一、核心亮點（好不好）：
1、我國最早從事研發製造心臟介入醫療器械產品的企業之一,目前在心臟冠脈支架領域份額已經第一，同時是國內首家擁有可降解支架的企業，可降解支架的高速放量，促使其成為了創新驅動的心血管醫療器械龍頭。
2、公司器械業務線多處開花，在細分領域處於領先位置
器械各細分業務，隨著時間推移對公司的貢獻佔比有不同，非心臟支架產品的佔比逐漸提升。2018 年公司營收63.56 億，其中醫療器械收入29.07億， 收入佔比45.74% 其中 支架系統佔比 22.24%貢獻了公司器械板塊收入的接近一半，體外診斷產品營收 3.2 億佔比 5.03%，外科器械 2.48 億佔比 3.9%，其他器械5.11億佔比8.04% 非心臟支架 業務線條佔比相對比較均勻。回溯歷史，2008 年 公司醫療器械收入 3.9 億，其中支架系統佔比高達 86.55%，封堵器佔比 1.36% 2014 年醫療器械收入 14.72 億，其中支架系統佔比 46.62%46.62%，封堵器佔比5.9% 。 2016 年支架系統佔比降到 45.78% IVD 佔比 9.81%9.81%，外科器械 6.59%封堵器 4.83% 。
公司業務多線條開花，公司在心臟領域依然佔據絕對優勢，尤其在心臟支架的龍頭地位不可撼動。
3、藥械並舉，四位一體，打造心血管全產業鏈平臺型企業
成功進入仿製藥領域，器械、藥品、服務、新業態全產業鏈佈局。公司在2013年併購了新帥克（後更名為樂普藥業），進軍心血管藥物企業，又於2015年收購了新東港（後更名為浙江樂普），自此以氯吡格雷和阿託伐他汀兩大重磅品種為切入點，利用公司在心血管領域的影響力，逐步從醫療器械龍頭，發展為藥械並舉的平臺型企業。與此同時，公司加大在醫療服務領域、新型業態板塊的投入，建立心血管醫院、互聯網醫院、發展AI+心血管相關技術，圍繞心血管領域全產業鏈進行佈局。
4、投資亮點：營業收入和淨利潤持續高增長，市場擴張能力和企業盈利能力強；ROE達到22.61%，長期回報率高；收到外資和機構青睞，外資和機構持股分別達到5.5%、9.02%
二、行業分析
1、國際視角及供需格局
全球藥械龍頭企業研發支出較高，創新是驅動增長的重要動力。
全球醫藥領域 龍頭均高度重視研發，將產品創新作為可持續發展的主要動力，尤其是輝瑞、 賽諾菲等醫藥企業，持續投入大量資金進行新藥，以 300-500 億美元的營收體 量，每年仍有高達 12-15%的研發投入比重。考慮到樂普部分研發投入以併購形 式體現，持續的研發創新將成為公司持續增長的重要動力。
2、行業所處發展階段
1)我國醫療行業發展可分為三個階段，目前我國正處於2.0向3.0發展的過渡階段，近年來我國醫療業的發展始終未停下腳步，政策風向也經過了“一波三折”的變化，目前我國已探索出符合我國醫療國情的互聯網醫療產業發展方針，同時監管制度的健全及互聯網企業醫療服務的完備也使得行業進入良性發展階段，政策風向也逐漸趨於利好。
2) 心血管介入正走向介入無植入時代，生物可吸收支架(NeoVas) 邁出第一步。介入治療中減少或避免植入物的使用始終是醫生與患者的追求，隨著技術的進步與患者對治療方式的要求提高，介入無植入 理念將逐漸成為介入治療的主流。
3、行業對潛在進入者的門檻，及主要競爭對手情況
1）行業准入壁壘。
根據《醫療器械監督管理條例》、《醫療器械註冊管理辦法》、《醫療器械生產監督管理辦法》、《醫療器械經營監督管理辦法》等規定，對於此類產品，國家藥品監督管理部門對其實行嚴格的醫療器械生產企業許可證和產品註冊制度。企業需要通過省級藥品監督管理部門的審核並獲得其頒發的《醫療器械生產企業許可證》或《醫療器械經營企業許可證》，同時還必須取得相關醫療器械產品的生產註冊證書方能進行相關醫療器械產品的生產。
2）技術和人才壁壘
醫療器械行業對技術要求很高，對於研發企業來說，技術水平的高低直接關係到產品研發的成敗。醫療器械行業往往需要大量的專業人才，只有通過長期持續的人才引入、培養以及經驗積累，企業才能形成高水平的研發和技術團隊以應對激烈競爭。新進入者一般無法在短期內獲得技術，這成為其進入行業的主要門檻。
