摘要
7月上旬，ICE紐約原糖10月合約在多空爭奪中延續11.5美分/磅弱勢整理的態勢， 國際油價上漲動能明顯趨弱，未能對原糖提供更多利好刺激。7月下旬開始，泰國、印度出口減弱導致原白糖價差出現強勁反彈，全球精煉糖市場再次處於供不應求的狀態，原糖出現翹尾行情，但是自始至終未能夠突破前高。
反觀國內，鄭糖先揚後抑，走出了與外盤截然相反的行情。7月下旬以來，加工糖強勢擠佔市場，雲南廣西兩地產區現貨成交數據明顯走弱，預計7月產銷數據整體偏空。目前廣西現貨價格已經從6月的5400元/噸一路跌至5300元/噸的成本線，但由於榨季初期預售情況較好，目前去庫壓力相對較小。但云南從疫情之後銷售壓力就顯著大於往年，預計將成為承擔三季度全國食糖庫存壓力的主要地區。
關於後市，我們認為，外盤方面，隨著乙醇價格季節性走高、美元兌雷亞爾企穩甚至回落，糖醇比表現將有所好轉，但比價真正反轉則最有可能出現在年底。而那時巴西壓榨高峰已經過去，降低製糖比對最終糖產量並無太大影響。三季度仍然是巴西糖強勢輸出引領市場方向的階段，根據cofeed數據，7月巴西食糖裝船量高達273.28萬噸，同比上月仍然增加28%。原糖最糟糕的時期已經過去，預計中期運行區間上移，但短期內近月突破13美分/磅一線仍有較大阻力。
內盤方面，加工糖強勢擠佔市場，雲南廣西兩地產區現貨成交數據明顯走弱，預計7月產銷數據整體偏空。後期進口是否會持續維持高位仍然是市場關注的重點，政府一攬子的扶持計劃一定程度上能夠為糖市託底，因此認為本榨季產區銷售價格下跌空間較為有限。
隨著09合約以基差迴歸的形式向廣西現貨價格靠攏，預計鄭糖8月仍然以低位震盪為主，運行區間關注4900~5150元/噸。一、行情回顧
7月上旬，ICE紐約原糖10月合約在多空爭奪中延續11.5美分/磅弱勢整理的態勢， CFTC持倉報告顯示，截止至21日，基金投機淨多持倉為15.3萬手，同比上月增加2萬手，而商業淨空持倉為17.2萬手，同比上月增加2.2萬手。國際油價上漲動能明顯趨弱，未能對原糖提供更多利好刺激。7月下旬開始，巴西乙醇和匯率價格略有回暖，泰國、印度出口減弱導致原白糖價差出現強勁反彈，全球精煉糖市場再次處於供不應求的狀態，原糖出現翹尾行情，但是自始至終未能夠突破前高。
反觀國內，鄭糖先揚後抑，走出了與外盤截然相反的行情。7月上旬，糖價在現貨市場交投活躍的樂觀情緒中震盪走高，09合約最高觸及5300元/噸。然而月底海關數據顯示6月全國食糖進口量高達41萬噸，加工糖較前兩個榨季顯著放量並擠佔南方市場，局部地區疫情反彈阻礙消費復甦，產區成交量明顯萎縮。盤面情緒出現反轉，鄭糖一路跌至4900元/噸，隨後反彈回5000元/噸一線。
二、國際市場
1、巴西：醇價和匯率略有回暖，但乙醇折糖價深度貼水態勢難以扭轉
復工復產後燃料需求整體復甦，但醇油比價依然處於相對高位。伴隨7月國際油價環比繼續小幅上漲3.4%至41美元/桶，巴西東南部地區汽油終端價格較5月中旬時的最低點已反彈了近8%，乙醇價格甚至恢復至去年同期水平。醇油價格比開始出現季節性回落趨勢，但仍然高達64.3%，比價優勢並不顯著。二季度乙醇國內銷量同比下滑25.3%至58.8億升，而出口量同比增加30.5%至5億升；當前庫存高達58.9億升，是去年同期的1.4倍。在政府進一步出臺減免乙醇PIS-COFINS稅等扶持補貼政策前，我們對巴西燃料乙醇中長期的需求維持謹慎悲觀的態度。
