【“結構性去槓桿”是去槓桿的升級版，釋放了分類對待、市場決定的明確信號，也有助於穩定各類企業的預期】
守守住不發生系統性金融風險的底線是中共十九大對金融業發展和改革提出的重要目標和現實要求，而成立國務院金融穩定發展委員會及合併銀監會和保監會則是金融監管體制改革的重要舉措。
日前召開的中央財經委員會第一次會議提出，在打好防範化解金融風險攻堅戰方面，要堅持底線思維，堅持穩中求進，抓住主要矛盾。要以結構性去槓桿為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要儘快把槓桿降下來，努力實現宏觀槓桿率穩定和逐步下降等。
《中國經濟報告》圍繞地方政府和企業特別是國有企業這兩個領域如何去槓桿，採訪專家學者，進行分析和解讀。
將地方政府和企業槓桿率降下來
中國經濟報告：為什麼中央將地方政府和企業特別是國有企業這兩個領域作為今年去槓桿政策落地的核心領域？
陳龍：地方政府和企業特別是國有企業之所以成為今年去槓桿政策落地的核心領域，主要是因為這兩個領域的債務問題不僅集聚了引發局部系統性風險和突發性財政金融風險的潛在因素，給宏觀經濟穩定運行帶來壓力，而且還造成國有經濟資源配置不合理，制約了國民經濟發展的活力和高質量發展。
主要表現在：一是積累了引發局部系統性風險和突發性財政金融風險的潛在因素。特別是當前地方債“隱形化”和複雜化加劇趨勢，使一些債務通過“黑箱”或“暗箱”形成並運轉，增加了債務監管的難度，加大了債務風險的傳染和衝擊效應。二是不利於提升國有企業核心競爭力，並使其做強做優做大。做強做優做大的目的是提升企業的主導力、控制力和全球競爭力，這要靠提升核心競爭力來實現，而不是靠“鋪攤子”、“擴業務”。以數量擴張為特徵的“大”實際上是一種“虛胖”，不利於國有企業發展主業、聚焦於提升核心競爭力。三是地方政府和國有企業槓桿率過高且結構不合理，造成國有經濟資源配置不合理，制約了經濟發展的活力，削弱了中期經濟增長動能。如果大量的信貸等國有經濟資源被一些“殭屍企業”、低效國有企業和地方融資平臺佔據，必然對民營企業、中小企業的融資產生“擠出效應”，抬升資金成本，加劇中小企業融資難。
周景彤：近幾年，中國宏觀槓桿率（債務/GDP）增長偏快，引起了國內外各界的高度關注。其中非金融企業槓桿率上升過快是引起中國宏觀槓桿率過快上升的主要原因。2007年至2016年，中國非金融企業部門槓桿率上升了69.5個百分點。與此同時，中國地方政府債務也存在增長較快、部分地方債務負擔較重、存在一定的風險隱患等。
宏觀槓桿率上升過快，不僅會加大銀行系統壓力，為金融和經濟的穩健運行埋下隱患，也加大企業的財務負擔，削弱企業競爭力，甚至可能引發債務違約風險。因此，去槓桿成為中國供給側結構性改革的重要內容之一，其中非金融企業和地方政府債務是核心問題。今年防範和化解重大風險是三大攻堅戰之一，政府工作報告明確提出“宏觀槓桿率保持基本穩定”，非金融企業和地方政府這兩個部門自然成為重點。在企業中，原材料、重化工、能源、房地產行業等行業企業債務負擔較大，這也是國有企業較為集中的行業。截至2018年2月，中國國有控股企業的資產負債率為59.6%，低於集體企業的66.2%，但仍顯著高於股份制企業的57.5%、股份制企業的53.4%和私營企業的55%。
胡遲：當前，“防範化解金融風險”已經成為中央部署的三大攻堅戰之首。之所以將地方政府和國有企業兩個領域作為今年去槓桿政策落地的核心領域，是因為從目前中國經濟的成長軌跡看，這兩個領域是高槓杆的“重災區”。從這兩個領域入手，是堅持突出重點的原則。
