中國銀行原油寶事件仍在發酵。目前投資者關注的問題包括，為何銀行選擇在交易日倒數第二天盤中進行移倉、為何在投資者保證金低於20%時沒有強制平倉、此次穿倉導致鉅虧由誰來承擔等等問題。
4月20日，國際油價大跌，美國WTI原油期貨5月合約因21日到期結算價暴跌超300%至-37.63美元/桶，創下歷史首次負值紀錄。
4月22日，中國銀行正式回應原油寶客戶，經和芝加哥商品交易所核實，將以WTI原油5月期貨合約4月20日的收盤價-37.63美元/桶作為理財產品的有效結算價格。
就此，上海交通大學上海高級金融學院會計學教授、中國金融研究院副院長、上海高金金融研究院聯席院長李峰接受經濟觀察網記者專訪。李峰教授認為，中行即使沒有違反合約，但是也展示了在這種交易過程當中的不專業性。
Q：中國銀行為什麼沒有提前一週移倉的原因可能有哪些？為何移倉時點臨近交割日？（注：按照中行“原油寶”合約規則，4月20日22﹕00啟動移倉，但銀行並未成功移倉。）
李峰：移倉規則有兩個層面的因素，一個是產品合同層面的約束，一個是交易技術層面的選擇。如果產品合同約定就是在交割日前移倉的話，那從這個產品運作合規層面來說並沒有問題。但是從交易的技術角度來說，期貨產品在交割日前，一是流動性，不一定充足；第二是交割，日前很可能交易對手方是現貨廠商，投機交易者大部分在交割日前已經平倉或者移倉了。中行在交割日前移倉，碰上極端行情的情況，會被作為交易對手的現貨機構宰割，因為中行這樣的金融機構通常不具備現貨交割的能力和專業度。所以從技術角度來說，一般從風控的角度出發，需要在交割日前一週以上進行移倉，以免碰到極端的風險情況。
總結起來，這第一條中行即使沒有違反合約，但是也展示了在這種交易過程當中的不專業性。
對於這第一個問題，如果合同裡面規定死了，移倉必須在交易日之前一天進行的話，那麼這個產品合同設計是有問題的，因為沒有充分考慮到風險。
看了一下合同，我不是法律專家，有些細節並不完全清楚。根據我的解讀，這個看起來是投資者通知中行怎麼移倉“乙方將根據甲方的指定方式辦理軋差結算或移倉交易”。所以如果投資人沒有發起交易，進行到期處理，那麼在結算日有未平倉合約，中行根據公佈的合約結算價進行到期移倉交易。
所以，我的感覺是，按照中行這個產品合約，中行的合規運營問題不大。但是正如我上面所說的，這裡面展示了中行的不專業性，以及投資者適當性的問題。投資者需要在這種極端行情下，自行做出移倉的決策才能避免損失的話，可能這款產品並不適合大眾投資人。
Q：部分投資者保證金比例低於20%時，中國銀行沒有強制平倉，可能出於什麼原因？（注：根據合約，保證金充足率低於20%（含）時，中行系統將按照單筆虧損比率從大到小順序的原則，對投資人的未平倉合約產品進行逐筆強制平倉，直至保證金充足率上升至20%以上為止。）
李峰：關於這個問題，合約規定了20%的時候要有平倉。但是實際並沒有實現順利平倉。有幾個可能的原因，第一是市場價格波動非常大，他們沒有來得及平倉，就是說即使平常也已經虧錢了；或者是到了最後一個交易日，流動性沒有了，即使想平倉，也沒有交易對手，最後拿到結算價。
第二是，網上流傳的中行客服的說法是，原油寶的交易時間是到晚上22點結束，但是在22點時，價格還沒有觸發20%的平倉線。這個說法不能讓人信服，原因是中行的交易員在22時之後，應該還是在監控市場價格，做出平倉的風控行為。
第三種可能，是中行相關人員無法面對市場價格跌破20%平倉線，抱著僥倖心理持有倉位，最後出現了-37.63美元結算價的結果。我感覺第一和第三兩種原因可能都有。
Q：為什麼中行的平倉價是最後結算價？您認為，結算價是以銀行凍結客戶時的價格結算還是以WTI原油當天的結算價結算？（注：按照合約規則，合約結算日若客戶仍有未平倉合約，中行將凍結客戶的交易專戶，按照中行公佈的原油寶產品合約結算價辦理結算，將採取當期合約結算價平倉該產品餘額數量，釋放凍結保證金。）
李峰：根據合同“若甲方賬戶中仍有未平倉合約餘額，則參考乙方公佈的合約結算價進行到期移倉交易”。這個條款寫的比較含糊，因為是根據中行公佈的合約結算價進行移倉。所以從法律角度來說，中行公佈的-37.63美元的結算價，投資人是需要承擔的，而不是凍結時的價格結算。
但是，這個理論上來說，存在中行賺取了時間差的利潤的可能。就是說，在中行凍結客戶賬戶之後，進行強平，拿到的價格好於最後的結算價。當中的差價，被中行賺取了。這個利潤，從合同角度來看，我認為未必有問題。當然，這裡面涉及到的對投資人的道義問題是另外一個話題。
對於上面說的中行的時間差的利潤問題，僅根據合同來看，理論上是可能存在的。實際上是否存在，或者中行具體是如何操作的，從合同上判斷好像比較模糊。我個人感覺可能性不大。
但是總結起來，中行按照結算價計算投資人損失，我認為符合合同。
Q：對於投資者懷疑的中國銀行對原油寶設計及風控方面存在問題，您如何看待？
李峰：對於中行原油寶的產品設計和風控問題，我同意這個產品設計和風控都有問題。但是這也只是證明了中行專業度的缺失，不一定構成對投資人的法律賠付義務。總結起來，這個情況涉及三方面：1）中行專業能力不足的問題；2)投資者適當性問題（如上所述，這個產品的合約需要投資人對市場有一定的認知，尤其是在極端行情下的風險）3）中行是否勤勉盡責地實行了風控（例如，20%的平倉執行問題）。
Q：您認為這對中國的衍生品投資和交易將有什麼啟示？
李峰：對於中國衍生品市場的發展，此次事件可能有幾個意義。第一，重新認識投資者適當性問題，如何在此類市場中保護中小投資人，界定合格投資人的邊界。第二，產品設計方面，即使在考慮了投資者適當性問題上，合同條款似乎也是明顯有利於乙方（中國銀行），對於此類投資品的合同如何進行監管的問題。第三，這次事件屬於罕見事件，事實上CME的系統也沒有考慮負的價格的問題。但是，值得反思的問題是，中行為什麼在移倉的設計和操作上出現不是很專業的情況。國有金融機構在市場化的激勵和人才吸引上是否有值得改進的地方。
如果有投資人已經發起了“移倉”的到期處理方式，但是中行由於市場原因，未能及時移倉，最後讓投資人按照結算價進行軋差移倉的情況。這是一個複雜的法律問題，核心涉及到合同裡的“市場異常波動情況”的認定。我個人認為有了這個寬泛的免責條款，而最近市場的確可以算作“異常波動”，中行最後的賠償義務似乎不大。當然，這最後是個法律問題。
內容來源 | 經濟觀察網