3）品牌壁壘
由於醫療器械特有的風險性，客戶特別關注產品質量水準以及穩定程度。醫療器械行業的品牌綜合體現了產品質量、產品穩定性、產品設計水平等因素，知名品牌的創立和形成需要經過企業長期的投入和積累，需要得到經銷商和下游醫療機構應用者的持續信賴與口碑。新進入企業需要經過漫長的市場考驗來樹立品牌並建立客戶對產品的忠誠度。
4）資金壁壘
醫療器械行業是一個戰略性新興產業，尤其大型醫學影像診斷設備的產品性能和產品質量需要根據市場發展和客戶需求不斷升級和改進。科研開發、生產裝備改造、自主品牌推廣和營銷網絡建設等均需要較多資金投入。如果不具備較雄厚的資金實力以保障技術不斷的創新和升級，企業在激烈的市場競爭中將難以持續發展。
5)主要競爭對手:
i)國內:微創、吉威,
ii)國外：美敦力、雅培、波士頓科學、賽諾
三、企業分析
1、企業戰略：
圍繞“創新為樂，普濟天下”的理念; 通過堅持技術創新、質量領先、合作共贏的發展之路，樂普醫療集團正努力建立四位一體的心血管全產業鏈平臺型優秀企業。
2、商業模式（高利潤模式/高週轉模式/高槓杆模式）：
資本支出雖高，但歷史上看投資成功率高。
*資本性支出快速增加。2017公司資本性支與 2018 年出分別同比增長 482%和 50%。 主要受到公司投資併購頻繁影響，同時公司製劑板塊為擴大產能，加大對基礎 建設的投入亦有影響。
*儘管投資併購頻繁，但商譽風險較低。近年來市場對公司今年來的頻繁併購存在一定擔憂，公司的商譽水平也確實隨著併購而不斷提升，但由於公司資產的 不斷提升，商譽佔總資產的比重是持續降低的。當然此處需要考慮公司資產負 債率提升，債務增加抬高了總資產的規模，但商譽與淨資產之比也基本保持穩 定，2015-2018 基本保持在 31%-34%之間。這裡需要指出的是，公司的併購主要集中在被併購方核心產品爆發前，再通過公司平臺強大的銷售推廣能力擴大 產品規模，兩大核心處方藥和起搏器即是如此，諸多的仿製藥、腫瘤免疫治療生物藥也將是如此。這種模式下，交易的估值倍數相對較低，形成的商譽較少，後續的規模提升將直接對公司利潤形成貢獻。換言之，公司的投資併購模式在一定程度上發揮了研發投入的功能，通過溢價不高的交易對價收穫具有爆發潛力的在研或剛剛上市品種，以更快的速度豐富產品線結構。
3、核心競爭力分析（護城河）：
1）公司在心血管器械領域深耕多年，技術儲備豐富，產業鏈佈局全面。製劑與原料藥領域均有豐富的管線積累，是國內心血管領域產品線佈局最為全面的平臺型企業，具有強大的銷售能力與品牌影響力。醫療服務及新型業態板塊佈局龐大，輪廓已初步呈現。未來有望依託平臺型企業協同效應，實現強者恆強。
2）介入無植入：未來心血管介入主流，技術積累建立護城河。心血管介入正走向介入無植入時代，生物可吸收支架(NeoVas) 邁出第一步。介入治療中減少或避免植入物的使用始終是醫生與患者的追求，隨著技術的進步與患者對治療方式的要求提高，介入無植入理念將逐漸成為介入治療的主流。樂普的生物可吸收支架即是遵循該理念的創新型產品，在臨床試驗結果證明其有效性與安全性不劣於藥物洗脫支架，內膜覆蓋效果、血管彈性恢復上優於藥物洗脫支架後，其無植入的特點將成為其實現對上一代支架替代的最大優勢。樂普具備豐富的技術積累，領跑介入無植入時代。公司已經積累了成功研發生 物可吸收支架的經驗，目前正在研發含藥劑量更低的藥物球囊和塗覆雷帕黴素藥物的球囊導管，
有望憑藉較強的技術積累與豐富的產品線，維持和擴大公司在心血管器械領域的競爭優勢。4、SWOT(公司主要業務產品及優劣勢):
5、企業素質（管理層過往計劃及長遠眼光）
從第一支國產裸金屬支架到第一支國產可降解支架，從冠脈介入領域的追趕者 到領跑者，從單一醫療器械生產商到藥械並舉四位一體的心血管平臺型企業， 樂普的 20年引領了冠脈支架的進口替代，也見證了國產創新醫療器械的崛起歷 程。站在新的十字路口，可降解支架的優勢已然確立，仿製藥領域也已站穩腳 跟，始終以創新為根基的樂普將繼續為數億心血管患者提供更優質的產品與服務。