從地方政府來看，根據BIS的數據，中國政府債務在2017年年中達到GDP的46%。這個水平在國際上也不算高，低於新興市場整體的48%、美國的98%和日本的214%。如果將地方政府融資平臺債務計入政府槓桿，政府債務/GDP將達到65%左右。在政府債務中，大概有三分之二是地方債務，這是政府債務的核心。這其中，土地財政是重要原因。
從國有企業來看，數據顯示，高槓杆率問題主要集中在非金融企業，特別是在內陸地區、重化產業和國有企業，而其中國有企業債務達到三分之二。《2017年度中國去槓桿進程報告》指出，國有企業去槓桿仍是重中之重。當前國企債務佔全部非金融企業部門62%，相比2016年增加3個百分點。
匡賢明：中國槓桿率過高的矛盾，有總體水平的問題，更有結構性問題。過去幾年中國槓桿率快速上升，主要原因在於企業和地方政府的槓桿率上升較快。在政府槓桿率上，當前中國政府部門的槓桿率並不高，但地方政府槓桿率較高，尤其是地方政府違規舉債行為層出不窮，債務增速過快，信用風險不斷累積，給金融安全帶來隱患。個別地方政府通過融資平臺公司、PPP、政府投資基金、政府購買服務等方式變相舉債，並且與土地財政、影子銀行等風險點交織在一起，容易形成互相傳導，相互感染的局面。
更重要的是，企業槓桿率和地方政府槓桿率偏高的態勢，深刻反映了中國體制機制上的某些弊端，反映了改革還需要在這些方面發力攻關。因此，中央財經委員會第一次會議明確要求將地方政府和企業特別是國有企業槓桿率降下來。
上漲態勢得到控制，但不能掉以輕心
中國經濟報告：當前，這兩個領域的去槓桿現狀如何？存在哪些問題？
陳龍：近年來，中國採取諸多措施積極推行去槓桿，取得了一些成效。在地方政府債務方面，主要是以規範舉債行為和強調舉債責任為重心，按照開正門、堵偏門、防風險的思路和中央實行不救助的原則，大力規範和強化地方債務管理，實施了債務置換、限額管理等措施，建立地方政府債務風險評估和預警機制、應急處置機制以及責任追究制度，擠壓了違規舉債的空間。當然，雖然中國地方政府債務風險總體可控，但是存在的問題仍不少，特別是近年來因PPP項目和政府購買服務運作不規範、地方政府以默許或私下承諾等方式出現的變相擔保問題，致使地方債務更加“隱形化”和複雜化。
在國有企業去槓桿方面，主要是出臺資產負債率控制標準、處置“殭屍企業”和特困企業、推進企業兼併重組等。數據顯示，2017年國企資產負債率為65.7%，相比上一年下降了0.4個百分點。但總體來看，國有企業去槓桿的力度不大、效果不明顯。主要表現在兩個方面：一方面，處置“殭屍企業”和特困企業力度不夠，有些地方只是“走過場”，並未真抓實幹；另一方面，削減非主業、聚焦主業進展不大。“鋪攤子”“擴業務”是國有企業槓桿率較高的主要原因，而在這方面去槓桿進展不大。
周景彤：近些年，中國政府出臺了一系列政策加大去槓桿力度。目前來看，隨著政策效應的顯現和宏觀經濟企穩回升，這些問題正在好轉，總體風險可控。
非金融企業債務方面，槓桿率已經開始下降。從2016年中國開始實施以“三去一降一補”為重要抓手的供給側結構性改革，通過支持市場化債轉股、加大股權融資力度、強化國有企業財務槓桿約束等措施逐步降低企業槓桿率。截至2018年2月末，中國規模以上工業企業資產負債率為56.3%，同比降低0.8個百分點。其中，國有控股企業資產負債率為59.6%，同比降低1.4個百分點。同時，非金融企業盈利狀況已改變了2015年持續下降的局面。
