愛嬰室(603214)2020年一季報點評：Q1業績基本符合預期 長期有望受益市場加速洗牌
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：張峻豪/曾光/馮思捷 日期：2020-04-23
2020 年Q1 業績符合預期，歸母淨利潤同比下降50.29%
2020 年Q1 營收5.19 億(-4.81%)，歸母淨利潤0.09 億(-50.29%)，扣非歸母淨利潤-59.78 萬(-104.13%)，符合市場預期。歸母淨利潤降幅大於收入降幅主因公司線下的費用較為剛性，導致期間費用率上升幅度較大。非經常收益項目主要包括政府補助的返還及理財產品收益。
線上渠道高增113.48%，奶粉品類營收微增
分業務來看，20 年Q1 公司門店銷售、電商、批發、嬰兒撫觸及其他業務收入營收增速分別為-9.24%/113.48%/5.07%/-52.90%/ 26.84%。截至Q1 末，公司門店數量為297 家，淨增店鋪數為零。分品類來看，奶粉類營收有所增長，其他品類營收有所下降。公司在奶粉品類的增長凸顯除其較高的渠道信任度以及強勢品類方面的供應鏈優勢。
盈利運營能力：期間費用率提升較多，經營性現金流淨流出
2020 年Q1 毛利率同比上升1.18pct，預計主要系公司折扣力度的下降。期間費用率上升5.01pct，其中銷售費用率提升3.82pct，預計主要由於銷售業務骨幹計提股權激勵費用增加及線下的租金成本以及人員工資較為剛性。管理費用率升0.92pct，主因管理人員計提股權激勵費用增加、新辦公室租金增加、全渠道系統上線費用增加等。經營情況來看，公司存貨週轉天數上升25.17 天，應收賬款週轉天數上升1.26 天。經營性現金流淨流出262.40 萬，經營性現金流營收比同比上升5.25pct，主要為公司優化、控制存貨採購及去年低基數所致。
風險提示：客流恢復不及預期，門店擴張不及預期。
投資建議：疫情加速市場洗牌，公司具備長期優勢，維持“增持”
2017-2019 年，公司Q1 歸母淨利潤佔比不到12%，因此疫情對公司短期有所影響，但母嬰消費相對剛需，預計疫情後有望得到快速恢復，且電商業務也有望得到進一步快速發展。因此，我們維持公司20-22年EPS1.70/2.39/3.04 元/股，對應PE23/16/13X，長期來看，隨著疫情好轉公司客流有望逐步恢復，同時疫情有望加速市場洗牌，公司在母嬰市場的長期競爭優勢有望得到凸顯，維持“增持”評級。
顧家家居(603816)：20Q1主要受國內疫情壓制 內銷業務暫弱於外銷
類別：公司 機構：中國銀河證券股份有限公司 研究員：李昂 日期：2020-04-23
1.事件摘要
公司2019 年全年實現營業收入110.94 億元，同比增長20.95%；實現歸母淨利潤11.61 億元，同比增長17.37%；實現歸屬扣非淨利潤8.49 億元，同比增長3.73%；實現經營性現金流淨額21.24 億元，較去年同期增長110.41%。
公司2020 年一季度實現營業收入22.88 億元，同比下滑6.99%；實現歸母淨利潤3.07 億元，同比增長3.81%；實現歸母扣非淨利潤2.07 億元，同比增長5.49%；實現經營性現金流淨額-4.01 億元，同比下降261.47%。
2.我們的分析與判斷
(一)外銷與床類產品表現亮眼助力19 年規模與業績持續增長，疫情下20Q1 外銷業務對沖部分內銷負面影響截止2019 年末，公司共計實現總營業收入110.94 億元，較去年同期增加19.21 億元，同比增長20.95%。其中，公司主營業務實現營收107.05 億元，較去年同期增加19.95 億元，同比增長22.91%，總營收佔比達到96.49%，較去年同期增加1.54 個百分點；其他業務2019 年實現3.89 億元，較去年同期減少0.74 億元，實現同比下滑15.91%，總營收佔比達到3.51%，較去年同期下降1.54 個百分點。
由此可見，2019 年公司營收規模端的擴張主要是由於公司主營業務增長所致。貢獻總營收增量的103.83%。
截止2020 年一季度末，公司實現總營業收入22.88 億元，較去年同期減少1.72 億元，同比下滑6.99%，主要是由於公司主營業務中傢俱製造與信息技術服務受疫情影響難以正常開展所致。但公司在3 月境內疫情得以緩解後，線下經銷商門店與直營門店逐步恢復營業，使得公司內銷業務在客流量逐步回升的幫助下能夠有機會挽回部分銷售額損失。另外，公司外貿訂單在疫情期間儘管交付進度被迫放緩，但在國內疫情有所緩解後，前期積壓的海外訂單逐步交付大幅緩解了公司受疫情影響遭受的損失。儘管一季度公司外銷業務並未遭受過多負面影響，但進入3 月以來海外多個國家成為疫情重災區，並且截止目前尚未得到完全控制，預計公司二季度外貿業務將受到較大程度的拖累，而內銷業務則有望實現環比改善。
