近段時間以來，消費升級概念股受到市場關注。復星旅文（01992.HK）作為全球領先的休閒度假服務商，持續引領休閒度假市場，打造涵蓋廣泛旅遊和休閒相關服務的“FOLIDAY”全球生態系統，為家庭客戶提供定製的一站式服務。
在復星旅文FOLIDAY的旅遊生態圈，擁有眾多優質旅遊品牌，如源自法國提供一價全包休閒度假體驗的Club Med地中海俱樂部，高端一站式娛樂休閒及綜合旅遊度假目的地亞特蘭蒂斯，旅遊目的地和度假物業運營商Albion愛必儂、文化及娛樂活動提供商Fanxiu泛秀、國際親子玩學俱樂部Miniversity迷你營等。
然而很多投資人眼裡，復星旅遊文化的現金奶牛Club Med還有點陌生，今天我們就來和大家談下Club Med，看下穩步增長的Club Med能否為復星旅遊文化帶來新一輪的估值修復。
七十年用心經營，Club Med的護城河在哪？
Club Med（地中海俱樂部）於1950年在法國成立，是目前全球最大的旅遊度假村連鎖集團。復星國際集團於2009年成立商業事業部，2010年開始與Club Med合作並對其進行投資，之後，逐漸增加對Club Med的股權持有。2015年，復星集團以約9.16億歐元成功收購Club Med。2015年，Club Med從泛歐交易所退市並完成私有化。
Club Med七十年來的品牌發展優勢，讓2018年上市的復星旅遊文化（01992.HK）一躍成為全球最大的度假村集團。
2017年全球度假村行業CR5僅為2.4%，復星旅文作為全球最大的休閒旅遊度假村集團（以2018年收入計），全球市場份額為0.8%。海外度假村多數由酒店集團經營，具有較長的發展歷史。
與國際同行相比，Club Med聚焦於高端度假村業務，在發展年限、度假村數量、客戶服務及擴張增速上均名列前茅，具有較強的規模優勢。
1、主打一價全包的休閒度假經濟受中高端客戶認可。
Club Med主要打造的產品理念是一價全包，不同於純酒店產品或攜程的機+酒產品，Club Med提供住宿+餐飲+活動+休閒度假一體化的產品和服務，其主要客戶群體為家庭，目前所服務顧客群體已經跨越了三代人，品牌形象根深蒂固。
2、“GO”概念以優質服務為客戶帶來良好口碑。
Club Med於20世紀50年代提出GO概念，目前已經擁有一支超過5000人的GO團隊，他們來自不同國家，能夠為顧客提供多文化體驗。GO大多身兼數職，為顧客提供全方位的管家式服務，與顧客一起用餐、聊天、幫助其規劃住宿、一起玩遊戲和參與大型晚會活動，與顧客建立緊密聯繫。GO對提高Club Med口碑具有至關重要的作用。
GO體系不可一日建成，是Club Med的核心經營壁壘。假期的9-22點可以全面充實，體育、社交、娛樂、休閒等多樣化的需求被高質量的村內活動和GO充實，可以說是度假生活的海底撈。
3、擁有遍佈全球的高端度假村網絡。
根據復星旅文2019年中報，目前Club Med在全球22個國家或地區擁有65座度假村。其中歐非中東設有38家，美洲設有12家，亞太地區設有15家。分品類看，Club Med 度假村分為山地度假村20家，陽光度假村43家、Joyview度假村3家。山地度假村位於世界一流的滑雪場，公司是歐洲最大的滑雪度假村經營集團。陽光度假村位於世界各地景色迷人的景觀區內或附近，如國家公園、雨林、迷人海灘、受保護的珊瑚礁和著名遺蹟，陽光度假村為客人提供60多種休閒和體育活動，包括帆船、浮潛、滑水、皮划艇等。
4、自持、租賃和管理合約三種運營模式靈活，有利於進一步複製擴張。
Club Med 度假村分為自持、租賃和管理合約三種經營模式，其中租賃屬於半輕資產模式，管理為完全輕資產模式。
在65座度假村中，Club Med 度假村有17家為自有、39家為租賃、9家為管理模式。2015年以來，公司不再以重資產模式擴張，新開的10家度假村均採用租賃或管理合約模式，預計至2020年新開設的9家度假村也均以輕資產模式推進。
快速升級的Club Med，未來秉承怎樣的發展戰略？
根據復星旅文今年以來業績披露業績增長，離不開Club Med高端化、國際化、快樂數字化及滑雪生態系戰略的有效實施。
根據2019年中報，以Club Med品牌運營的度假村業務在截至2019年6月30日止六個月呈現活躍的增長。其營業額同比增長5.0%至6929.8百萬元。
而該活躍增長，主要由於因冬季滑雪產品暢銷及四星及五星度假村容納能力的增長，導致平均每日床位價格增長5.9%所驅動。
1、產品升級。2019年上半年，在增強高端及優質的產品供給方面，Club Med翻新和擴建了3個度假村，關閉了2個容納能力有限的度假村，其四星級及五星級度假村的容納能力由截至2018年6月30日的81.2%增加至截至2019年6月30日的85.7%。2015年至2019上半年，Club Med入住四五星級度假村的客人佔比由76.3%提升至86.9%。
順應消費升級趨勢，公司近年來不斷優化度假村結構（關掉低星級、新開以四五星級為主），2015-2019上半年，Club Med旗下度假村RevPar由725元提升至904元，其中ADR由1043元提升至1388元，入住率保持在65%以上。
