力高地產集團有限公司的執行董事兼總裁 黃若青
隨著房地產行業集中度的提升，留給中小房企的生存空間越發狹窄。
從泉州出走的力高集團，走過28個年頭，2019年銷售額274.12億元，僅為同時成立碧桂園銷售額的4.96%。再加上利息資本化撐起的利潤質量、存貨週轉率下降、短期償債壓力大等問題，這家“小”企業貌似並不“美”。
規模意味著話語權的當下，力高只憑“小”如何走遠？一切尚有存疑。
利息資本化撐起的利潤
2019年，力高集團物業合約銷售額274.12億元，同比增長24.7%，銷售額增速創下近5年最低水平；合同銷售面積約259萬平方米，同比增長4.0%。
自2013年以來，力高集團的銷售額增長趨勢猶如“過山車”，自2016年銷售增速衝至149.80%後，其餘年份銷售增速時高時低。
銷售增速的下滑留在紙面上利潤就越發的薄。年報顯示，力高2019年收益86.02億元，同比增加27.7%；毛利29.54億元，同比增長23.72%；淨利潤15.55億元，同比增長19.7%。
風財訊拆解利潤結構後發現，力高2019年的利潤增長卻得益於財務費用的資本化。
年報顯示，2019年，力高的總財務費用為14.10億元，其中利息資本化達到13.90億元，資本化比率達到98.58%，進入財務報表的財務費用僅有1998.1萬元。而2018年，力高的總財務費用為7.40億元，其中利息資本化為6.82億元，資本化比率達到92.16%，進入財務報表的財務費用僅有7166.2萬元。
力高全年資本化利息同比增103.81%，而財務費用化進入利潤表的利息卻同比減72.12%。力高依靠利息資本化的調整來實現盈利達到一定的增長目標，而這也將在後續資本結算的時候對項目毛利率產生進一步的壓力。
值得關注的是，力高2019年淨利潤增速19.7%小於營收27.7%的增長。風財訊仔細分析後發現，銷售費用大增是其主要原因。年報顯示，力高2019年銷售及營銷開支4.49億元，同比增長144.54%。
對此，力高在年報中表示，銷售及營銷開支主要指物業的推銷費用及向銷售代理支付的銷售佣金所產生的開支。有關增加主要是由於項目的市場推廣活動增加及合約銷售增加帶動銷售代理費用增加所致。
總體來說，力高2019年成本的大幅增長拖累淨利潤，同時由資本化利息撐起的淨利潤，其未來能否實現持續盈利有待考證，畢竟依靠主營業務的產生的利潤才能確保持續盈利。
存貨週轉率下降，償債壓力進一步加劇
企業的掙錢能力固然重要，但其資金的風險能力更是不容忽視，這也決定了企業能走多遠。
從賬面上看，截至2019年12月31日，力高短期借款120.88億，應付賬款及票據120.20億。而公司現金及現金等價物僅有110.94億，其中受限制存款及現金39.65億，資金缺口高達169.79億元。
資金捉襟見肘的背後，力高以較高融資成本加快融資。例如2019年1月發行2020年1月21日到期的2.5億美元優先票據，用於為其若干債務再融資；2019年4月發行2021年5月2日到期的1.8億美元優先票據，用於為其若干債務再融資及其他一般公司用途；2019年12月，力高集團又發行2020年到期的2.5億美元優先票據。
積極融資的背後，高額的資金成本卻不容忽視。以上三筆融資的利息分別達到13.5%、9.875%、11.5%，大幅高於同行平均水平。
事實上，力高集團資金緊張，可能是受到2019年融資“去槓桿”和房地產行業調控政策的雙重影響，一旦無法獲取足夠融資，部分銷售額不大但負債過高的企業將面臨資金緊張壓力。
不過，除了行業的影響外，其償債能力受壓，與力高不斷下降的存貨週轉率密切相關。
數據顯示，力高2017年-2019年的存貨餘額規模逐漸增大，從72.93億一路增長到了340.07億，並且存貨佔當期的資產總額的比例也不小，分別在36.70%、50.69%和 54.32%，呈現增長趨勢。
存貨量大，但力高2017-2019年的存貨週轉率逐年下降，分別為0.67、0.34、0.22。存貨週轉率下降折射出項目的開發週期相對較長，週轉效率低。
相比之下，2018年開始，力高卻加快拿地速度，不斷擴充土儲。數據顯示，截至2018年末，力高集團持有總建築面積為999.64萬平方米的土地儲備，增長幅度高達104.58%。進入2019年，力高集團繼續加大拿地力度，2019年力高地產新獲取30幅土地。截至2019年底，力高地產總土地儲備約為1460萬平方米，同比增長46.05%。
如此看來，力高在土地市場加速擴張時，存貨週轉率下降，反饋到銷售業績上，卻未實現同步增長，同時也帶來了力高在在資產流動性和償債能力上受壓。如此循環反覆，力高將會陷入盈利難的困境。
在當前房地產行業集中度逐步提升的環境下，小而美的中小房企依舊有一席之位。但從財報來看，力高屬於小而“不美”行列，只憑“小”在波動起伏的房地產市場就會變得更加被動。
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