按境內外收入拆分公司主營業務，截止2019 年末，公司境內/境外分別實現主營業務營收60.97/46.08 億元，分別較去年同期變動8.87/11.08 億元，實現17.03%/31.66%的同比增長，主營業務營收佔比分別達到56.96%/43.04%，較去年同期分別變動-2.83/2.83 個百分點，主要是由於公司2019 年主推國家戰略與大客戶戰略取得良好效果，其中對澳新市場的拓展為公司境外業務增長帶來較大貢獻，使得公司主營業務中境外收入佔比進一步提升。
按行業拆分公司主營業務，2019 年公司主營業務中傢俱銷售/信息技術服務分別實現營收10.99/4.05 億元，較去年同期分別增加19.22/0.73 億元，分別實現同比增長22.94%/22.00%，主營業務營收佔比分別為96.21%/3.79%，分別較去年同期變動0.03/-0.03 個百分點，貢獻主營業務營收增量的96.34%/3.66%，足見公司傢俱製造業務的高速增長是公司2019 年主營業務與總營收實現中高速增長的核心驅動力。
至於傢俱製造業務中的境內部分，公司主要依靠經銷商與直營門店進行銷售，截止2019年末公司在全球共計擁有經銷門店與直營門店共計6486 家，新開1554 家，關閉1144 家，其中自主品牌共計擁有門店4518 家，較去年同期增加296 家。自有品牌中直營門店/經銷門店分別擁有84/4434 家，較去年同期分別變動-123/419 家。其他品牌包括“La-Z-Boy”與“納圖茲”
等知名沙發品牌在內共計擁有門店1968 家，較去年同期變動114 家。2019 年，公司積極拓展包括百貨、DIY 家居賣場、蘇寧線下門店以及商超在內的新渠道，進駐空白城市百餘個，繼續鋪設經銷渠道網絡的同時，對存量經銷門店進行結構性優化。
按品牌拆分公司主營業務，2019 年公司自有品牌/其他品牌分別實現76.98/30.06 億元，分別較去年同期變動3.37/16.58 億元，分別實現4.58%/123.00%的同比增長，主營業務營收佔比分別達到71.92%/28.08%，分別較去年同期變動-12.60/12.60 個百分點，分別貢獻主營業務營收增量的16.89%/83.11%，可見公司2019 年主營業務營收規模的擴張主要是依靠其他品牌的營收高速增長。
按產品拆分公司主營業務，2019 年公司沙發/床類產品/集成產品(配套產品)/定製傢俱/紅木傢俱/信息技術服務/其他產品分別實現營收58.31/19.53/19.06/3.43/1.43/4.05/1.23 億元，分別較去年同期變動6.87/8.21/6.14/1.31/-0.15/0.73/0.002 億元，分別實現13.35% /72.51% /18.39%/61.72%/-9.42%/22.00%/2.04%的同比增長。其中，公司傢俱製造板塊中的主力產品沙發增速較18 年同期大幅下滑，主要是由於中 美貿易戰對公司沙發外銷業務的衝擊以及國內經濟增速放緩造成的傢俱行業整體表現欠佳所致，截止2019 年公司沙發產品佔主營業務收入比重為54.47%，較去年同期下降4.59 個百分點，貢獻主營業務營收增量的34.42%。而替代沙發這一主力產品拉動公司主營業務規模增長的新增長點是公司的床類產品，截止2019 年末公司床類產品營收佔比達到18.24%，較去年同期增加5.25 個百分點，貢獻營收增量的41.14%，主要是由於公司於2018 年四季度完成並表的璽堡家居於2019 年全年繼續表現良好，拉動公司床類產品營收高速增長。受益於公司推崇的“大家居”戰略佈局，公司的集成產品(配套產品/餐椅)銷售同樣取得了不俗的增長，截止2019 年末公司集成產品主營業務營收佔比達到17.81%，較去年同期增加2.97 個百分點，貢獻營收增量的30.77%。綜合來看，公司主營業務營收增長一方面是由於公司於18 年末收購的泉州璽堡家居在19 年對公司床類產品銷售起到的持續拉動以及公司內銷渠道建設對公司沙發以及集成產品的銷售額拉動，三者共計貢獻2019 年公司主營業務營收增量的106.33%。
按地區拆分公司主營業務，2019 年公司在華東/華中/華北/西南/西北/東北/華南/其他地區/境外地區分別實現營收34.16/7.88/6.12/4.57/2.64/2.54/2.57/0.48/35.00 億元，分別較去年同期變動5.46/1.17/0.39/0.46/0.27/0.33/0.37/0.41/11.08 億元，分別實現19.03% /17.44% /6.87% /11.07%/11.36%/15.35%/16.91%/566.16%/31.66%的同比增長。基於上述數據分析，公司2019 年主營業務營收的增長主要是依靠境外地區以及公司優勢區域華東地區的營收規模增長所致，二者分別貢獻主營業務營收增量的27.37%/55.54%，合計貢獻公司主營業務營收增量的82.91%。至於境內其他地區的營收超高速增長主要是由於低基數所致，對主營業務增長影響較小。
