● 流動性出現重大問題且有所惡化。從全球大類資產的表現和異常相關性來看，資本市場震盪幅度已經進入歷史前列級別，但不如1929年大衰退和2008年的次貸危機。我們在20-03-15《A股市場的三大預期差》中提出“全球流動性出現了重大問題”，“流動性負反饋才是本次全球市場巨震的深層次原因”。本週全球流動性緊縮出現了愈演愈烈的跡象：LIBOR-OIS、CP-T Bill的利差已形成了僅次於08年的第二高峰，我們認為流動性進一步惡化的標誌是美元流動性緊張。
●美元流動性緊張是全球市場關鍵矛盾，提防強美元對其他市場造成衝擊。美元流動性出現重大問題且進一步惡化形成虹吸效應，部分海外市場資產遭遇拋壓以回補美元流動性，在此過程中，美元快速走強而其他貨幣承壓，對全球流動性環境構成進一步的負面影響。經常項目逆差、外債比重較高且外匯儲備薄弱的國家受到的衝擊較大。需要提防美元流動性問題通過匯率對部分國家尤其是新興市場金融系統造成次生災害。從近期人民幣兌美元貶值、資金面寬鬆而國債調整、中資美元債快速下跌的情況看，中國市場亦受到一定影響，然而整體風險相對可控。
●全球流動性仍在惡化但政策也開始走向正確的道路。我們此前曾提及，打破流動性“負反饋”閉環有兩個抓手：（1）海外疫情得到控制；（2）全球政府央行財政通力合作。本週出現了2個不友好信號：（1）美聯儲再次非常規降息後市場用腳投票寬鬆無法推動信用擴張；（2）中國央行未下調MLF利率表明全球央行財政步調尚未一致。但需要看到，美聯儲和財政部對症下藥啟動了CPFF和提請可能規模達1萬億美元的財政刺激計劃將有助防止信用緊縮負向螺旋的形成，對流動性問題快速擴散至企業和居民端將起到一定遏制作用。美聯儲曾在08-10-07引入CPFF，CP利差在大約兩週後觸及最高峰後快速回落。
●A股不卑不亢，建議利用可能到來的喘息期優化組合。金融市場重大沖擊通常分三個階段：衝擊風險偏好—形成流動性負反饋—業績減計。我們判斷當前處於第二階段的中期（政策已經對路但傳導需要過程）。Paul Tudor Jones成名之舉是在1987年美股巨震前發現了當時技術走勢與1929年崩盤前很像。我們研究發現：15年6月A股巨震和當前美股的下跌形態也很相似。如果金融市場解槓桿的對比有一定參照性，那麼美股可能處於第一波下跌尾聲而A股也宜不卑不亢。我們預計反彈中科技成長表現較好。反彈後控制組合波動性。當前配置：（1）產業邏輯&新基建科技成長（IDC/醫療信息化）；（2）一季報明朗的相對優勢（遊戲/醫藥）；（3）內需內供下促基建鏈擴張（建材/電氣設備）。
●核心假設風險：疫情控制反覆、經濟增長低於預期，海外不確定性。
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本報告信息
對外發布日期：2020年3月19日
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