「華泰金工林曉明團隊」50估值較低，遠期貼水可能是機會——每週觀點 20200412

林曉明S0570516010001 研究員

李 聰S0570519080001 研究員

劉志成 S0570518080005 研究員

王佳星S0570119090074 聯繫人

報告發布時間：2020年4月12日

摘要

美股出現較大反彈，但仍然處於極端行情中

上週美股在四個交易日中出現了較大幅度的反彈。出現如此大幅度的反彈是否意味著美股將要重回上升通道？歷史上看，美股短期出現如此大幅度反彈的情況非常少，1990年以來僅僅只發生過7次。我們統計1928年以來標普500在連續四個交易日內漲幅大於10%的情況，歷史上一共發生了42次。從歷史數據來看，可以認為短期大漲多發生在市場下跌的後期，但發生大漲並不意味著底部已經明確。當下VIX指數正在逐漸迴歸，但距離歷史平均還有較遠的距離，底部可能已經不遠，但美股仍然處於一個比較極端的行情之中。

上證50估值較低，遠期貼水帶來投資機會

A股目前仍然處於震盪狀態，隨著基欽週期的上行，長期方向不需要太多地擔心。以上證50ETF期權隱含波動率計算的隱波加權指數目前正在迅速回歸正常。從估值上來看，上證50當前估值處於歷史較低水平，PE_TTM僅有8.7倍，PB_LF僅有1.08倍，估值繼續下跌概率較低，配置價值凸顯。同時，當前上證50期貨遠期合約貼水較多，年化貼水7.57%，在指數配置中直接採用遠期期貨替代可能是不錯的投資選擇。

行業景氣度跟蹤：食品飲料、農林牧漁行業景氣度較高

我們結合財務報表、業績快報、業績預告、一致預期等多個維度數據，構建了12個景氣度指標來對各行業景氣狀態進行月度打分（該指標景氣度向好打1分，惡化打-1分，無信號打0分，綜合打分數值越高，意味著該行業越景氣）。根據2020年3月底的最新建模結果，目前景氣度打分排名前五的行業分別是：食品飲料、綜合、農林牧漁、電力設備及新能源和傳媒。

行業擁擠度跟蹤：農林牧漁和醫藥行業出現擁擠

我們以量價數據為基礎，構建了收盤價乖離率、換手率與收盤價相關係數、成交量與收盤價的相關係數、峰度、換手率乖離率以及換手率這六項擁擠度指標，用以刻畫行業指數是否存在過熱交易風險。將上述指標的打分結果加總即可得到各行業的複合擁擠度打分，複合擁擠度大於零即可表明該行業處於擁擠狀態，有一定的交易過熱風險。市場整體擁擠度較低，大部分行業都是非擁擠狀態。農林牧漁行業換手率乖離率上週一直處於歷史高位，擁擠度較高；醫藥行業近期收益率分佈形態出現異常，近60日收益率峰度處於歷史低位，也處於擁擠狀態。

上週全球股市均出現上漲，A股消費佔優，貴金屬漲幅較多

股票方面，全球主要股票均出現上漲，美股上漲幅度較大；國內股市震盪上揚，消費板塊佔優。債券方面，中國短端利率下降較多，美國和歐洲利率出現上漲。商品方面，除原油外主要商品均出現上漲，南華商品指數、工業品指數、能化指數上漲均超過4%，貴金屬上漲幅度較大，倫敦金現和倫敦銀現分別上漲4.86%和7.06%。

風險提示：模型根據歷史規律總結，歷史規律可能失效。市場出現超預期波動，導致擁擠交易。

資產價格跟蹤：上週美股大幅反彈，原油價格下跌

統計全球主要股票指數近期表現：1、國際市場上，全球股票市場均出現上漲，美股出現大幅度的反彈，標普500上漲12.10%，道瓊斯工業指數上漲12.67%，納斯達克指數上漲10.59%；2、上週A股震盪反彈，上證綜指上漲1.18%，中證1000和創業板指分別上漲2.37%和2.27%，消費板塊表現最好。

從全球市場利率指標來看，中國利率出現下降，特別是短端利率下降較快，歐洲、美國的利率均出現一定程度的上漲。從國內主要債券指數的表現來看：長久期債券漲幅高於短久期債券，中債-新綜合財富(7-10年)指數上週上漲1.02%。

從全球主要商品資產的表現來看，上週除原油外主要商品均出現上漲，南華商品指數、工業品指數、能化指數上漲均超過4%，貴金屬上漲幅度較大，倫敦金現和倫敦銀現分別上漲4.86%和7.06%；原油出現下跌，ICE布油下跌7.56%。