按季度拆分公司總營收，2019Q1/Q2/Q3/Q4 各季度分別實現營收24.60/25.50/27.65/33.19億元，分別較去年同期變動6.07/3.54/4.21/5.40 億元，分別實現32.79%/16.10%/17.95%/19.42%，各季度營收佔比分別為22.17%/22.99%/24.92%/29.92%，符合傢俱家裝消費旺季為歷年三四季度的歷史規律。19Q1 貢獻公司總營收增量的31.61%，主要是由於19Q1 公司於18Q4 收購的璽堡家居並表與市場規模擴張導致的營收高增長。
至於其他核心經營數據表現方面，2019 年公司分別生產沙發/床類產品157.84 萬/78.95 萬標準套，較去年同期分別增長12.77%/78.49%；2019 年分別銷售沙發/床類產品156.57 萬/78.45萬標準套，分別較去年同期增長12.67%/79.88%，產銷率分別達到99.20%/99.37%。標準套單價方面，2019 年公司沙發/床類產品標準套單價分別為3675/2559 元/標準套，較去年同期分別實現0.51%/-3.35%的同比增長。
至於業績方面，2019 年公司實現歸母淨利潤11.61 億元，較去年同期增加1.72 億元，實現同比增長17.37%；歸母扣非淨利潤8.49 億元，較去年同期增加0.31 億元，同比增長3.73%。
2019 年公司共計確認非經常性損益共計3.12 億元，較去年同期增加1.41 億元，其中政府補助/交易性金融資產等帶來的投資收益分別實現2.63/0.99 億元，較去年同期分別變動0.79/1.13億元，可見公司非經常性損益的大幅增加主要是由於公司於報告期內確認由於天風證券2 號分級集合資產管理計劃投資項目所取得的投資收益大幅增加所致。
截止2020 年一季度末，公司實現歸母淨利潤3.07 億元，較去年同期變動0.11 億元，實現同比增長3.81%；歸母扣非淨利潤2.07 億元，較去年同期變動0.11 億元，實現同比增長5.49%。
非經常性損益共計0.99 億元，較去年同期增加47.33 萬元，其中公司收到的政府補助共計1.28億元。公司2020 年一季度業績在營收規模依靠外銷業務與內銷補救措施的共同作用下依舊實現正增長，主要是受益於公司外銷業務在疫情過後推遲訂單逐步實現交貨後對公司規模端的支撐，但考慮到海外多個國家截止目前尚處於疫情爆發階段，預計二季度公司外銷業務訂單或將明顯承壓，而內銷業務將有望在一季度大概率表現欠佳的基礎上實現大幅環比改善。
按季度拆分公司業績表現，2019Q1/Q2/Q3/Q4 分別實現歸母淨利潤2.95/2.63/3.58/2.44 億元，較去年同期分別變動0.27/0.49/0.55/0.40 億元，分別實現10.04%/23.01%/18.27%/19.74%的同比增長；歸母扣非淨利潤分別實現1.96/2.35/2.33/1.84 億元，較去年同期分別變動-0.18/0.41/-0.12/0.29 億元，分別實現同比增長-0.93%/21.12%/-4.73%/1.61%。公司2019Q2 實現的歸母淨利潤與扣非淨利潤的高速增長主要是由於2018 年5 月起中 美貿易戰對公司外銷業務與國內經濟造成的負面影響使得18 年二季度技術相對較低所致。
(二)19 年綜合毛利率下降1.51pct，期間費用率上漲0.12pct；20Q1 綜合毛利率下降1.90pct，期間費用率下降1.71pct
截止2019 年末，公司的綜合毛利率為34.86%，較去年同期下降1.51 個百分點。其中，公司主營業務毛利率為33.39%，較去年同期減少1.75 個百分點。具體按行業進行拆分，2019年公司傢俱製造業務/信息技術服務業務分別實現毛利率31.26%/87.63%，分別較去年同期變動-1.81/0.32 個百分點；按產品拆分，2019 年公司沙發/床類產品/集成產品/定製傢俱/紅木傢俱/信息技術服務/其他產品毛利率分別為32.43%/35.05%/24.19%/35.77%/25.29%/87.63%/19.32%，分別較去年同期變動-2.43/-3.18/-2.47/5.81/11.35/0.32/-4.90 個百分點；按地區拆分，2019 年公司境內/境外業務毛利率分比為39.87%/24.82%，分別較去年同期變動-2.99/1.17 個百分點。綜合上述數據，2019 年公司綜合毛利率的下滑主要是由於主營業務中傢俱製造板塊內沙發、床類製品以及集成產品三大核心產品在境內銷售毛利率大幅下滑所致。
截止2020 一季度，公司綜合毛利率達到32.83%，較去年同期下降1.90 個百分點，主要是由於一季度公司毛利率較高的內銷業務以及信息技術服務受新冠疫情影響開展受阻，而毛利率水平相對較低的外銷業務受影響相對較小，導致公司營收結構發生階段性改變，從而導致公司綜合毛利率同比下滑。
公司2019 年全年銷售淨利率為11.00%，同比提升0.03 個百分點；期間綜合費用率為24.05%，相比上年同期增長0.12 個百分點。銷售/管理(含研發)/研發/財務費用率分別為18.69%/4.42%/1.78%/0.94%，較上年同期變化-0.81/-1.52/0.29/0.66 個百分點。其中，銷售費用較上年大幅提升2.84 億元(YOY15.89%)，主要是由於廣告宣傳、人員等費用隨銷售規模同步增長所致；管理費用同比增加0.48 億元(YOY19.87%)，主要由於是人員、辦公、IT 諮詢等費用增加及併購公司影響所致；財務費用同比增加0.79 億元(YOY312.75%)，主要是由於本期銀行借款利息支出和可轉換債券利息支出增加所致。研發費用同比增加0.61 億元(YOY44.61%)，主要是由於研發投入增加所致。
