東2017年的棚改住房開工套數為84．3萬套，2018年則為76萬套。而在具體的操作層面，隨著地方房地產庫存規模下降和隱性債務壓力上升，地方政府對棚改的熱情有所下降，金融機構的審核力度也在加強，地方棚改項目融資困難的情況在2018年越發頻繁。
過去幾年的棚改貨幣化安置促進下，三四線城市庫存去化加速，同時，部分城市房價上漲過快，需求顯著透支，修正或調整已有的棚改政策，或已迫在眉睫。中小城市貨幣化補償比例高2008年，中央啟動保障性安居工程以來，棚改一直處在加速階段。數據顯示，2006年至2011年底，全國累計開工改造各類棚戶房超過1000萬套，到2014年底，這一數字升到2080萬套，而2015年到2017年則累計開工1816萬套。到2017年5月份，國務院常務會議確定實施2018年到2020年3年棚改攻堅計劃，定下再改造各類棚戶區1500萬套的目標。這其中也有過波動。2013年，國務院曾將當年棚改目標由304萬戶下調至232萬戶，資金壓力被認為是主要原因。此後，央行從2014年開始定向發放的抵押補充貸款PSL，開始承擔提供棚改資金的任務。數據顯示，5月末，央行對國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行三家銀行PSL餘額為3．12萬億元，創歷史新高。
今年前5月PSL新增4371億，相比去年同期多增1424億元，同樣創下新高。這些資金絕大多數轉化為了地方政府的棚戶區改造支出。中信建投證券房地產研究團隊數據顯示，2014－2016年PSL佔兩大政策性銀行（國開行、農發行）棚改貸款總額的比例分別為90％、90％和82％，2018年一季度為64％。資金充足、政策支持的背景下，著力於去庫存的棚改貨幣化安置，也開始逐漸成為棚改的主角。2016年和2017年的政府工作報告中，均有“提高貨幣化安置比例”的明確提法。
從貨幣化安置比例來看，從2014年到2016年佔比分別為9．0％，29．9％，48．5％。分地方看，湖南和陝西在2017年上半年的貨幣化安置比例就已分別達到86．3％和73．2％。對於這套棚改資金體系，海通證券分析師姜超曾撰文進行描述：央行通過PSL向國開行發放貸款，國開行通過棚改專項貸款向地方政府發放貸款，地方政府通過貨幣化安置向棚戶區居民發放補償款，地方政府拆遷賣地後償還國開行貸款，國開行償還央行貸款，形成資金流的閉環。王明軒告訴21媒體，他所瞭解的棚改項目中，補償方式包括實物、實物＋現金、房票、房票＋現金、現金等多種手段。有的還可由棚改居民自行選擇採取何種方式進行補償，但一般來說，去化週期長的中小城市和位置一般的項目會有更多貨幣化補償，而大城市的實物補償比例會更高。
三四線土地市場新庫存從數據來看，前一階段棚改在三四線城市去庫存的過程中起到了重要作用。易居研究院的百城庫存報告顯示，2018年5月份，受其監測的100個城市中，三四線城市新建商品住宅存銷比為9．8個月，是2010年以來的月度最低值。而在去化過程中，不可避免地產生了價格波動。一方面，大規模棚戶區改造會在短期內釋放出大量購房需求；另一方面，通過PSL獲得充足資金支持的貨幣化安置又增強了其購買力，雙重作用下，三四線城市庫存去化速度陡升，部分城市也出現了價格快速上漲的情況。易居研究院發佈的百城房價報告顯示，5月，其監測的100個城市新建商品住宅成交均價為12514元／平方米，環比增長0．7％，同比增長11．3％。其中，三四線城市新房成交均價同比增幅達到11．8％。
儘管這輪三四線城市房價上漲被認為受需求外溢、政策寬鬆、品牌房企下沉等多方面因素影響，但多位受訪人士也均指出，棚改貨幣化安置也是重要推手之一。這種看法的一大例證是，此輪三四線城市的上漲，並非集中在東部一二線城市周邊的三大城市圈，而是全國範圍內普遍的上揚。國家統計局數據顯示，今年1－5月份，東部、中部、西部和東北地區的商品房銷售額分別增長2．1％、26．9％、26．8％和18．9％。需求側行情迅猛，供給側火熱依舊。
中國指數研究院的數據顯示，5月，三四線城市完成土地出讓金為1654億元，環比增加66％；此外，成交樓面均價、土地平均溢價率等各項數據的增長率都明顯高於一二線城市。不難看出，棚改貨幣化安置助推的上漲壓力，已經在三四線城市的土地市場有所顯現。而從歷史經驗來看，土地價格的上漲或將進一步推高房價。對於收入較低的三四線城市來說，或將形成新的庫存。這其中的一個重要因素，是棚改對房地產銷售的拉動作用或將走向下行。“棚改對房地產投資的拉動在2018年上半年達到頂點”，中國人民大學公共管理學院副院長嚴金明表示。
業內人員認為，未來三年，棚改去庫存面積佔住宅銷售比重將會持續下滑，考慮到國開行發放棚改貸款的意願減弱，預計貨幣化安置比例進一步提升的空間不大，棚改對三四線城市房地產的拉動效應將會減弱。把握棚改資金總量和節奏在棚改貨幣化、一線城市需求外溢、品牌房企進軍等多方面因素影響下，三四線城市庫存去化加速，部分城市房價上漲過快，需求顯著透支，面臨著市場和債務的雙重風險，修正或調整已有的住房政策，或已迫在眉睫。這首先體現在三四線城市去庫存的政策導向上。
按照住建部在2017年發佈的文件要求，商品住房庫存消化週期在12－6個月的要增加供地，上述易居研究院的庫存數據也顯示，部分三四線城市的去庫存任務已經完成，補庫存的需求正在增長。根據去庫存政策，部分三四線城市的首付比例只有20％，有些城市還有一次性財政補貼，棚改項目刺激了的大量中低收入群體的需求。新城集團高級副總裁歐陽捷指出，當在這種刺激下，房價上漲到高點時，購買力不足導致市場降溫，需求就會萎縮，如果市場好的時候，土地供應放量，就會導致新一輪庫存產生，房價滯漲甚至下降。
其次，棚改貨幣化政策的未來走向，也成為近期關注的焦點。有業內人士指出，棚改貨幣化安置的政策目的早已完成，該政策應該逐步退出。對此，嚴金明認為，作為改善困難群眾住房條件的政策工具，棚改貨幣化安置具有容易操作、成本較低等優勢，不應該完全退出，但應該把握棚改項目資金的供應總量和節奏。具體來看，在棚改貸項目的審批過程中，應當對項目做前瞻性評估，尤其關注項目可能會對當地房地產市場的供求結構造成何種程度的影響，因城施策進行審批，減小棚改項目對當地市場的衝擊。實際上，已有部分城市在近期做出了對棚改政策的調整。
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