興業證券發佈投資研究報告，評級: 審慎增持。
生物股份(600201)
事件：生物股份公佈2019年年報。全年公司實現收入11.27億（-40.59%）；歸母淨利潤2.21億（-70.7%）；扣非後2.15億（-70.63%）。每10股擬分紅0.6元。
其中單四季度：公司收入2.79億（-39.96%），歸母淨利潤-0.27億，扣非後-0.27億。
豬苗需求受到抑制，禽苗景氣度較好。（1）2019年，生豬存欄大幅下滑，年底全國生豬存欄減少40%以上，直接消滅了一部分疫苗需求。（2）價格角度，2019年1-4季度，豬價分別為每kg12.8、15.4、22.7、34.5元，上半年價格低迷，抑制疫苗消費；（3）2019年行業逐步摸索建立針對非洲豬瘟的生物安全防控體系，至今部分共識，但防控效果仍有偏差，早期部分養戶因擔憂注射疫苗導致交叉傳染，也存在棄用疫苗的現象，進一步打壓疫苗消費。（4）禽行業2019年實現量利雙增，疫苗消費市場火熱。
豬苗全面下滑，禽苗增長較好。口蹄疫苗總銷量同比下降35%，產量下降49%，上半年對臨近停售品種庫存有較好的消化處理。豬圓環疫苗下滑65%。禽苗，犬苗則實現穩健增長。核心子公司情況，金宇保靈收入下滑50%至7.5億，淨利潤下滑69%至2億；揚州優邦虧損677萬，去年同期盈利0.5億；禽苗為主的遼寧益康成功扭虧，收入2.25億，淨利潤1430萬。
總體看，生物製藥業務收入10.77億（-41.63%），毛利率64.28%，減少12.68個百分點。成本角度，由於人工、製造費用相對剛性，下降21%。
消化存貨，堅持研發投入。2019年公司資產減值損失0.55億，主要是存貨跌價損失0.4億，多個品種銷大於產，年底存貨同比減少21.6%，迴歸2017年水平。行業低谷公司仍未減少研發投入，2019年利潤研發1.5億（-8%），其中資本化0.66億（+10%），費用化0.87億（-19.3%）。口蹄疫仍是公司研發投入的重點，除此以外犬苗（犬四聯、三聯）、禽苗等也有持續的研發推進。其他費用方面，公司銷售費用2.2億（-15%），管理費用1.1億（-23%），提保持較好的費用控制。
放眼未來，公司亮點豐富。公司前期的核心主業口蹄疫受週期壓制，但在寒冬時期公司仍保持積極的開拓思維，未來亮點較多：
（1）研發平臺：近年公司加強上端研發建設，依託現有動物生物安全三級實驗室等三個國家級實驗室的硬件優勢，加強全球性的研發合作。2020年公司重點研發立項的產品管線包括非洲豬瘟疫苗、口蹄疫相關疫苗、寵物疫苗和藥品等；
（2）智能製造：新產業園通過FMP動態驗收，年內5條產線將完全投產。年底公司固定資產11.95億，較去年同期增加58%，主要是新園區在建轉固。園區智能製造有望實現提人效、提生物安全防護等級等成果，目前工藝優化已有較好進展。另外，新園區投產將打開產能天花板；
（3）寵物疫苗：與日本共立製藥合資成立金宇共立動物保健有限公司，對寵物動保產品進行研發、生產和銷售，共同開拓全球寵物動保市場；
（4）國際化：非洲豬瘟疫苗研發技術、寵物疫苗和藥品、產品出口等方面公司均有國際化戰略目標。年內公司獲批專供出口的三價口蹄疫產品，已開展巴基斯坦、越南、俄羅斯等國家產品註冊，禽流感也已實現出口。
預計存欄緩慢回升，後周期景氣度逐步上行。2019年10月母豬存欄觸底回升，非瘟干擾雖未消退，但高價環境下養殖熱情高企，我們估計存欄將緩慢回升。疫苗需求的週期變動需觀察基數和意願，價高意願強，基數逐步上行，疫苗景氣度將在2020年逐步上行。
投資建議：2019年受行業低迷影響，公司主要產品豬苗銷售承壓，但未來預期行業景氣度逐步上行。寒冬時期公司較好的消化庫存，儲備了包括國際合作非洲豬瘟、寵物疫苗、出口等多個新方向，也將研發到生產端一流的硬件儲備落實到位。我們長期看好公司發展。經調整，預計公司2020年至2022年EPS為0.47、0.66和0.78元，對應2020年3月29日收盤價格PE44.3倍、31.5倍和26.5倍，維持“審慎增持”評級。
風險提示：動物疫病，豬、禽價格波動，政策變化，新品推廣不及預期
閱讀更多 Dword 的文章