截止2020 年一季度，公司銷售淨利率達到13.77%，較去年同期增加1.67 個百分點。2020年一季度期間綜合費用率為23.16%，較去年同期減少1.71 個百分點。2020 年一季度公司銷售/管理(含研發)/財務/研發費用率分別為17.47%/5.27%/0.42%/2.49%，分別對應上年同期變化-1.31/0.23/-0.66/0.50 個百分點。公司費用率基本保持穩定的主要原因是由於2020 年一季度公司外銷業務所受影響相對較小，而外銷業務於2019 年末主營業務營收佔比已達43.04%，在一定程度上對沖了內銷受疫情影響大幅下滑的負面影響。
(三)國內外渠道鋪設持續推進，營銷策略豐富兼顧規模增長與品牌建設公司經過多年的市場營銷實踐，堅持以市場為導向，採取了軟體傢俱行業主流的“直營+經銷”的銷售模式開拓市場。公司大力拓展經銷渠道，全面把控核心商圈的優質店面資源，不斷延伸銷售網絡覆蓋縱深，形成了明顯的營銷網絡優勢，包括門店數量眾多，位置優越，覆蓋面廣泛，管理高效等。近年來，公司加強了與蘇寧零售雲、國美/蘇寧電器商場、百安居的合作；同時加大了對萬達等百貨店態發展的研究，獨立店態、產品組合、內外部流程等運營模式初步建立。除了積極鋪設營銷網絡外，公司還十分重視品牌建設，充分藉助消費者口碑進行營銷。2019 年公司通過連續兩年獨 家冠名贊助天貓雙十一晚會、線下活動、樓宇廣告、電梯廣告等方式，成功將品牌、事件營銷、促銷充分結合從而讓顧家品牌的知名度深入人心。
2019 年，公司榮獲品牌聯盟頒發的“2019 中國品牌節〃建國70 週年70 中國品牌”、“2019中國品牌節〃華譜獎”兩大殊榮，以及多個優秀品牌稱號，足以見得公司在品牌建設方面的努力與所收穫的成效。
(四)致力發展大家居戰略拓展產品線，研發實力雄厚助力美學與科技相融合公司除了自主設計研發、生產和銷售沙發、軟床、床墊等軟體傢俱外，還向配套產品供應商採購茶几、電視櫃、餐桌等配套產品並對外銷售。由於公司採購的配套產品的設計方案由公司向配套產品供應商提供，公司採購配套產品之後與自產產品一起通過銷售門店統一對外銷售。公司銷售配套產品，不僅豐富了自身的產品線，而且配套產品與公司自產產品的設計風格一致，滿足了消費者的一站式購物需求。公司已突破傳統傢俱企業銷售單個產品的侷限，轉而向消費者提供客廳、臥室、餐廳等家居空間的一站式採購服務，形成了明顯的一站式服務優勢。除此以外，公司還十分產品研發。公司創立了以原創設計研發為主，與國際知名設計師合作為輔的設計研發運作模式。2019 年，公司榮獲中華人民共和國工業和信息化部頒發的“國家級工業設計中心(2020-2023)”稱號，榮獲今日頭條頒發的“2019 年度最佳外觀設計大獎”，榮獲優居、騰訊家居、貝殼頒發的“2019 年度中國家居產業產品獎設計創新產品”等多個設計類大獎與稱號，充分彰顯出公司在產品研發方面的實力，有利於公司生產與銷售更貼合消費者需求而又不失時尚性的優質產品。
3.投資建議
公司深耕於家居行業，注重“家文化”理念的傳播，致力於為全球家庭提供健康、舒適、環保的家居解決方案。公司在為消費者提供軟體傢俱舒適使用功能的同時，能夠做到與消費者心靈的相融相通，為消費者營造真正屬於家的溫馨。公司設計研發團隊主要由公司長期以來自主培養的設計師組成，其對“顧家家居”的發展歷史、品牌定位、文化內涵都有深入的理解。公司領先的工藝技術為生產高品質軟體傢俱產品提供了有力的技術保障。考慮到儘管2020 年初的新冠疫情對公司一季度規模與業績影響較小，但二季度乃至全年公司外銷渠道預計承壓明顯的情況，我們預測公司2020E/2021E/2022E 年分別實現營收122.08/146.71/164.29億元，淨利潤11.39/14.52/17.08 億元，對應PS1.93/1.61/1.44 倍，對應PE21/16/14 倍，維持“推薦評級”。
4.風險提示
市場競爭加劇的風險；經銷網絡管理的風險；房地產調控的風險；匯率波動的風險。
聯化科技(002250)：短期波折難掩公司價值 醫藥等板塊有成長
類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：黃景文/楊林/周峰春 日期：2020-04-23
投資要點
業績總結：公司2019年全年實現營業收入42.8億元，同比上升4.1%，歸母淨利潤1.4 億元，同比上漲284.4%。2019 年第四季度，公司實現營業收入9.8億元，歸母淨利潤-1.5 億元。
