華西證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
華電國際(600027)
事件概述
公司發佈2019年年度報告：報告期內公司實現營業收入936.54億元，較上年同期增長4.86%；營業成本為804.82億元，較上年同期增長2.81%；歸屬於上市公司股東的淨利潤34.07億元，同比上期增長97.44%，基本每股收益0.29元，同比上期增長81.25%。
分析判斷:
量價齊升疊加增值稅率調整，全年業績實現增長
2019年公司實現營收936.54億元，同比增長4.86%。主要因素為兩點：1）2019年底，公司已投運的控股發電廠共計61家，控股裝機合計5656.53萬千瓦，較上年增加499.48萬千瓦，同比增長9.69%。公司發電規模增加，帶動發電量和上網電量相應增加，2019年全年總計發電量為2,151.09億千瓦時，比上年同期重述後數據增長1.84%；上網電量完成2,014.37億千瓦時，比上年同期重述後數據增長2.09%。2019年本集團的平均上網電價為414.49元/兆瓦時，較上年同期重述後數據增長1.16%。量價齊升，公司發電業務營收增長，共計739.19億元，同比增長5.67%。2）疊加2019年4月增值稅率的調整，下降3個點的稅收使得公司在稅收方面得到一定程度的減負。綜上，量價齊升和稅收的減壓，致公司2019年業績保持增長態勢。
成本端煤價下行，歸母淨利潤大幅提升
公司控股裝機中燃煤裝機4323,5萬千瓦，佔總裝機規模的76.43%。公司近8成的發電裝機主要成本來自煤炭。2019年公司成本端受益於煤價承壓下行，主要體現在兩點：1）煤炭銷售成本的降低。由於煤炭價格降低，公司2019年煤炭銷售成本約117.38億元，同比減少約5.44%。2）供電耗煤的減少，2019年公司供電煤耗為295.28克/千瓦時，低於去年同期3.93克/千瓦時。綜上，2019年成本端受益於低價煤炭，公司實現歸屬於上市公司股東的淨利潤34.07億元了，同比增長97.44%。
市場化規模擴大，2020年電價影響可控
2020年受制於國家發改委發佈的《關於深化燃煤發電上網電價形成機制改革的指導意見》，火電電價將再次承壓。但是2020年煤炭價格預計將持續走低，降電價成本部分將轉移至煤炭端。且2019年公司總上網電量2,014.37億千瓦時，其中市場化交易總電量1,081.8億千瓦時，同比增長25.67%，佔比53.7%，較2018年提高了9.78個PCT，公司本身市場化比例過半，受市場化影響較小。公司發電資產所在的安徽省，2020年度電力雙邊直接交易成交結果顯示：成交984.57億千瓦時，發電側0.34651元/千瓦時，價差-37.9釐/千瓦時，基本符合預期。所以2020年電價影響基本可控，並且看好中央企業煤電資源區域整合給煤電營收帶來積極的影響。
投資建議
公司經營情況穩健，營收增速穩定，同時利潤率大幅改善。預期燃料成本短期內依然將維持低位，看好公司中長期成長前景。2020年燃煤發電上網電價承壓，公司平均銷售電價預計小幅度下滑，公司預計2020年發電量為2100億千瓦時-2200億千瓦時，與2019年發電量水平持平，但我們認為較難實現持平，大概率下滑。2020年價格小幅下降，上網電量減少3%的假設下，我們下調公司業績預期。從上次預測的2019-2021年營業收入分別為918億元、950億元和979億元；歸母淨利潤為分別32.18億元、44.01億元和62.17億元。下調至2020-2022年的營業收入分別為889.72億元、945.91億元和955.37億元；歸母淨利潤分別為34.20億元、44.10億元、44.22億元；對應EPS分別為0.35、0.45、0.45元/股；對應PE分別為9.08、7.05、7.03倍。評級由“買入”下調至“增持”評級。
風險提示
1）市場化結算電價折價幅度過大；
2）動力煤事件性上漲；
3）公司新裝機建設投產不及預期。
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