地方政府債務方面，無論是負債率（44.5%，2016年）還是政府外債與GDP比值（13%，2016年），均處於國際上通常參考的控制範圍內。為積極化解地方政府債務風險，中國持續推進以延長期限、降低成本為核心的地方政府債務置換。截至2017年底，中國累計置換存量政府債務10.9萬億元，地方政府債券餘額14.74萬億元，佔地方政府債務餘額近90%，累計為地方政府節約利息支出約1.2萬億元，緩解了存量政府債務集中到期償還風險。對地方政府債務實行限額管理，2017年末，全國地方政府債務餘額16.47萬億元，控制在年度地方政府債務限額18.82萬億元以內。同時，還進一步完善地方政府債務管理制度，開展風險評估和預警，出臺應急處置預案和指南，做好政策儲備。在防風險的同時，為保障積極財政政策的實施，中央政府加大了對地方的一般性轉移支付，通過PPP等解決基建投資融資缺口，帶動更多社會資本參與，加大對市政工程、城鎮綜合開發、交通運輸和生態環保等領域的投資力度。
當前，隨著監管趨嚴和去槓桿政策的不斷推進，市場出現了利率上升、債券發行減少等情況，未來要綜合考慮實體經濟承受能力，避免去槓桿過快對經濟金融體系產生負面衝擊。但值得關注的是，近兩年，中國居民槓桿率出現了快速增長，潛藏著一定的風險。2016年，中國居民槓桿率比2015年提高了5.6個百分點，而同期全球居民槓桿增速下降1個百分點。根據IMF2017年10月發佈的《中國金融體系穩定評估》，2016年中國居民槓桿已經處在新興經濟體中的高位，高於南非、巴西、印度等國家。
胡遲：在宏觀經濟企穩回升的利好背景支撐下，以及在中央政府的宏觀調控下，國有企業與地方政府的去槓桿努力已經見到成效。總體看，從2017年四季度開始，中國的宏觀槓桿率增速已經有所下降，這是個好跡象。
對國有企業而言，一是率先化解過剩產能。2016年、2017年連續兩年全國國有企業化解過剩產能，鋼鐵化解產能佔全國總量的約80%，都超額完成了國家下達的任務。二是處理“殭屍企業”。過去一年，中央企業中500戶“殭屍企業”和困難企業得到了整治和處理。三是降槓桿、減負債。通過建立風險控制體系，按行業確定負債警戒線，對高負債企業進行管控，另外對一些困難企業的發債進行了控制，總體看效果不錯，資產負債率已經有所下降。
對地方政府而言，主要是由於對房地產市場的有效調控，穩定降低了房價，一定程度上抑制了地方政府目前的高槓槓狀況帶來的高風險。當然，問題並沒有從根本上解決。從現狀來看，當前一些地方政府依然存在違法違規和變相舉借債務的問題，舉債方式日益多樣化，金融風險還在不斷增加，仍不可掉以輕心，需要繼續努力。這也是中央財經委員會第一次會議明確要求地方政府和國有企業要儘快把槓桿降下來的重要背景。
匡賢明：過去幾年來，中國加強了金融監管力度，加大了去槓桿力度，槓桿率呈現穩中有降的態勢，系統性風險的壓力有所緩解。但依然存在一些問題，國有企業尤其是一些地方國有企業的槓桿率仍然比較高。
地方政府層面，通過地方債發行的債務風險得到比較好的控制，尤其是通過債務置換的形式大大減輕了地方政府債務負擔。目前的問題在於地方政府通過PPP、政府購買等不規範的形式形成的債務，有可能形成風險點。有些地區經濟下行壓力較大，有可能加大地方槓桿的風險。
因此，從槓桿結構來看，雖然企業和地方政府槓桿率上漲態勢得到了控制，但還不能掉以輕心，需要加大力度進一步在體制層面推動兩個領域去槓桿。
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