2019 年第四季度商譽計提2.2 億元，大幅拉低第四季度業績。根據公司披露的商譽減值報告，Lianhetech Europe Limited 收購Project Bond Holdco Limited100%的股權所形成的包含商譽的資產組賬面原值9.4 億元，以前年度已經計提商譽減值準備9656.5 萬元，2019 年計提2.2 億元，大幅超過我們之前的預期，同時也拉低公司第四季度業績。若扣除商譽減值損失，公司第四季度盈利約0.7億元。
各個業務板塊發展有序，功能化學品和醫藥板塊收入和毛利率大幅提升。公司各個板塊在2019 年經受了停產等不利影響，仍然取得不錯的發展，其中，農化板塊雖然受到江蘇聯化和鹽城聯化臨時停產的不利影響，但是由於公司全球化的佈局，2019 年農藥板塊收入僅小幅下降5.2%，毛利率卻大幅提升8.9 個百分點，達到35.4%。功能化學品板塊在個人護理、電池化學品、液晶和OLED 顯示材料以及環保材料等多個新興領域與客戶建立深度合作，2019 年收入增長44.0%，達到8.0 億元，毛利率大幅提升23.7 個百分點，達到58.9%。醫藥板塊公司進展顯著，收入增長27.3%，達到6.3 億元，毛利率提升5.4 個百分點，達到37.3%。醫藥板塊分不同階段產品收入來看，在2019 年，公司商業化階段的產品收入達到4.4 億元，同比2018 年大幅增長55.9%，商業化階段的產品數量從2018 年的7 個提升到14 個，另外，臨床階段的產品數量也比2019 年增長8 個，達到84 個產品。預計未來公司醫藥板塊仍然將保持較高的增長速度。
盈利預測與投資建議。考慮到公司2020 年第一季度受到疫情影響，調整盈利預測，預計2020-2022 年EPS 分別為0.21 元、0.40 元、0.49 元，下調評級至“持有”。
風險提示：原材料價格或大幅波動、下游需求不達預期，商譽減值風險，江蘇工廠無法復工風險。
方大炭素(600516)：產品價格下滑拉低業績 技術優勢引領發展
類別：公司 機構：萬聯證券股份有限公司 研究員：王思敏/夏振榮 日期：2020-04-23
事件:
公司發佈2019年年度報告。報告期內，公司實現營業總收入67.51億元，同比下降42.06%；實現歸母淨利潤20.16億元，同比下降63.95%；對應EPS為0.74元/股，同比持平；實現扣非後歸母淨利潤18.03億元，同比下降67.38%，業績低於預期。
投資要點:
前沿的科研體系優勢和生產技術水平優勢引領企業發展：公司擁有國家級企業技術中心、博士後科研工作站等研究中心。試驗研發體系完整，具備持續新產品開發和產業化的條件。“超高功率石墨電極研製”項目獲甘肅省科技進步二等獎，“Φ700mm超高功率石墨電極”獲甘肅省工業優秀新產品特等獎。工業應用表明，Φ700mmUHP石墨電極與世界著名UHP石墨電極生產企業德國的SGL炭素公司、美國UCAR集團炭素公司和日本NCK炭素公司同類產品質量相當。2019年，公司與蘭州大學合作，在石墨烯材料領域的開展合作交流，共同致力於石墨烯材料領域科研項目開發及促進科技成果轉化。
炭素製品的營收拉低業績：2019年，石墨電極市場價格下跌導致公司盈利下滑，公司炭素製品的營業收入為57.31億院，同比下滑49.64%，營業成本同比增長22.91%，毛利率同比下滑35%，嚴重拉低業績。2019年，石墨電極的產銷量均有所增長，生產量比上年同比增長9.22%，銷售量比上年同比增長8.65%。2020年，公司將進一步抓設備基礎管理，保項目建設進度，應對石墨電極價格下滑的風險。
盈利預測與投資建議：考慮到公司整體生產相對穩定，預計20-22年公司歸母淨利潤分別為21.54億元、22.00億元和23.72億元，EPS分別為0.79、0.81和0.87元/股，對應近期收盤價9.09元的PE分別為11.47、11.23和10.42倍，維持“增持”評級。
風險因素：石墨電極價格下跌、原材料上漲、宏觀經濟下行、行業產能擴張風險、下游需求不及預期。
廈門鎢業(600549)：鎢價格下跌影響利潤 稀土、電池有望增利
事件：近期公司發佈2019公司年報，2019年由於鎢產品價格震盪下行、鋰電池行業需求放緩，公司實現營業收入173.96億元，同比下降11.05%，淨利潤2.61億元，同比下降47.76%。
投資要點:
鎢鉬板塊需求低迷，毛利率略有下滑：2019年，公司鎢相關產品營收降幅明顯，實現營業收入73.53億元，同比下降22.00%，盈利能力略有下降、毛利率為24.84%，比上年下降1.45個百分點。受新冠疫情影響，預計鎢行業需求短期難以復甦，中長期內因經濟衰退或導致鎢下游需求增速放緩；供給端來看，短期內供應過剩或將持續。我們認為2020年該板塊毛利或將小幅下降。
優化庫存降本增效，稀土業務盈利改善：2019年，受緬甸礦進口封關和開關、貿易 摩擦等因素影響，稀土價格出現階段性漲落。由於子公司福建長汀金龍調整原材料採購策略、進行庫存管理，磁性材料、發光材料產品盈利能力有所改善，公司該板塊實現營收24.63億元，同比增加10.33%，毛利率為11.50%，比上年增加10.68個百分點。