6、上下游分析（供應商的議價能力和客戶的議價能力）
上游：由於醫療器械行業技術門檻較高，製作工藝較為複雜，涉及上游行業較多，主要包括新材料、電子、電氣、機械、軟件、有色金屬等行業。近年來，由於我國積極推動產業升級和技術革新，機電一體化、精密製造等製造領域實現跨越式的發展，為醫療器械行業的發展打下了良好的基礎。
下游：下游行業決定了市場容量、消費需求和消費能力，這些都影響和決定醫療器械產品的質量、技術和經濟效益。醫療器械的下游行業是醫療服務行業。我國醫療服務業的運行主體是各級各類醫療服務機構，包括各大城市醫院、疾病預防控制中心、區縣、社區醫療衛生所等。隨著我國國民經濟的健康發展，醫療衛生領域的投入資金將大幅增長。同時，隨著居民健康意識的提高、隨著人口老齡化和居民消費能力的提升，心血管領域仍是廣闊天地，大有可為。
7、產品差異化
品牌美譽度/回頭客/單價/轉換成本/服務網絡/先發優勢/技術更新的速度/產品銷售半徑/替代品的威脅：
中國心臟支架規模預計2020年超200億。實際上，中國的心血管支架使用、研發和國際基本接軌。從最基本的BMS的使用，到DES到BVS的演變，醫生和國產器械的廠家都參與其中。2013-2017年，中國心臟支架行業市場規模從68.6億元增長到134.6億元，年複合增長率到18.3%。沙利文預計，未來5年，中國心臟支架行業市場規模仍將保持13.9%的年複合增長率持續增長，並於2020年突破200億，2022年到261億元。驅動因素主要有：心臟病年輕化；心臟支架不斷在材料方面取得突破，醫生的手術水平不斷提高；國家醫改政策持續推進，利好心臟支架行業的發展；心臟支架行業基本實現了進口替代，性價比更高，生理上更加適宜國人的特點。
8、財務分析
*長期 ROE、現金流均穩健，ROE 優秀，負債率健康；
受益於公司產品結構不斷優化，毛利率較高的化學制劑收入規模快速提升，公司的整體毛利率水平持續提高。淨利率近年來保持穩定，在20%上下浮動，2019 年上半年淨利潤率大幅提升主 要由於非經常性損益所致，亦受到扣非規模淨利率為 23.45%。權益回報率（ROE）也保持持續增長態勢，公司盈利能力較強。
*資產的增長主要依靠淨利潤積累，近三年財務槓桿有所提升。公司自上市以來， 總資產（加回現金分紅）累計增長了 166 億，主要依靠公司自身的盈利能力。近三年帶息債務的提升對公司資產增加的貢獻超過了淨利潤，導致公司資產負 債率提升。在資產的投向上，主要用於經營活動上，2015年以後受到公司頻繁的投資併購活動影響，金融類資產佔比提升。
三、估值分析（貴不貴）
1.近10年曆史市盈率：14-75倍PE波動，近3年24-73倍PE波動，目前PE為35.48，估值適中。
2.未來上漲成長空間及三年估值
3.為什麼現在買，多少價格合適？
1）公司公告 2019 年業績快報，營業收入 77.54 億元，同比增 長 21.99%；營業利潤 19.57 億元，同比增長 35.65%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為 17.22 億元，同比增長 41.34%。
2）從近幾年來看，這家企業營業收入和淨利潤持續高增長，市場擴張能力和企業盈利能力強；ROE達到22.61%，長期回報率高；收到外資和機構青睞，目前外資和機構持股分別達到5.5%、9.02%
3）現在PE估值合理，價格適中，建議30-35區間買入，仍有較大上升空間。
四、風險分析
1.可降解支架替代進程不及預期，或高值耗材集採降價幅度大幅超過預期；後續帶量採購進程公司仍未能中標，或OTC 渠道競爭壓力加劇；在研產品進度不及預期；
2、新產品獲批進度低於預期；
3、其他產品銷售低於預期。
僅做案例分析，非個股推薦，請勿據此操作。
本內容寫於2月28日，隨後再根據年報整理一份新的。
（作者：水晶球財經博主-江輝價值遠航）