儘管乙醇價格反彈，但雷亞爾仍然是甘蔗製糖比例調整的決定性因素。截止至7月底，聖保羅地區乙醇折糖價環比上漲4.6%至9.85美分/磅，相對於原糖價格貼水仍然高達160個點。
低利率降低了巴西的投資吸引力，經濟與政治雙重不確定性更讓全球資金對巴西避而遠之，雷亞爾延續弱勢。 面對疫情造成的經濟衰退，巴西央行已將基準利率下調至2.25%的史低水平。然而，依靠釋放流動性刺激經濟的做法對新興市場國家收效甚微。一方面，為阻止疫情蔓延增加的醫療支出令巴西本身就已十分嚴峻的赤字與債務問題雪上加霜；另一方面，作為巴西支柱產業的服務業復甦十分緩慢，居高不下的失業率和悲觀的經濟前景進一步引發社會與政局激烈動盪。
儘管美元走弱以及巴西政府推進稅制改革一定程度上能夠提振投資者信心、緩解雷亞爾的貶值壓力，但鑑於巴西目前仍然是新冠疫情的震中，其經濟前景依然不明朗，低通脹率暗示央行仍有進一步降息的可能，同時政府內部矛盾或對改革落實形成阻礙。我們傾向於認為雷亞爾很難回到疫情前的水平，美元兌雷亞爾偏高位運行將成為常態。
因出口食糖的收益仍然遠大於銷售乙醇，巴西中南部地區繼續保持最大化食糖生產。截止至7月上旬，20/21榨季累計製糖比高達46.69%，去年同期為34.89%；累計壓榨甘蔗2.8億噸，同比增加6.7%。疊加乾燥天氣助推糖分累積，巴西食糖累計產量高達1631.5萬噸，同比激增50.3%；4-6月累計出口726萬噸，同比增加66.8%；國內庫存746萬噸，同比增加206萬噸。
2、泰國：旱情出現緩解，全年降水量預計低於歷史均值5%
泰國減產導致出口明顯趨緩，全球精煉糖市場再次趨緊。根據TSMC的數據，6月泰國僅出口食糖56萬噸，同比減少39.2%，環比減少3.3%；19/20榨季（10月至6月）累計出口食糖594.3萬噸，同比減少3.9%。其中，累計出口原糖310.8萬噸，同比減少7.3%，累計出口精煉糖217.9萬噸，同比增加20%。
疫情沒有影響印尼對泰糖的需求，越南成為僅次於印尼第二大買家。今年二季度，印尼共進口泰糖75.5萬噸，在泰國出口整體縮量的情況下進口量仍然持平於去年同期；而越南進口量高達46萬噸，去年同期不足6萬噸。近年來，越南國內已經有10餘家糖廠因無法與廉價的泰糖競爭而倒閉停產。今年年初，政府正式取消了對東盟成員國的食糖進口配額，預計到年底能夠維持運營的糖廠將進一步降至30家以下。隨著食糖產業持續萎縮，19/20榨季越南累計產糖僅105.3萬噸，連續第二個榨季同比減少近20%，國內產需缺口高達120萬噸，對泰糖進口依賴度大幅提高。
降水姍姍來遲，初步預計20/21榨季食糖產量將持平於上一榨季。根據泰國氣象局的數據，泰國今年1至6月累計降雨量低於正常值17％，7月上旬除東北部地區外，其他大部分地區降水量仍然不足100毫米。而7月下旬至9月進入雨季後，降水充沛，預計最終今年雨季降水量將低於正常值5%（去年低於正常值11%）。Kingsman預計20/21榨季泰國甘蔗產量同比持穩在7000~7600萬噸，對應食糖產量大約820-840萬噸糖，基本接近於上年。
3、印度：最低出廠價格上調，食糖出口擔憂迴歸市場
7月馬邦和北方邦降水減弱，但今年以來累計降水量仍然偏高。根據印度氣象局的數據，儘管處於雨季，但馬邦7月降水量低於正常值3%，1至7月累計降水量高於正常值7%；北方邦7月降水量低於正常值15%，1至7月累計降水量高於正常值3%。由於降水充沛，ISMA初步預計下一榨季食糖產量將增加12%至3050萬噸。