2、國際化。據復星旅文公告顯示，在歐非中東地區以外預訂的客戶數量增加至2019年上半年的53.5%，美洲及亞太地區的客戶在2019年上半年分別增加了6.3%及4.8%。自2015年被複星收購後，Club Med致力於不斷開設新度假村。
五年間，Club Med在全球已新開了13家度假村，其中五家為滑雪度假村，包括北大壺、Grand Massif Samoens Morillon、Tomamu、Arc Panorama和此次新開的Club Med Alped Huez。
3、數字化提升。2019年上半年，公司直銷渠道比例維持63.5%的高水平，並推出“My Happy Days”等應用、Amazing Family等體驗項目。在營運效率數字化方面，優化了18種語言的35個Club Med網站，並擴展新的在線銷售渠道和平臺，移動端的轉化率提高20%。
4、鞏固頂級滑雪度假村優勢。2019年12月，Club Med與全球領先的滑雪指導機構ESF合作打造的度假村項目阿爾卑斯山度假村正式開幕。此外，其2018年12月新開業的萊薩爾克山地度假村，在首個冬季獲得巨大成功，在2019年上半年營業額為人民幣247.1百萬元。
滑雪是一項中高端的休閒活動，復星旅文利用其作為頂級滑雪度假村提供商的優勢，未來將繼續開設更多山地度假村，進一步在快速增長的滑雪地區和巨大的潛在客戶市場佔據優勢。
國內中產階級崛起觸發消費升級，Club Med亞太區增長潛力有多大？
據世界旅遊城市聯合會與中國社會科學院旅遊研究中心共同發佈了《世界旅遊經濟趨勢報告（2019）》顯示，2018年全球旅遊總收入達5.34萬億美元，相當於全球GDP的6.1%，增速超過全球經濟平均水平。至2022年全球旅遊市場收入有望增長至8萬億美元。
目前歐美地區旅遊市場已發展較為成熟，而亞太地區由於區域人均可支配收入持續增加，區域內交通服務改善及全球簽證政策更為寬鬆等原因，將迎來巨大成長空間。
隨著國內消費升級和新中產崛起，一個深刻變化的消費社會，正在你我身邊重組與新生。這樣的背景下，不難發現，對時代溫度的敏銳感知，對特定消費群體的精準把握，才是復星旅文得以打造行業超級IP併成為引領業界走向的真正奧秘。
中國目前擁有全球最大規模崛起的中產，而國內中高端度假村保有量又非常低。在中產崛起和消費升級的時代背景下，中國人的旅遊行為，升級到了深度遊、休閒遊和度假遊。在一個設施高級、服務周到的地方，享受閒適時光，成為越來越多人的選擇。中國休閒度假旅遊度假村市場收入由 2013 年的 620 億元增加至 2017 年的 1286 億元，並預計於 2022 年進一步增加至 2659 億元，增長潛力巨大。
Club Med正是瞄準中國這一階層旅遊需求，而大力在國內實現擴張。中國市場正在成為Club Med全球業務增長的最強發動機。復星旅文來自中國的客戶增長遠超過其他地區，2018年來自大中華的客戶為24.3萬人，同比增長達21.7%，遠超過整體的客戶增長速度，客戶數量佔比達16.9%，成為第二大客戶來源區。且值得注意的是，滑雪度假村接待的亞太地區客戶8.143萬人，同比增長達82.4%。
2018 年復星旅遊文化在國內已有亞布力、桂林、三亞、吉林北大壺、安吉、北戴河和北京延慶7座度假村。未來2-3年，還將新增麗江、太倉、長白山、崇禮太舞等度假村。
業績經營穩健，營收持續佔比73%以上，有助於公司進一步修復估值
自收購Club Med以來，Club Med所代表的度假村相關業務一直是復星旅文營收的主要來源，近三年，度假村相關業務實現的營收佔公司總營收比重達73%以上。
2018年，以Club Med為核心的度假村業務貢獻營收120.17億元，佔比73.9%。2019上半年，度假村實現營業額69.3億元，同比增長4.95%。
截至2019年6月30日止六個月，復星旅文的毛利同比增長67.7%至3015.7百萬元。其中，度假村及旅遊目的地營運業績表現強勁，新增毛利482.2百萬元，同比增長29.1%。
此外，度假村營運的經調整EBITDA也於2019上半年增加至1,340.8百萬元，而去年同期為722.1百萬元。
據東北證券最新一份研報，預計復星旅文2019-2021年度假村實現收入 100.23 億、107.58億、114.62 億，同增 3%、7%、7%。旅遊度假運營業務採用 EV/EBITDA 方法估值，如果可給予旅遊運營業務10 倍估值，對應EV為164億。
而亞太地區同類型公司香格里拉（亞洲）和華住（美股上市）目前EV/EBITDA為 13.5x 和28x，以13倍計算，2019年及2020年對應的市值將為172.5億元和199億元，而復星旅遊文化目前僅為7x，目前仍屬於低估，未來有較大漲幅空間。
小結
隨著中國中產階級人群的增加以及休閒度假需求的日益旺盛，以及復星在旅遊景點業務的持續發力，Club Med作為優質的度假村產品將會在國內迎來更大的發展機遇。
而Club Med完善的運營體系和服務理念，可以快速進行復制擴張。在穩健的創收模式下，客戶市場對價格敏感性較低，以升級度假村級別提高單位床位價格。而複製成熟模式擴大規模，可實現地區客戶增長強勁。
總體而言，Club Med作為公司的核心品牌，在全球市場仍將有較大的發展潛力。
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