新能源汽車補貼延期，電池材料有望增利：2019年，受新能源汽車補貼退坡、3C市場需求低迷影響，電池材料需求增速趨緩，該板塊實現營收71.63億元，同比增加0.02%，毛利率下降2.01個百分點至8.12%。短期內新能源汽車產業鏈受疫情衝擊明顯，但不改新能源汽車長期發展趨勢，疊加目前鈷鋰行業供應過剩，預計2022年該板塊盈利能力或將有所提升。
經營活動現金流大幅提升，現金結構改善：報告期內，受益於公司加強營運資金管理、控制採購和庫存，經營活動產生的現金流量淨額為19.05億元、比去年增加412.81%。由於現金充足，報告期內資金需求減少、籌資淨流入下降，現金流結構改善。
盈利預測與投資建議：考慮到公司產品結構不斷改善、成本得以有效控制，預計20-22年公司歸母淨利潤分別為2.51億元、3.18億元和4.46億元，EPS分別為0.18、0.23和0.32元/股，維持“增持”評級。
風險因素：鎢相關產品需求不及預期，電池材料行業競爭加劇導致產品需求增速低於預期，經濟衰退風險。
寧波高發(603788)2019年年報點評：收入符合預期 Q4觸底回升
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：梁超/陶定坤 日期：2020-04-23
2019 年營收-27%
公司2019 年實現營收9.44 億元(-26.76%)，歸母淨利潤1.78 億元(-17.12%)，收入符合預期，歸母淨利潤略低於預期，系四季度應收賬款壞賬計提2295 萬。拆單季度看，本財年Q4 實現營收2.86 億元(+5.43%，去年同期有雪利曼並表)，歸母淨利潤3888.0 萬元(+340.85%)，受下游客戶產銷回暖，四季度業績觸底回升。
毛利率穩健，利息收入改善費用
2019 年四費佔比11.04%，較去年同期下降0.82pct，其中銷售費用率為5.79%，增加0.38pct，管理費用率為6.96%，增加0.48pct，財務費用率為-1.72%，下降1.69pct，主要系存款利息增加所致。公司毛利率為33.27%，微降0.43pct，主要系相對高毛利CAN 總線業務剝離，在下游整車不景氣背景下，保持盈利能力穩定。公司加強回款管控，經營活動現金流淨額同比增加34%。
依託優質客戶，擴展產品種類
公司和國內一線自主品牌保持良好的供應關係，主要產品電子檔取得吉利、長城、上汽乘用車、比亞迪汽車、奇瑞汽車等多家主機廠的配套資格。依託原有客戶和產品，積極開拓汽車電子與控制產品。
自動擋比例仍較低，ASP 保持提升
主營檔位操縱器手動擋-自動擋-電子檔的單價從100-300-500 元，我國乘用車銷售中自動擋車型佔比從2010 年的29%提升到2019 年67%，公司內部佔比不到40%，仍具較大提升空間，同時疊加電子換擋在自主品牌汽車中普及，檔位操縱器產品均價有望持續提升。
業績觸底回升，維持“增持”評級
主營產品量價齊升，積極開拓汽車電子與控制產品；客戶端有望實現由自主到合資。我們維持20/21/22 年EPS 為1.01/1.18/1.38 元的預測，對應PE 為14.4/12.3/10.6，新增20 年合理估值18-19 元，維持“增持”評級。
風險提示：行業銷量大幅下滑、新項目、新客戶拓展較慢
美諾華(603538)公司動態點評：原料藥新產能釋放與需求擴張共振 製劑有望扭虧為盈 全年高增長可期
類別：公司 機構：長城證券股份有限公司 研究員：趙浩然/譚競傑/謝欣洳 日期：2020-04-23
事件：4 月20 日，公司發佈2019 年年報，2019 年實現營收11.80 億元，同比增長39.02%，實現歸母淨利潤1.51 億元，同比增長56.62%，扣非後歸母淨利潤1.40 億元，同比增長134.53%；同時，發佈2020 年一季報，2019Q1 實現營收2.85 億元，同比增長12.21%，實現歸母淨利潤0.44 億元，同比增長3.25%，扣非後歸母淨利潤0.40 億元，同比增長9.25%。此外，發佈公開發行可轉換公司債券預案，擬發行可轉換公司債券募集資金總額不超過5.2 億元(含5.2 億元)，用於高端製劑項目和補充流動資金。
年報業績符合預期，中間體及原料藥盈利能力顯著提升，製劑迅速放量：
公司2019 年歸母淨利潤同比增長56.62%，扣非後歸母淨利潤同比增長134.53%，處於業績預告區間上限，業績符合預期，經營性現金流量淨額1.80 億元，同比增長285.77%，高質量增長特點明顯。其中，2019Q4 實現營收3.29 億元，同比增長13.45%，實現歸母淨利潤0.23 億元，同比下滑28.13%，實現扣非後歸母淨利潤0.22 億元，同比下滑15.38%，推測利潤同比下滑主要由於2019Q4 確認約2,000 萬股權激勵費用所致。