根據ISMA的消息，截止至6月底，印度已經累計出口食糖490萬噸，預計20/21榨季開始前還將出口53~54萬噸，印尼和馬來西亞是印度糖最大的買家。7月中旬，為幫助糖廠增加現金流以加快蔗款兌付，印度政府將國內食糖最低銷售價格（MSP）從31000盧比/噸提高至33000盧比/噸（約合 440美元/噸、20.1美分/磅）。經過計算，
如果實行現有的出口補貼政策不變，預計印度出口平價將從12.5美分/磅上漲至13.6美分/磅，較目前國際原糖價格高出1.6美分/磅，未來出口不確定性再次增加。三、國內市場：旺季不旺，糖源供給壓力增大
在海關總署發佈將食糖納入農產品進口備案管理體系之後，市場普遍認為國家的食糖進口政策已經從過去嚴格的配額控制逐漸轉向開放，但對於開放的節奏分歧較大。此前我們認為，當前實體經濟尚未從疫情造成的打擊中恢復，外來糖源迅速湧入市場對行業衝擊較大，配額外進口大概率將會是一個兩到三年逐步有序放開的過程。然而，6月高達41萬噸的進口量的確高於我們的預期。今年1至6月，我國累計進口食糖123.4萬噸，同比增加12.2%，本榨季累計進口食糖222.9萬噸，同比增加16.7%。由於近兩個月走私和糖漿進口方面的數據目前為止表現相對樂觀，三四季度進口是否會繼續維持高位成為左右糖市後期走勢的黑匣子。
加工糖衝擊市場，產區特別是雲南地區現貨銷售壓力較大。隨著進入消費旺季，加工糖廠也進入滿負荷開機的狀態。根據cofeed的數據，樣本內的五家加工廠周度產糖量明顯高於前兩個榨季，近期已經出現累庫的跡象。由於加工糖具有明顯的成本優勢，相對國產糖議價和銷售空間更大。7月下旬以來，雲南廣西兩地產區現貨成交數據明顯走弱，全月累計成交量33萬噸，同比去年下滑26.8%。廣西現貨價格從6月的5400元/噸一路跌至5300元/噸的成本線，但由於榨季初期預售情況較好，目前去庫壓力相對較小，後期價格繼續下調空間較為有限。但云南從疫情之後銷售壓力就顯著大於往年，預計將成為承擔三季度全國食糖庫存壓力的主要地區。
疫情局部反彈，消費復甦仍需時日。6月社零餐飲收入3262億元，同比下降15.3%，降幅較上月略有收窄，但是仍然處於負值區間。7月，新疆和遼寧地區疫情出現反彈，其中新疆此次感染人數甚至高於第一次集中爆發時期，疫情反覆之下國內食品飲料及餐飲消費的復甦仍然存在較大的壓力。
四、操作策略
外盤方面，隨著乙醇價格季節性走高、美元兌雷亞爾企穩甚至回落，糖醇比表現將有所好轉，但比價真正反轉則最有可能出現在年底。而那時巴西壓榨高峰已經過去，降低製糖比對最終糖產量並無太大影響。三季度仍然是巴西糖強勢輸出引領市場方向的階段，根據cofeed數據，7月巴西食糖裝船量高達273.28萬噸，同比上月仍然增加28%。因此我們認為，原糖最糟糕的時期已經過去，預計中期運行區間上移，但近月突破13美分/磅一線短期仍有較大阻力。
內盤方面，隨著加工糖強勢擠佔市場，雲南廣西兩地產區現貨成交數據明顯走弱，預計7月產銷數據整體偏空。後期進口是否會持續維持高位仍然是市場關注的重點，政府一攬子的扶持計劃一定程度上能夠為糖市託底，因此認為本榨季產區銷售價格下跌空間較為有限。隨著09合約以基差迴歸的形式向廣西現貨價格靠攏，運行區間關注4900~5150元/噸。
