2019年6月13日，上海證券交易所科創板正式開板，這意味著中國資本市場開啟了革新新徵程，同時也標誌著其進入“科創板時間”；科創板註冊制的推出、相對寬鬆的條件也讓很多企業看到了上市的機會。
創業13年，曾在新三板掛牌的濟南恆譽環保科技股份有限公司（以下簡稱“恆譽環保”）向上交所遞交了科創板IPO的申請，同時在證監會官網其首次公開發行股票並在科創板上市的招股說明書。
本次IPO恆譽環保擬募集6.33億元，分別用於補充流動資金項目、高端裝備製造產業園（一期）、高端熱裂解環保裝備生產基地項目、企業信息化與管理中心繫統建設項目；保薦機構為中國民族證券有限責任公司。
熱裂解行業前景空間不明朗
招股說明書顯示，恆譽環保是專注於有機廢棄物裂解技術研發及相關設備的供應商，主營業務為有機廢棄物裂解基數研發及相關裝備設計、生產與銷售；目前恆譽環保形成四大裂解技術生產線，分別是油汙泥、廢輪胎、廢塑料、有機危廢。
何為熱裂解技術？筆者研究發現恆譽環保採用的熱裂解技術是將廢棄物中的有機物徹底分解出來，目的在於最大化地回收其中的資源；但其中存在巨大的挑戰，例如如何對有機廢物裂解過程實現精準控制，以及如何在保證生產規模化的同時保障安全、環保和連續化，也要考慮成本問題。
從業內來看，專家普遍承認熱裂解技術屬於前沿技術，能夠將有機廢棄物轉化為燃料油、炭黑、鋼絲等高附加值能源產品。
筆者查詢發現，存在兩方面問題，一是在熱裂解過程中的脫硫化學反應能耗高，而且會產生較為嚴重的廢氣；二是熱裂解技術複雜，需要大量的資金投資，目前國內符合安全環保條件的相關企業較少。此外油汙泥的處理方法中一般是採取填埋、注入、固化等方法，但並未從根本上對其中的有害物質進行處理，存在一定環保安全隱患。
另外，據瞭解目前無論是國內還是國外熱裂解行業都亟待解決技術壁壘難題以及資本和成本問題；此外在收入和淨利潤規模上也未出現較大規模的企業，整體行業空間不明朗。恆譽環保也在招股說明書中承認該市場形成規模化尚需時間。
相同指標數據出現“打架”
招股說明書顯示，2016年-2019年上半年的報告期內，恆譽環保的營收分別為3812.79萬元、5828.63萬元、2.52億元和1.34億元，歸屬於母公司所有者的淨利潤分別為529.83萬元、1205.99萬元、7893.99萬元和4154.55萬元。
雖然營收和淨利潤都呈現逐年高速增長的態勢，但在主營業務綜合毛利率卻呈現連年下滑的趨勢。招股說明書顯示，在報告期內主營業務綜合毛利率分別為57.73%、53.22%、46.12%和44.18%。恆譽環保在招股說明書中解釋稱主要是因為其重點發展大客戶，對於重點項目或大型項目給予更高的資源和成本投入所致。
不僅如此，在報告期內恆譽環保的研發投入佔營收比例也逐年下滑，分別為11.38%、10.37%、4.04%和3.31%。
此前，恆譽環保曾在新三板掛牌，2018年10月11日終止股份掛牌轉讓。但值得注意的是，恆譽環保在新三板掛牌期間披露的更正後的2017年年報顯示，2016年恆譽環保的應收賬款為3696萬元；但在招股說明書中披露的2016年應收賬款為3511.2萬元，與此前2017年年報披露的數據不一致。
收入依賴大客戶 第一大客戶資金遭凍結
從招股說明書可以發現，恆譽環保存在主要客戶集中的情況，並出現近乎僅服務五家客戶的情況，並不是像其對外宣傳的那樣營收來源廣泛。招股說明書顯示，恆譽環保對前五大客戶的營業收入佔當期主營業務的營業收入的佔比分別為100%、100%、98.47%、100%，恆譽環保對前五大客戶的形成依賴。
其中尤其是對第一大客戶順通環保的依賴，招股說明書顯示，順通環保報告期內營業收入金額佔當期主營業務收入總額的比重分別100%、66.07%、64.45%和66.84%。業內有觀點認為，大客戶集中對於企業前期發展有利，可助力企業快速成長；但長遠來看，客戶高度集中極容易出現問題，是否會涉及到關聯方，以及集中客戶的不確定性也存在潛在影響業績的情況。
另外，恆譽環保的第一大客戶順通環保於去年10月被法院裁定凍結銀行存款2141萬元；恆譽環保表示通順環保自身生產經營原因導致的訴訟糾紛，與順通環保與恆譽環保之間的銷售業務無關。
通順環保成立於2016年1月，當年10月就與恆譽環保簽訂首期採購合同，採購金額為376.68萬元。從2016年-2018年通順環保一直穩居恆譽環保應收賬款第一的位置；不過截至2019年6月30日，恆譽環保的應收賬款餘額的前五大客戶名單中不見通順環保，但問題在於截至2019年6月末，在建造合同形成的已完工未結算資產項目情況中，順通環保一期、二期、三期建造合同形成的已完工未結算資產合計為5894.46萬元。
如今恆譽環保已經交出首輪聞訊答覆函，但上市闖關之路漫漫，其自身存在的問題也或將加大其IPO的難度。