分產品線來看，中間體及原料藥實現營收9.74 億元，同比增長33.14%，毛利率上升7.78pct 至44.22%，其中降血壓類實現營收5.59 億元，同比增長67.96%，毛利率上升9.37pct 至45.76%，核心產品纈沙坦銷售收入同比增長122%，抗血栓類實現營收1.52 億元，同比增長26.19%，毛利率上升2.73pct 至42.17%，降血脂類實現營收1.14 億元，同比下降15.14%，毛利率上升6.08pct 至47.21%，推測降血脂類產品營收下滑主要由於公司進行產能調配，優先滿足優勢產品生產與銷售所致，中樞神經類等其他實現營收1.49 億元，同比增長3.42%，毛利率上升8.53pct 至38.26%。綜合來看，受益於重點產品競爭力提升與規模化製造效應顯現、增值稅稅率降低等因素影響，中間體及原料藥盈利能力顯著提升；製劑業務實現營收6,313.23 億元，同比增長677.62%，報告期內4 個產品實現規模化銷售，製劑放量迅速；醫藥流通業務實現營收1.40 億元，同比增長46.35%，毛利率下滑2.24pct 至11.24%，主要系外部競爭導致單價小幅下降。
費用控制方面，銷售費用率1.81%，同比下降0.41pct，管理費用率18.29%，同比上升0.78pct，主要系計提股權激勵費用導致，財務費用率1.66%，同比上升0.36pct，整體期間費用率小幅上升0.73pct 至21.76%；公司持續加大研發投入，研發費用5,296.03 萬元，同比增長35.08%，但研發費用率同比下滑0.13pct 至4.49%，費用整體控制良好，雖然費用率略有上升，但受綜合毛利率大幅提升5.79pct 至38.35%拉動，最終銷售淨利率為13.62%，同比上升1.24pct。
一季報業績短期受新冠疫情影響，原料藥新產能釋放與需求擴張共振，製劑有望貢獻利潤，全年高增長仍可期：2020Q1 營收與歸母淨利潤增速放緩，推測主要受新冠疫情影響，復工延後，物流受阻，訂單交付與確認不及預期。
長期來看，原料藥方面，核心產品市佔率明顯提升，2019 年沙坦類產品全球市佔率約15%，歐洲市佔率超30%，培哚普利全球市佔率約40%，歐洲市佔率近80%；原料藥項目儲備豐富，在研產品除增加心血管、中樞神經等現有治療領域內品種外，新覆蓋內分泌、抗病毒等多個治療領域，同時積極探索抗腫瘤領域；原料藥新產能在2019-2021 年持續投放，宣城美諾華一期項目已於2019 年順利投入運營，安徽美諾華一期技改項目完成工藝線路優化和設施設備定製，有望於2020 年進行試生產，浙江美諾華東擴一期項目土建及基礎設施建設基本完成，三大原料藥基地合計新增產能1,300 噸，約為原產能兩倍，充分打破產能瓶頸；客戶數量持續攀升，2019 年新增中國、俄羅斯、伊朗等國家排名靠前製藥公司，以驗證生產為主要准入期的項目數超過30 項；中國新冠疫情持續蔓延背景下，全球主要原料藥生產國除中國疫情目前得到有效控制外，印度、意大利、西班牙、日本等均屬重災區，停產停工程度高，全球原料藥供給受限，對於國內原料藥需求與依賴度進一步提升，公司目前原料藥產品以高血壓、高血脂等慢病領域用藥為主，需求具有一定剛性，且出口佔比約八成，有望充分受益全球需求增加，新產能釋放與需求擴張共振下，原料藥業務規模有望實現迅速擴張。
製劑方面，2019 年共完成6 個品種技術轉移，累計實現歐洲製劑定製生產服務產品9 項，共實現銷售4.62 億片，由於前期以研發驗證生產批次的產品項目數量較多，產能規模化效應未能體現，2019 年製劑業務虧損約859 萬元，預計2020 年，新增5-10 個品種的驗證轉移並實現商業化生產，客戶定製生產業務等將覆蓋現在2 條生產線共15 億片(粒)產能，製劑業務有望自2020 年開始貢獻利潤。
全年來看，原料藥新產能釋放與需求擴張共振，製劑有望扭虧為盈，開始貢獻利潤，未來高增長仍可期。
公開發行可轉債募集資金佈局高端製劑，製劑業務有望高速增長，“中間體-原料藥-製劑”一體化進程加速：公司擬發行可轉換公司債券募集資金總額不超過5.2 億元(含5.2 億元)，佈局高端製劑項目，主要研發生產抗腫瘤類產品，建成後預計年產能達到約3,100 萬支(片、顆)。
公司製劑業務發展規劃清晰，第一階段以現有原料藥為基礎的“慢病組合”為主、形成以慢性病的組合優勢，除目前兩條固體制劑生產線15 億片(粒)產能外，“年產30 億片(粒)出口固體制劑建設項目”正在進行土建工程，有望於2021 年投產；第二階段差異化佈局高端製劑，拓展抗腫瘤領域以及高端注射劑領域的特色產品開發與合作，第一階段偏重成本優勢，第二階段注重高技術壁壘/高利潤率，預期未來兩年製劑產能將持續投放，疊加布局高利潤率產品，公司製劑領域競爭力有望進一步增強，製劑業務有望高速增長，“中間體-原料藥-製劑”一體化進程加速。
投資建議：公司作為國內優質特色原料藥企業，持續向“醫藥中間體-原料藥-製劑”一體化企業轉型，原料藥新產能持續投放，國內外客戶開拓順利，儲備產品豐富，製劑業務有望開始貢獻利潤，新冠疫情全球蔓延背景下，公司有望充分受益全球對中國原料藥需求增加，預計公司2020-2022年淨利潤分別為2.03、2.73、3.67 億元，EPS 為1.35、1.83、2.45 元，對應PE 分別為26×/20×/15×，維持“推薦”評級。
風險提示：新冠疫情持續蔓延風險，可轉債進度不及預期，在建項目投產進度低於預期；藥品審批進度低於預期；協議執行不達預期；原材料價格波動風險；生產事故等突發事項。
