華泰證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
寧滬高速(600377)
2019年收入同比增長1.10%，盈利同比下降4.04%，業績符合預期
公司於3月31日發佈業績初步公告。2019年，營業收入同比增長1.10%，歸母淨利下降4.04%。業績符合預期（較我們預測低0.1%）。因瀚威公司在2018年並表產生大額非經常收益，高基數使2019年歸母淨利同比下降；扣非淨利則同比增長8.63%，主要受益於車流量自然增長。我們預計2020/21/22年EPS為0.45/0.94/1.02元，調整目標價至10.20-10.66元。在全球低利率環境，高股息資產仍有吸引力。維持“增持”評級。
車流量漲勢良好，ETC折扣拖累費率
2019年路費收入同比增長4.99%，佔總收入78%，主要受益於車流量穩健提升。其中，滬寧路車流量同比增長6.45%（+1.58pp），通行費收入增長4.52%（+0.35pp）；其客車、貨車流量分別增長7.31%（+1.48pp）、3.25%（+1.81pp），二者佔比約8:2。通行費減免政策對綜合費率構成拖累，1）2019年7月起，江蘇省ETC通行費折扣由98折調整至95折；2）2018年11月起，蘇通卡貨車優惠由9折提高至8.5折。當然ETC的普及對車流量也產生誘增效應；隨著收費效率提升，人工成本也有望逐步下降。
服務區經營效率改善，油品銷售毛利率提升
2019年配套業務收入同比下降6.53%，佔總收入13%，主要受油品銷售量下降的影響。其中，服務區轉型成果顯著，其租賃收入同比提升22%，進區人次同比增長26%；受加油站雙層油罐改造的拖累，油品銷量下滑，銷售收入同比減少9.42%，但因毛利率提升2.13pp使該業務毛利潤增加2.44%。因房地產新交付項目均價上升，寧滬置業淨利潤同比增長23%。
高速公路在疫情期間暫時免費通行，股價已充分反映負面預期
從2月17日至疫情防控工作結束，全國收費公路免收車輛通行費。我們認為，公司股價已充分反映免費通行對短期盈利和現金流的負面影響。交通部表示正在制定保障政策，包括延緩付息、本金展期或者續貸及延長經營期限等（3月6日新聞會）。我們期待政府補償方案的出臺。我們對疫情結束後的車流量持樂觀展望。3月1日至30日，全國高速公路網車流量同比提升10%；與之相比，鐵路和民航客運量仍同比減少74%和72%。
考慮交通部潛在的補償措施，維持“增持”評級
基於疫情影響及公路免費政策，我們調整2020/2021年歸母淨利預測至22.86/47.58億元（前次46.79/48.80億元），並且引入2022年預測51.17億元。我們預計2020/2021/22年度股息率2.5%/5.3%/5.7%（假設分紅率為55%）。我們調整目標價至10.20-10.66元（前次11.10-11.70元），基於：1）我們認為疫情與公路免費為一次性事件，故採用不受此影響的2021年作為估值基礎，基於10.8x2021PE（行業估值中樞為7.2x2021PE，因高分紅給予溢價），估算目標價10.20元；2）DCF：基於WACC=8.41%（前次7.56%）測算目標價10.66元。維持“增持”評級。
風險提示：疫情影響高於預期、車流量低於預期、房地產銷售低於預期。
閱讀更多 Dword 的文章