美股出現較大反彈，但仍然處於極端行情中

上週美股在四個交易日中出現了較大幅度的反彈，標普500指數上漲12.10%，道瓊斯工業指數上漲12.67%，納斯達克指數上漲10.59%。出現如此大幅度的反彈是否意味著美股將要重回上升通道？歷史上看，美股短期出現如此大幅度反彈的情況非常少，1990年以來僅僅只發生過7次，而今年就發生了兩次。30年的時間區間已經無法為當前市場情況提供充足的參考，我們統計1928年以來標普500在四個交易日內漲幅大於10%的情況，歷史上一共發生了42次，其中有24次發生在1929年至1933年之間，5次發生在1937年至1940年，在1974年、1987年、2002年、2008年和2020年分別發生了兩次，另外3次發生在1970年、1982年和2009年。

在1929年至1933年大蕭條期間，短期大漲既發生在下跌時期也發生在下跌之後的反彈期，當時市場波動率非常高，短期大漲暴跌較為普遍，實際上，2020年以來短期波動率水平曾經接近過大蕭條時期。1937年至1940年標普500處於一個較長期的下跌通道中，短期的大漲並沒有帶來市場趨勢性的改變。在此之後，1970年以來，短期的大漲常常發生在市場的底部附近，但多發生在底部的左側，從歷史數據來看，可以認為短期大漲多發生在市場下跌的後期，但發生大漲並不意味著底部已經明確。當下VIX指數正在逐漸迴歸，但距離歷史平均還有較遠的距離，底部可能已經不遠，但美股仍然處於一個比較極端的行情之中。

上證50估值較低，遠期貼水帶來投資機會

A股目前仍然處於震盪狀態，但是隨著基欽週期的上行，長期方向不需要太多的擔心。以上證50ETF期權隱含波動率計算的隱波加權指數目前正在迅速回歸正常。從估值上來看，上證50當前估值處於歷史較低水平，PE_TTM僅有8.7倍，PB_LF僅有1.08倍，估值繼續下跌概率較低，配置價值凸顯。同時，當前上證50期貨遠期合約貼水較多，年化貼水7.57%，在指數配置中直接採用遠期期貨替代可能是不錯的投資選擇。

行業景氣度跟蹤：食品飲料、農林牧漁景氣度較高

在華泰金工行業輪動系列報告《景氣度指標在行業配置中的應用》（2019-9-12）中，我們結合財務報表、業績快報、業績預告、一致預期等多個維度數據，構建了12個景氣度指標來對各行業景氣狀態進行月度打分（該指標景氣度向好打1分，惡化打-1分，無信號打0分，綜合打分數值越高，意味著該行業越景氣）。根據2020年3月底的最新建模結果，目前景氣度打分排名前五的行業分別是：食品飲料、綜合、農林牧漁、電力設備及新能源和傳媒。

行業擁擠度跟蹤：醫藥和農林牧漁行業出現擁擠狀態

在前期報告《擁擠度指標在行業配置中的應用》（2020-02-09）中，我們從控制交易風險的角度出發，構建擁擠度指標對各行業的交易過熱風險進行衡量。具體而言，我們以量價數據為基礎構建六個單項行業擁擠度指標，並進一步合成複合指標。複合擁擠度指標大於零即可表明該行業處於擁擠狀態。歷史統計來看，出現擁擠信號的行業在未來一個月出現下跌可能性較大，建議降低倉位。

市場整體擁擠度較低，大部分行業都是非擁擠狀態。農林牧漁、紡織服裝、消費者服務、食品飲料和醫藥等消費類行業近期換手率顯著增加，值得關注。其中農林牧漁行業換手率乖離率上週一直處於歷史高位，擁擠度較高；醫藥行業近期收益率分佈形態出現異常，近60日收益率峰度處於歷史低位，也處於擁擠狀態。

資金面跟蹤：北向資金流入，食品飲料行業淨流入最多

北向資金上週呈總計淨流入92.21億元。淨流入最多的行業分別是食品飲料（30.27億元）、機械設備（13.37億元）、醫藥生物（7.08億元），淨流出最多的行業是電子（4.42億元）、房地產（1.91億元）和汽車（1.52億元）。

風險提示

1. 模型根據歷史規律總結，歷史規律可能失效。

2. 市場出現超預期波動，導致擁擠交易。

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林曉明

執業證書編號：S0570516010001

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