中信特鋼(000708)2020年一季報點評：無懼疫情擾動 抗週期性凸顯
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：馮思宇 日期：2020-04-23
一季度業績正增長
新冠肺炎疫情下，市場需求放緩，但公司憑藉較強的品牌競爭力以及成本管控力，實現了業績的逆勢增長。2020 年1 季度，公司實現營業收入172.48 億元，同比下降2.73%；歸屬於上市公司股東的淨利潤12.91 億元，同比增長3.82%。公司業績超預期。
積極應對疫情影響
疫情發生後，鋼鐵行業需求受到明顯衝擊。而公司作為特鋼龍頭企業，佔據產品優勢，疫情影響整體可控。生產方面，公司提前增加了大宗原料庫存儲備量，保障原料供應正常。訂單方面，公司銷售以直供為主，一季度訂單到位情況良好。價格方面，相較於普鋼，特鋼價格波動較小，而公司因市場競爭力強，價格更加穩定。
提升成本管控能力
公司擁有四大生產基地，依託集團的銷售採購體系、技術實力、資金優勢以及品牌價值，多區域有效協同，規模經濟效應得到充分發揮。疫情下，公司克服物流運輸等問題，期間費用再度降低，除銷售費用同比上漲5.2%，管理費用、研發費用、財務費用同比分別下降27.0%、18.3%、57.9%。
產業鏈延伸佈局，產量存提升空間
2019 年，公司完成對浙江鋼管的收購，形成了泰富懸架、浙江鋼管兩大產業鏈延伸基地。此外，青島特鋼續建項目的推進也將進一步豐富公司棒、線材品類規格。該項目投產後可年產113 萬噸坯材。
風險提示：鋼材需求大幅下滑；市場競爭大幅加劇。
投資建議：維持 “買入”評級
公司作為特鋼行業龍頭企業，成長路徑清晰，市場地位突出，經營業績穩健， 屬於特鋼行業稀缺標的，預計公司2020-2022 年收入761/784/808 億元，同比增速4.7/3.1/3.0%，歸母淨利潤59/64/73 億元，同比增速9.0/9.6/13.5%；攤薄EPS 為2.0/2.2/2.5 元，當前股價對應PE 為13.9/12.7/11.2x，維持“買入”評級。
西山煤電(000983)：煤炭售價堅挺 資產減值影響業績
類別：公司 機構：安信證券股份有限公司 研究員：周泰 日期：2020-04-23
事件：2020 年4 月20 日公司發佈2019 年年度報告，報告期內公司實現營業收入329.55 億元，同比增長2.12%；歸屬於上市公司股東的淨利潤17.10 億元，同比減少5.12%；擬每10 股送紅股3 股並派發現金紅利1 元(含稅)。
點評
四季度業績虧損，主因資產減值：根據公告測算，2019 年四季度公司實現歸母淨利潤-0.96 億元，同比下降134.32%，環比下降117.85%。主要由於四季度計提資產減值損失4.25 億元，其中2.45 億元為西山煤氣化因受山西省焦化行業壓減政策影響產能退出導致的固定資產減值，1.8 億元為武鄉發電商譽減值損失。
煤價堅挺，成本下降，煤炭業務盈利能力提升：2019 年公司生產原煤2889 萬噸，同比增長5.25%，其中洗精煤1186 萬噸，同比增加1.37%，測算精煤洗出率為41.05%，較2018 年下滑1.57 個百分點。公司銷售商品煤2517 萬噸，同比下降1.72。公司煤炭綜合售價同比下降0.7%至669.93 元/噸，噸煤銷售成本279.19 元/噸，同比下降6.79%。由於成本增速較高，2019 年煤炭業務毛利率上升2.72 個百分點至58.33%。據公告，公司計劃2020 年實現原煤產量2725 萬噸，洗精煤產量1133 萬噸，測算精煤洗出率為41.58%，洗出率小幅抬升。
電力業務盈利提升，焦化相對平穩：公司2019 年累計發電198 億度，同比增長24.53%，售電量182 億度，同比增長27.27%，主要由於古交西山發電公司兩臺機組分別於2018 年4 月、9 月併網發電所致。電力業務實現毛利率0.57%，較去年同時期上漲3.76 個百分點。公司焦炭產銷量基本保持平穩，分別為433/432 萬噸，同比下降1.14%/3.57%，焦炭業務毛利率為5.34%，下滑0.45 個百分點。
焦化產能關停，業績包袱減輕：據公告，西山煤氣化下屬焦化二廠(產能60 萬噸/年)，由於焦化去產能要求將於2020 年底關停。公司焦化業務毛利率長期保持低位，盈利能力較差，關停焦化產能有助於減輕業績包袱，利好業績釋放。
擬分紅3.15 億元，股息率2.06%：據公告，公司擬向全體股東每10股送紅股3 股並派發現金紅利1 元(含稅)，共計3.15 億元，佔2019 年歸母淨利潤的18.43%，以2020 年4 月20 日股價測算，股息率為2.06%。
投資建議：預計2020-2022 年公司歸母淨利為16.88/17.93/18.46億元，摺合EPS 分別為0.54/0.57/0.59。考慮煤炭板塊整體景氣回升，公司目前估值處於低位，給予“買入-A”評級，6 個月目標價5.94 元。
風險提示：宏觀經濟大幅下行，煤炭價格大幅下跌。
